摘要：
9月份，关注价格反弹做空机会。同时，关注买远抛近对冲操作机会。
9月份基本面多空交织，短期内市场仍将震荡寻底。建议重点关注天气状况、港口库存等因素的变化，在具体操作中需要警惕相关风险，及时调整退出策略。
核心因素评定表：
| 核心利空因素 | 影响力演化方向 | 评级 |
| 库存持续增加 | 趋强 | ★★ |
| 棕榈油增产周期 | 平稳 | ★★ |
| 天气影响有限 | 平稳 | ★★ |
| 核心利多因素 | 影响力演化方向 | 评级 |
| 需求旺季来临 | 平稳 | ★★ |
| 产量增速变缓 | 平稳 | ★★ |
| 厄尔尼诺预期增强 | 平稳 | ★★ |
| 综评：9月份市场环境维持弱势 | ||
注：“★★★”主动推涨型因素或主动打压型因素；“★★”支撑型因素或阻力型因素；“★”背景型因素。
1、操作策略
1)、波段操作
9月份，建议P1601合约等待反弹做空机会，具体操作见下表。总仓位控制在30%左右。策略止损后，如果满足开仓条件，可重新进入。总止损次数不超过2次。关注基本面因素变化，如果基本面出现明显改善或恶化，可适当延长策略。
| 操作类型 | 开仓区间 | 止损位 | 退出区间 | 仓位建议 |
| 波段做空 | 4250-4350 | 4400 | 4050-41000 | 30% |
2)、跨期对冲操作
9月份，预计1605合约对1601合约整体维持升水。二者价差波动预计不大。主要关注价差异常收窄后可能出现的做多价差机会。对于合约价差，具体操作如下。策略止损后，如果满足开仓条件，可重新进入。总止损次数不超过2次。
| 操作类型 | 开仓区间 | 止损位 | 退出区间 | 仓位建议 |
| 买5抛1 | 100-200 | 50 | 400-500 | 40% |
2、行情分析
1)、关键数据表
| 库存 | 全国 | 广东 | 张家港 | 天津港 | |
| 9月 | 67.82万吨 | 23.75万吨 | 23.59万吨 | 13.48万吨 | |
| 上月 | 70.01万吨 | 26.20万吨 | 24.82万吨 | 14.28万吨 | |
| 价格 | 广东24度 | 马来进口成本 | 马来FOB价 | 马来CNF价 | |
| 9月 | 4150元/吨 | 4413/吨 | 520美元/吨 | 551美元/吨 | |
| 上月 | 4438元/吨 | 4550/吨 | 540美元/吨 | 570美元/吨 | |
|
消费 |
方便面产量(当月) | 同比 | 方便面产量(当月) | 同比 | |
| 7月 | 78.10万吨 | -1.45 | 561.30 | -0.73 | |
| 上月 | 79.19万吨 | -2.35 | 482.72 | 0.42 | |
| 期货 | 1601合约涨跌 | 1601合约
持仓变化 |
1601合约-现货价差 | 1605 -1601合约价差 | |
| 9月 | -1.38% | -5252手 | 84元/吨 | 196元/吨 | |
| 上月 | -10.1% | 77136手 | -164元/吨 | 182元/吨 |
备注：*数据截至9月7日；数据来源：Wind，申万期货研究所
**其中的价格、库存数据为月均值。
2)、库存变化情况
全球棕榈油库存变化情况：
全球棕榈油库存持续增加，预计2015年全球棕榈油期末库存为909万吨，将对棕榈油价格形成压力，而这一数字去年则为880万吨。
中国棕榈油库存变化情况：
止9月6日，总过棕榈油港口总库存为67.82万吨，较8月中旬时的70.1万吨减少2.28万吨。
广东省棕榈油库存23.75万吨，较8月中旬的26.2万吨减少2.45万吨。
张家港棕榈油库存23.59万吨，较8月中旬的24.82万吨减少1.23万吨。
3)、行情图解
8月份，国内棕榈油港口库存整体呈持续增加态势，中旬时一度达到70.01万吨，棕榈油价格也呈现单边下跌走势。
图1：广东现货价格与国内港口库存
来源：Wind，申万期货研究所
受融资贸易影响，国内棕榈油价格与国外进口价格长期倒挂。
随着国内对融资贸易的限制，目前棕榈油价格倒挂问题较之前有所缓解，棕榈油价格走势更多向基本面回归。
图2：马棕榈油进口成本与国内现货价格
来源：Wind，申万期货研究所
8月份，广东24度棕榈油价格与马来西亚棕榈油进口成本价平均倒挂112.4元/吨。
9月份，国外棕榈油价格小幅反弹后，国内现货价格反弹幅度明显低于国外，造成广东价格低于马来西亚进口价格250元/吨左右。
图3：棕榈油价格倒挂情况
来源：Wind，申万期货研究所
8月份棕榈油期、现货价格双双下跌，但整体来看现货下跌领先与期货下跌，且在下跌过程中期货经常处于升水状态，显示期货市场对后市存在一定预期。
图4：棕榈油期、现货价格
来源：Wind，申万期货研究所
8月份棕榈油基差整体维持在(-146,78)正常区间内，显示目前期货市场开始追随现货价格走势，在对后市没有出现大的上涨或下跌预期前，预计期价将紧追现货步伐，难有大的作为。
截止9月2号，棕榈油基差为102元，处于正常基差范围之内。
图5：棕榈油基差
来源：Wind，申万期货研究所
8月中旬以后，国内棕榈油库存出现小幅回调，但降幅有限，整体库存水平仍在上涨周期之内。
图6：国内棕榈油库存
来源：Wind，申万期货研究所
从棕榈油库存情况来看，全球棕榈油库存呈逐年增加之势，预计2015年全球棕榈油期货库存为9.09。
与棕榈油库存持续增长向对应的则是自2011年开始棕榈油价格的持续下跌。
图7：全球棕榈油期末库存
来源：Wind，申万期货研究所
从棕榈油供给方面来看，影响棕榈油价格的主要原因似乎更多是因为棕榈油产量的逐渐增加。而其中更多来自于印尼的产量增加。
根据Wind提供的数据，2015年全球棕榈油产量为6517万吨。
图8：棕榈油主产国产量
来源：Wind，申万期货研究所
2015年1-7月，马来西亚棕榈油产量整体高于过去5年均值。
图9：马来西亚棕榈油产量
来源：网络收集，申万期货研究所
而从库存情况来看，情况也不容乐观，从图中可以看到，2015年马来西亚棕榈油库存整体高于过去几年的水平。
图10：马来西亚棕榈油库存
来源：网络收集，申万期货研究所
值得一提的是，今年4月份以后，马来西亚棕榈油出后数据出现好转，显示市场需求有向好的迹象，但这种现象是否能够持续还需迹象观察。
图11：马来西亚棕榈油出库数据
来源：网络收集，申万期货研究所
最后，从棕榈油价格走势来看，目前棕榈油价格明显尚处于弱势运行周期之中，短期内似乎尚没有装好的迹象。
图12：马来西亚棕榈油进口成本
来源：Wind，申万期货研究所
4)、热点问题
厄尔尼诺现象仍需持续关注
从今年整体产量数据来看，到目前为止厄尔尼诺天气尚未对棕榈油产量造成实质影响，但这并不意味这我们就可以对此掉以轻心，因厄尔尼诺对天气的影响往往会持续较长时间。
根据美国、澳大利亚等国气象部门的预测，今年厄尔尼诺现象正呈现持续加强的趋势。而印尼国家减灾属则表示，7-11月印尼遭遇中等强度厄尔尼诺的概率较大，受影响地区从印尼东部到苏门答腊岛。同样，油世界宝石，马来西亚主要棕榈油产区，沙巴今年9月到12月棕榈油产量遭受损失的概率较大。
考虑到厄尔尼诺现象对棕榈油产量影响的滞后性，因此后期会对棕榈油未来价格产生什么样的影响，还需我们持续的跟进和关注。
3、交易逻辑
1)、波段交易逻辑
9月份继续关注天气状况对农产品的影响，对棕榈油维持偏空思路操作。
建议关注期价上方压力情况，等待反弹做空机会。P1601合约关注4250元上方和4350元下方空单介入机会，上方目标位在4050-4100元附近。操作时机主要关注8月上旬。
2)、对冲交易逻辑
对冲交易主要关注买远抛近操作。库存增加、需求疲软，对近月合约影响偏大。产量增速下降，天气炒作预期对远期合约利好偏多。建议关注买1605合约抛1601合约对冲操作机会。
4、风险提示
针对9月份的交易策略，基本面的变化可能会带来策略失败或者交易效果不及预期。潜在风险主要体现在以下几个方面：
1)、宏观经济向好，带动商品反弹
虽然目前来看中国经济下行压力依然较大 ，在随着中国经济改革的持续进行，预计四季度中国经济逐渐向好的可能性较大，届时如果中国经济向好并带动商品反弹，则很可能带动棕榈油价格反弹。
2)、消费好于预期，带动价格反弹
四季度为油脂消费旺季，且为棕榈油减产周期，因此不能排除消费数据突然向好，并带动棕榈油价格提前反弹的可能。
申银万国[微博]期货 郝朝阳
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