摘要：
1、根据我们的计算，目前国际原油价格与 PP 价格相关系数高达 0.91，二者走势具有一致性。同时从左图可以直观的看到，当国际原油价格位于 250-350 元/桶区间时，国内聚丙烯对应价格在 5500-7500 元/吨。短期来看，国际油价持续低位震荡或成常态，为此聚丙烯价格反弹高度受限。
2、据不完统计，2016 年新增产能装置主要包括：中煤蒙大、中天合川、中安煤业、青海大美、神华新疆煤制油、富德常州等，共计 329 万吨产能。综上所述，在需求端未明显好转的前提下，新增产能的如期投放或将使市场供应压力进一步增大，聚丙烯生产企业困境更加艰难。
3、聚丙烯下游消费主要包括：塑编、注塑、薄膜(农膜、包装膜)，其对于聚丙烯需求占比分别为：42%、23%、19%。由于当前国内经济增速放缓，聚丙烯下游行业产量增速同比大幅下降。加之近几年 PP 产能快速扩张、下游消费大幅下降使得聚丙烯供需矛盾提前凸显。
第一部分 2015 年聚丙烯行情回顾
2014 年 2 月聚丙烯期货上市之初，由于正处春节长假期间，下游开工处于低位，石化库存快速累积，使得期货价格开始下跌；春节长假过后，下游开工逐步回升，加之中石化[微博]、中石油等纷纷上调出厂价格，使得国内聚丙烯价格开始止跌上行，由 2 月份的10000 元/吨上涨到 6 月份的 11363 元/吨。从 2014 年 6 月份开始，石化库存相比往年同期快速增加，库存增至 3 月份高点，同时市场预期新增煤制烯烃装置大量投产，使得油制烯烃企业出货不畅。步入 2014 年 9 月份国际油价油 80 美元/桶跌至 60 美元/桶，进一步加剧了 PP 价格下跌速度，一直持续到 2014 年年底。
图：1-1聚丙烯期货价格走势
资料来源：Wind、方正中期研究院整理
2015 年 1 月-6 月 PP 期价止跌回升，其主因在于：一、国际油价由 40 美元/桶上升到 60 美元/桶，使得国内化工品价格成本得到支撑；二、春节长假过后，PP 下游企业开工逐步回升，下游塑编、注塑行业开工增加提振 PP 需求。此后，自 2015 年 6 月以来 PP价格一路下行，我们认为其主要原因包括：一、国际原油价格从 60 美元/桶下跌到当前的 38 美元/桶，原油价格大幅回落使得国内化工品价格成本支撑被打破；二、国内宏观经济增速下行压力加大，使得聚丙烯下游行业产量缩减，从而削弱对于聚丙烯需求；三、2015 年聚丙烯产量持续增加，进一步加剧 PP 价格下跌幅度。2015 年我国聚丙烯产量预计 1400 万吨，相比 2014 年 1163 万吨增加 20.37%。成本走低、供给增加、需求减少三者叠加使得 2015 年聚丙烯行业供需矛盾提前凸显，pp 价格大幅下行。
第二部分聚丙烯供给分析
一、低油价使 PP 成本支撑优势不在
弱需求致 PP 供需矛盾凸显
根据我们的计算，目前国际原油价格与 PP 价格相关系数高达 0.91，二者走势具有一致性。同时从左图可以直观的看到，当国际原油价格位于 250-350 元/桶区间时，国内聚丙烯对应价格在 5500-7500 元/吨。短期来看，国际油价持续低位震荡或成常态，为此聚丙烯价格反弹高度受限。
图：2-1 Brent 原油与 PP 价格相关性 图：2-2GDP 当季同比经季调
资料来源：Wind、方正中期研究院整理
国际油价下行从成本端抑制了国内聚丙烯价格反弹，而国内宏观经济增速放缓从需求端打压了聚丙烯价格上行。据国家统计局数据显示，2015 年前三季度国内生产总值487774 亿元，按可比价格计算，同比增长 6.9%。分季度看，一季度同比增长 7.0%，二季度增长 7.0%，三季度增长 6.9%，宏观经济增速放缓在很大程度上影响了工业品价格走势。具体到聚丙烯下游行业：水泥、白色家电产量累计同比分别下降 7.4%、8.7%，上述行业增速放缓对于聚丙烯需求下降明显，使得塑料行业供需矛盾提前凸显。
二、PP 产能及产量增速或下降 PP 供需矛盾或缓解
图：2-3 PP 产能及产能增速 图：2-4 PP 产量及产量增速
资料来源：Wind、方正中期研究院整理
从 2005 年以来我国聚丙烯产能快速扩张，2005 年我国聚丙烯年产能约为 600 万吨/年，截至 2015 年我国聚丙烯有效产能约为 1934 万吨/年。期间产能增速整体呈上行趋势，然而从 2014 年以来我国 PP 产能增速开始呈现下降趋势，由 2014 年的 25.6%下降到2015 年的 15.95%。就产量来说，2015 年我国聚丙烯产量预计 1400 万吨，相比 2014 年1163 万吨增加 20.37%，在产能减速的情况下产量并未减速。塑料下游消费主要为：塑编行业、注塑、薄膜(农膜、包装膜)行业。受国内经济增速放缓影响， 2015 年 1-10月我国水泥产量、家电累计同比分别下降 7.4% 、8.7% ，上述行业增速放缓对于 PP 、PE 需求也有所下降，使得塑料行业供需矛盾提前凸显。因此，未来 1-2 年我国聚丙烯新增产能投放或放缓，期间重点在于如何提振塑料下游消费，以缓解塑料行业供需矛盾。
三、“低油价”下进口料对国产料冲击加大
图：2-5 PP 进口数量逐年递减 图：2-6 PP 出口数量整体增加
资料来源：Wind、方正中期研究院整理
2005-2010 年期间，由于我国聚丙烯有效产能不足，加之当时国内宏观经济整体向上，特别是水泥、白色家电、薄膜等行业产量持续增加，对塑料需求较大。2010 年我国进口聚丙烯数量为 386 万吨，相比上年增速在 34%。从 2010 年以后，国内聚丙烯进口增速整体呈下降趋势，截至 2015 年我国进口聚丙烯数量为 332 万吨，相比上年下降 8.5%。近几年进口聚丙烯增速下降主因在于：一、国内产能快速扩张，尤其是国内煤化工的快速发展，缓解了聚丙烯供应偏紧格局，二、国内经济持续两位数增长时代一去不复返，这使得聚丙烯下游行业对于聚丙烯需求大幅减少。就出口来看，目前我国聚丙烯出口数量占丙烯产量不足 1%，就近 10 年数据来看，我国聚丙烯出口整体呈增加趋势。但由于国际原油价格当前处于相对低位，国内聚丙烯出口增速或将逐步放缓，国外低成本进口料对于国产料冲击或加剧。
四、2016 年 PP 高库存局面或将持续
图：2-7 PP 社会库存全年维持相对高位
资料来源：隆众网、方正中期研究院整理
从 2005 年以来我国聚丙烯产能不断扩张，产量持续增加，我国对进口货源的依赖度逐年下降。2015 年我国聚丙烯产量预计 1400 万吨，相比 2014 年 1163 万吨增加 20.37%，与此同时聚丙烯下游消费行业：水泥、白色家电产量累计同比分别下降 7.4%、8.7%。供给端增加、需求端减少二者使得 PP 社会库存居高不下，全年社会库存维持在相对高位。
五、2016 年新增产能或大幅减少 市场供应压力或缓解
2015 年以来国内聚丙烯下游消费整体呈下降趋势，全年社会库存维持在相对高位。此外，由于国际原油价格持续低位，进口料对于国产新料冲击较大，使得国内聚丙烯生产企业利润大幅缩水。因此，2016 年国内聚丙烯新增产能投放或放缓。据不完统计，2016年新增产能装置主要包括：中煤蒙大、中天合川、中安煤业、青海大美、神华新疆煤制油、富德常州等，共计 329 万吨产能。综上所述，在需求端未明显好转的前提下，新增产能的如期投放或将使市场供应压力进一步增大，聚丙烯生产企业困境更加艰难。
表 1：未来 2-3 年 PP 新增产能投放计划
资料来源：卓创网、方正中期研究院整理
第三部分聚丙烯需求分析
一、聚丙烯下游消费占比情况
表 1：聚丙烯上下游产业链
资料来源：卓创网、方正中期研究院整理
从上图可以看出聚丙烯下游消费情况占比，聚丙烯下游消费主要包括：塑编、注塑、薄膜(农膜、包装膜)，其对于聚丙烯需求占比分别为：42%、23%、19%。由于当前国内经济增速放缓，聚丙烯下游行业产量增速同比大幅下降。加之近几年 PP 产能快速扩张、下游消费大幅下降使得聚丙烯供需矛盾提前凸显。下面就聚丙烯下游主要行业具体分析一下。
二、2015 年水泥产量整体缩减 国房景气指数持续低位
图：3-1水泥产量全年减少 图：3-2国房景气持续相对低位
资料来源：Wind、方正中期研究院整理
2015 年 1-10 月，全国水泥累计产量约为 19.5 亿吨，同比下降 4.6%。10 月单月产量约为 2.2 亿吨，同比下降 3.5%，降幅较 9 月扩大。2015 年 1-10 月份，全国房地产开发投资 78801 亿元，同比名义增长 2.0%，增速比 1-9 月份回落 0.6 个百分点。其中，住宅投资 53150 亿元，增长 1.3%，增速回落 0.4 个百分点。从右图可以看出，自 2013 年以来国房景气指数整体呈下降趋势，该指数从 2013 年的 98 下降到 93.8。短期来看，我们认为基建和房地产投资增速难以大幅上升，因此水泥行业供需矛盾进一步凸显，水泥行业的不景气反过来会传导到塑料行业。
三、“白色家电“产量累计同比持续走低注塑制品需求短期难好转
图：3-3空调产量累计同比持续下降 图：3-4电冰箱产量短期难增加
资料来源：Wind、方正中期研究院整理
图：3-5彩电产量同比小幅上升 图：3-6 冷柜产量同比增速下降
资料来源：Wind、方正中期研究院整理
注塑制品是聚丙烯下游第二大消费行业，目前注塑制品主要包括：家电外壳、汽车配件、玩具等。从上图可以看到，自 2013 年以来我国空调、电冰箱产量同比持续走低，2015 年 1-10 月我国空调、电冰箱、彩电、冷柜累计产量分别为 1.3 亿台、0.7 亿台、1.1 亿台、0.14 亿台；累计同比分别为-3%、-3.15%、4.8%、10.3%。长期来看，随着我国城镇化水平进一步提高，居民对于白色家电仍有较大需求，未来 5-10 白色家电行业仍有较大发展潜力，其对于塑料需求或呈持续增长趋势。但短期来看，当前我国经济增速下行压力加大，未来 1-2 年居民消费支出中的耐用品消费或持续减少，因此白色家电需求难以快速企稳，其对于塑料的提振作用也将大大削弱。
四、薄膜产量同比小幅增加提振 PP 需求作用有限
图：3-7塑料薄膜产量同比小幅上涨 图：3-8农用薄膜产量同比持续增加
资料来源：Wind、方正中期研究院整理
薄膜是聚丙烯下游三大消费之一，薄膜包括：农用薄膜、塑料薄膜。2015 年 1-10月我国塑料薄膜、农用薄膜累计产量分别为：1071 万吨、193 万吨，累计同比分别为：3.9%、8.7%。
整体来看，我国薄膜行业产量持续增加，但同比增速有所放缓。由于薄膜行业对于聚丙烯需求占比较小，加之短期内国内薄膜行业增速不可能大幅增加，因此其对于拉动聚丙烯消费作用有限。
第四部分技术分析
图：4-1PP 期货价格走势
资料来源：文华财经、方正中期研究院整理
从上图来看，PP 期货价格整体步入下行通道低位，继续下跌空间缩小。同时当前期货价格位于下方支撑位附近，且属于布林通道下沿，期货价格大幅下跌压力较小。然而，就 20 周移动均线来看，期货价格离均线较远，上方压力位明显，短期主要观察期货价格能否反弹至移动均线附近。加之，当前国际油价处于相对低位，下跌空间较小，因此对于 PP 期货价格而言或有支撑。
第五部分行情展望与投资操作
本文回顾了 2014 年 PP 上市以来期货价格走势以及当前影响 PP 价格大幅下滑基本面因素，认为当前国内宏观经济增速下行和原油价格持续低位是导致 PP 价格下行的主要原因。此外，2015 年由于国内聚丙烯产量继续增加，加之下游行业不景气减少了对于聚丙烯需求，使得 PP 社会库存全年维持相对高位，导致 PP 期价大幅反弹压力加大。
2016 年聚丙烯新增产能或大幅减少，有助于缓解聚丙烯供需矛盾。近几年国内PP 新增产能投放主要以煤化工为主，使得煤制甲醇制丙烯产能占比进一步上升，大约为15%-20%。煤化工的快速发展对 PP 市场产生了冲击或持续加大，此外受石脑油价格持续低位影响，国外进口聚丙烯或进一步打压国内 PP 价格。
此外，我们预计 2016 年聚丙烯下游行业：塑编(水泥)、注塑(空调、电冰箱、彩电)、薄膜(薄膜制品、农膜)等几大行业难有改观，未来 1-2 年对于聚丙烯需求也不会大幅增加。考虑到当前基建和房地产增速未明显好转，明年塑编需求增速将持续放缓，聚丙烯行业供过于求格局短期难以打破。综合以上方面，我们认为 2016 年 PP 价格仍将维持低位震荡，区间位置在 4500 元/吨-7500 元/吨，综合考虑原油价格和国内宏观经济走势，我们认为 2016 年上半年 PP 期价或处低位运行，下半年 PP 期价或可期待。
方正中期 李家文 隋晓影
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