摘要：CBOT大豆利空逐步兑现，从季节性来看，后市CBOT大豆易出现阶段性低点；国内大豆进口相对迟缓，豆粕现货库存并未出现挤压，结合下游需求来看，基本面或好于6/7月份；故在现货稳定的情况下，我们认为基于目前的基差和价差结构来看，做多比做空更加合理，故可尝试11月出现季节性低点后买入豆粕的机会。
主要内容：
1. 美豆上市，利空兑现，cbot大豆易现阶段性低点
2. 国内远期大豆进口不积极，豆粕现货未有增压，预计保持平稳
3. 豆粕现货稳定预期下，当前基差结构和价差结构提供做多保护
4、关注11月豆粕季节性低点的买入机会
正文：
一、收割大部完成，美豆上市的季节性压力兑现，CBOT易现阶段性低点
图1：美豆收割进度 图2：美豆季节性走势
数据来源：USDA 浙商期货
USDA公布的美国大豆收割率为87%，高于五年同期均值的80%，如图所示，实际上，美豆本年度收割较快，美豆收割大部完成，新豆上市压力兑现，这也意味着此前最大的一个基本面压力——美豆丰产得以实质兑现。
实际上，历史统计看，10月/11月美豆走势通常疲弱走出低点，主要也是受到新豆上市的冲击，但冲击通常形成阶段性低点，后市市场目光会逐步转向出口炒作和南美新季大豆的天气。
图3：美豆供需平衡和价格区间预测
而根据美豆供需平衡和美豆9-12月价格低点的统计模型看，此轮下跌的低点在750美分一线，但考虑到后期大概率的需求数据上调，合理预计本轮下跌低点接近800美分。
二、国内远期大豆进口不积极，豆粕现货未有增压，预计保持平稳
国内直至11/12月，大豆进口数量(预估)仍处于历史同期最高水平。但因汇率、榨利等原因，国内远期大豆进口并不积极，实际上，从数据看，在中国大部进口转向美豆之际，美豆今年出口进度并不乐观。
图4：国内大豆进口月度统计
数据来源：天下粮仓 浙商期货
这意味着，即使考虑到蛋白整体增长需求的停滞，豆粕现货市场也未必受到相较6/7月份更大的打击，况且豆粕依然会替代杂粕，而低价玉米有望替代高蛋白的高粱等。
图5 美豆历年出口进度对比
数据来源：USDA 浙商期货
三、豆粕现货稳定预期下，当前基差结构和价差结构提供做多保护
图6 华东/华南三地豆粕现货最低价对应基差
数据来源：wind 浙商期货
根据上文分析，美豆有望跌出阶段性低点，而国内豆粕现货除了进口成本的同步下滑压力外，直接供需平衡上预计没有额外压力，预计豆粕现货价格保持平稳的概率较大。
而如上图所示(华东/华南基准交割地最低现货价格对应基差)，当前豆粕基差报价均价在100元/吨以上，提供期货做多保护，加上豆粕1601高于豆粕1605接近100元/吨，从期货做多角度考虑，存在一定安全边际。
四、关注11月豆粕季节性低点的买入机会
图7 豆粕01/05合约季节性统计
综上所述，美豆上市，有望跌出阶段性低点；而国内远期大豆进口不积极，豆粕现货除了进口成本外，难有其他更大压力，预计保持相对稳定，良好的基差结构和价差结构为国内做多豆粕期货提供了保护；加上如上图所示，国内豆粕期货容易在11月跌出季节性低点，因此存在逢低买入豆粕的机会。
具体的，在豆粕1601合约跌至2500-2550区间时，可逢低买入，止损2450，上方第一目标2700元/吨，按10%保证金，以及10%仓位介入计算，预计最大亏损3%，目标盈利7%。
五、风险提示
1、国内豆粕现货意外崩溃：如果国内豆粕需求弱于预期，而大豆进口远高于预期，导致国内豆粕现货崩溃，则本文中基差不再提供保护，反而是拖累。
2、巴西货币崩盘：如果巴西雷亚尔贬值速度加速，则会导致南美出口竞争力增大，直接结果是国内大豆进口成本降低，此时可考虑做空m1605保护，关注报告后续跟踪。
3、季节性油强粕弱：从季节性看，11月是油强粕弱的时期，如果有资金持续如此操作，则11月豆粕继续走弱的概率大。此时，虽然仍符合11月乘机抄底豆粕的思路，但对操作节奏和资金管理提出更高要求，投资者需谨慎，关注报告后续跟踪。
浙商期货1队
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