我们认为在铁矿石价格反弹至60美元附近时，供应压力将再度显现，同时钢价、矿价持续背离；钢厂盈利状况再度恶化，后期再度减产将是大概率事件，因此目前矿价不具备持续反弹动力。操作上：I1601合约在400-420附近建仓30%，跌破400元/吨支撑位后加仓10%-20%，止损位425，目标区间370-390。
另一方面，考虑到在7月份铁矿石进口量环比猛增，以及市场情绪极度悲观的情况下，铁矿石价格只打出45美元低点，随即反弹至50美元以上，且根据我们的了解，主流四大矿山的到港成本基本维持在40-45美元左右，因此，矿石现货价格45美元附近支撑较强，折合期货盘面价格在362元/吨，后期若价格跌至360-370的区间内，可考虑逢低做多。
核心要点
目前国外非主流矿山成本区域基本在60-65美元左右，国内铁精粉生产成本在60-80美元/吨的产量在总产量的50%以上，在铁矿石价格接近60美元/吨是，国内外非主流矿山复产概率增加。
从季节性因素来看，四大矿山全年产量高点一般出现在三季度，四季度产量小幅回落，下半年产量总体上高于上半年。同时，8月份以来，外矿发货量及到港量的增加，未来1-2月矿石供应阶段性偏紧格局有望得到改观。
钢价、矿价背离，钢厂后期钢厂再度减产是大概率事件，需求端将进一步压制矿价上涨。
风险提示：矿山供应增幅不及预期，期货价格深度贴水。
1、行情回顾
自7月中旬以来，铁矿石期货走出了阶段性反弹行情，主力合约1601自325的低点反弹，最高上涨至417元/吨，幅度接近30%。我们认为，铁矿石此轮反弹的主要驱动因素是供给收缩及期现价差修复；长期来看，在供求大背景没有实质性改善的前提下，铁矿石价格不具备持续上涨的动力，期货价格未来在370-430内区间运行可能较大。
图表 1 铁矿石主力合约期现价差走势图
资料来源：统计局、Wind、中投期货研究所
2、非主流矿复产风险制约矿价反弹
根据我们的测算，今年1-7月铁矿石供应折合62%品位总计减少3491万吨，矿石消耗量减少1325万吨。结合前7个月铁矿石港口库存2000万吨左右的降幅，今年1-7月国内铁矿石呈现供需紧平衡的格局。
不过，随着价格的持续反弹，一些处于关停边缘的内外非主流矿山可能会重新复产，目前国外非主流矿山成本区域基本在60-65美元左右。以今年二季度行情为例，4月初，国际铁矿石价格最低下探至47.5美元时，澳大利亚第四大铁矿石生产商阿特拉斯宣布当月陆续停产。但在矿价反弹至60美元，并一度站上65美元之后又宣布不在停产。国产矿方面，根据相关调研，国内铁精粉生产成本在60-80美元/吨的产量在总产量的50%以上，若矿价达到60美元以上，内矿产量回升将是大概率事件。截止上周，国内矿山开工率为48.7%，与8月底相比回升3.1个百分点；其中产量在100万吨以上的矿山开工率为63.2%，与8月底相比回升4.6个百分点。在需求没有明显改善的情况下，产量的释放将制约未来矿价走高。
图表 2 国产矿不同成本占比情况
图表 3 国内矿山开工率变化情况
资料来源：统计局、Wind、中投期货研究所
3、三、四季度为主流矿供应旺季
尽管需求无明显好转，但今年上半年四大矿山不断通过规模效应、资产整合、缩减资本支出来降低生产成本，目前四大主流矿山到港成本基本维持在40-45美元之间，因此在当前价位下，主流矿山仍有进一步扩产的动力。且从季节性因素来看，四大矿山全年产量高点一般出现在三季度，四季度产量小幅回落，下半年产量总体上高于上半年，故中期主流矿供应量继续维持增长可能性较大。
图表 4四大矿山产量季节性分析
图表 5铁矿石发货量及到港量变化
资料来源： Wind、中投期货研究所
与此同时，8月份以来外矿发货量较7月份出现明显上涨，截止9月11日，澳洲、巴西铁矿石发货总量2480.1万吨，环比增196.1万吨，并创出年内新高 ；其中澳洲1690.9环比增199.9万吨；巴西789.2环比下降3.8万吨。中国北方六大港口铁矿石到港量为1182万吨，环比增156万 吨。其中澳洲矿到港约698.8万吨，巴西矿约301.5万吨。另外，澳洲汉考克勘探公司的Roy Hill矿山在10月初开始向中国等国家发货，该矿山计划年产矿石5500万吨，在1-2年内达产。我们认为，随着到港量的逐渐增加，铁矿石阶段性供应偏紧的局面将得到一定改观。
图表 6 铁矿石港口库存变化
资料来源： Wind、中投期货研究所
4、钢厂盈利情况再度转差，后期仍有再度减产可能
近一个月来，矿价钢价背离达到7%，导致钢厂盈利再度恶化，根据我们的测算，截止到9月11日，螺纹钢亏损幅度为282元/吨，较8月底扩大100元/吨；热卷亏损幅度为370元/吨，较8月底扩大40元/ 吨。全国163家钢厂盈利占比数据在8月份经历了短暂的回升之后再度连续三周回落，目前为19.63%。从图表8中可以看出，钢厂盈利占比数据变化领先于高炉开工率，因此，从盈利角度来看，后期钢厂再度减产是大概率事件，需求端将进一步压制矿价上涨。
图表 7螺纹钢盈利情况变化
图表 8 钢厂盈利面与高炉开工率对比图
资料来源： Wind、中投期货研究所
5、资金持仓分析
目前，铁矿石主力合约1601前20位持仓仍为净多，但随着价格的上涨，近几日空单持仓增加明显，前20位多空持仓比由最高点120%降至109%，前10位多空持仓比由130%降至109%，前5位多空持仓占比由160%降至130%。
图表 9 铁矿石主力合约前20位净持仓与价格对比
资料来源： Wind、大商所、中投期货研究所
6、总结及交易策略
综上所述，我们认为在铁矿石价格反弹至60美元附近时，供应压力将再度显现，同时钢价、矿价持续背离；钢厂盈利状况再度恶化，后期再度减产将是大概率事件，因此目前矿价不具备持续反弹动力。操作上：I1601合约在400-420附近建仓30%，跌破400元/吨支撑位后加仓10%-20%，止损位425，目标区间370-390。
另一方面，考虑到在7月份铁矿石进口量环比猛增，以及市场情绪极度悲观的情况下，铁矿石价格只打出45美元低点，随即反弹至50美元以上，且根据我们的了解，主流四大矿山的到港成本基本维持在40-45美元左右，因此，矿石现货价格45美元附近支撑较强，折合期货盘面价格在362元/吨，后期若价格跌至360-370的区间内，可考虑逢低做多。
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