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　　一、5月行情回顾

　　图表1 5月L1509/PP1509走势

　　资料来源：文华财经、浙商期货研究中心

　　5月L、PP走势一如我们预期，出现转折。LLDPE方面，前期检修及转产装置陆续恢复正常，LLDPE开工率大幅回升，并且进入交割月后5月持仓量下降，交割需求不再，同时下游需求淡季，石化定价连续下调，期价下挫；进入下旬，期货短暂反弹，但近期又回归弱势；PP走势与LLDPE基本一致，从基本面影响因素看，一方面开工率缓慢回升，并且共聚料与拉丝价差回落，拉丝生产比例提高；另一方面塑编需求旺季结束，同时交割后仓单流出对现货构成一定压力，另外还有扬子江石化PDH新产能投放压力。截止5月29日，L1509收于9355元/吨，较上月末下跌935元/吨，跌幅9.09%；PP1509收于8316元/吨，较上月末下跌617元/吨，跌幅6.91%。

　　二、基本面分析

　　(一)成本端——乙丙烯高位回落，后市装置重启压力仍大

　　5月份原油止涨，并且临近月末价格小幅回落。但下游乙丙烯及LLDPE和PP对原油脱敏，整体影响略显有限。石脑油价格追随原油走势，裂解价差在80-110美元/吨之间窄幅波动。石脑油价格自4月末以来一直承压，因临时船期显示有大批量石脑油于5月和6月份抵达亚洲市场。液化石油气(LPG)价格的下跌也加剧了石脑油的疲软态势，因便宜的液化石油气促使石化生产商们停用石脑油。

　　月初因下游聚烯烃价格急剧下跌，并且倒挂明显，亚洲乙烯价格一度小幅下跌。但临近月末市场再度炒作供应紧张问题，乙烯价格再度走强。据悉当前西方套利窗口依然存在，并且下游产品多数倒挂，5月底6月初亚洲石脑油裂解装置开工率回升，对6月乙烯走势整体持偏悲观态度。截至4月28日，乙烯CFR东北亚收于1385美元/吨，较上月末下跌3.15%。

　　丙烯走势整体弱于乙烯，因中国煤化工及PDH新产能投放。截至4月28日，丙烯FOB韩国收于935美元/吨，较上月末下跌6.5%。

　　从成本端影响来看，整体谨慎偏空。根据我们的测算，LLDPE一体化装置(占比84%)及煤化工装置(占比16%)生产均有利润，且一体化装置成本优势更为明显。PP方面，一体化装置及煤化工装置生产均有利润；外采丙烯单体装置，当前5%左右。外购甲醇装置(MTO)装置，以禾元为例，单纯考虑PP利润，4%左右；综合考虑装置整体状况，15%左右。

　　图表2 LLDPE产业链裂解价差

　　资料来源：Wind、浙商期货研究中心

　　图表3 PP产业链裂解价差

　　资料来源：Wind、浙商期货研究中心

　　(二)供给——6月供给压力大增基本已成市场共识

　　供给压力增加其实在5月份已有体现。国产角度，针对LLDPE而言，一方面停车装置陆续开车，包括镇海炼化、武汉石化、蒲城等陆续重启；另一方面，全密度装置大量转产线性，包括宝丰、神华和福炼等，线性开工率大幅回升。而6月份我们认为供给压力有增无减，主要是因为独山子石化和吉林石化检修装置将陆续重启。PP方面，整体开工率缓慢回升，当前在85%左右，较上月末回升5个百分点。拉丝与注塑价差继续回落，当前已基本持平，拉丝生产比例已逐步回归至正常水平。从6月份供应来看，PP亦面临着独山子和吉林石化等的重启压力，同时还有扬子江石化PDH新产能投放压力。

　　从进口角度看，LLDPE前期进口利润较好，3月进口量大幅增加，4月份24万吨左右，较3月有明显下滑，根据历史经验，5、6月进口量料继续下降，并达到年内低点。而PP方面，4月均聚进口量24.4万吨，较3月份明显下滑，并且市场预计5月份进口量仍偏低。

　　图表4 国内PE装置开工率

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　图表5 国内PP装置开工率及拉丝生产比例

　　资料来源：卓创资讯、浙商期货研究中心

　　图表6 LLDPE进口利润

　　资料来源：金银岛、wind、浙商期货研究中心

　　图表7 PP进口利润

　　资料来源：金银岛、wind、浙商期货研究中心

　　(三)需求——需求淡季或全面来临

　　农膜行业传统淡季，超9成以上厂家处于停机状态或检修中。原料价格高位震荡，停机厂家多无储备意向，生产厂家刚需采购为主。农膜经销商谨慎观望，储备意向延后，农膜成品有价无市。PE功能膜需求延续清淡，多数地区暂无启动。个别大厂维持低位开机或阶段性生产为主，开工率在1-3成。本月地膜需求进一步减少，月初部分厂家收尾生产，中旬前后生产基本结束，后期将进入地膜淡季，直至8月份左右再次启动。EVA日光膜本月少量厂家积累一定订单，成交量有限，厂家多未开机，个别厂家月底少量生产。

　　图表8 农膜开工率

　　资料来源：卓创资讯、浙商期货研究中心

　　5月份塑编企业开工率约在63%，较4月份上升3%。厂家订单情况改善不明显，中、大型企业长期订单比较平稳，小型企业以短期订单为主，但短期订单有减少趋势。受天气较热以及终端需求不佳影响，6-8月份塑编企业开工或有降低可能。5月份PP价格先跌后涨、再跌，由于下跌时间较长，塑编企业维持按需采购为主，下旬部分塑编厂适当增加采购量，但整体库存量不高。目前企业仍以按需采购为主，原料库存维持在2-5天的使用量。

　　拉丝的另一下游消费领域为BOPP，BOPP行业对原料的需求大约50%是BOPP专用料，另外50%主要用拉丝料。据卓创资讯调研，2015年5月份BOPP开工率在59.3%，同比下降9.5%。膜厂及贸易商库存均相对较高，原料备货一般，维持在4-5天。

　　图表9 塑编企业开工率

　　资料来源：卓创资讯、浙商期货研究中心

　　(四)替代——线性及PP粒料开工率大幅回升，中长期替代角度或有利多出现

　　5月份因装置检修及转产问题，前期被拉大的品种间价差出现回归。从供给端看，H-LL价差回落至1250元/吨水平，当前线性开工率已大幅回升，后市价差继续回落动能不大，更长周期需关注全密度装置转产低压问题；PP共聚-拉丝已基本持平，拉丝生产比例回归至常规水平。从需求端看，L-LL价差持稳于1250元/吨附近，并且高压开工率回升，当前替代需求基本消失；PP粒料与粉料方面，两者价差缩小至100元/吨水平，有一定替代需求。另外LL和PP新料与再生料价差处于常规偏高水平，当前不存在回料替代问题。从替代角度来看，利空基本出尽，线性及PP粒料开工率已大幅回升，中长期替代角度或有利多出现。

　　图表10 LLDPE与LDPE及HDPE价差

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　图表11 PP拉丝与其他粒料价差

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　图表12 PP拉丝与PP粉料价差走势

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　三、基差——原有价差结构在逐步逆转

　　石化定价政策先跌后涨再跌，近远月价差近期整体宽幅震荡，5月交割后9、1价差震荡区间在300-400元/吨附近。期现价差方面，近月合约贴水幅度已大幅缩小，截至4月28日贴水现货最低价155元/吨。

　　图表13 LLDPE基差

　　资料来源：富远、金银岛、浙商期货研究中心

　　PP方面，交割后9-1价差在300附近窄幅波动。因有新产能投放压力，期货贴水幅度大于LLDPE，截至4月28日，PPP1509贴水现货最低价500元/吨左右。

　　图表14 PP基差

　　资料来源：富远、金银岛、浙商期货研究中心

　　四、6月行情展望

　　LLDPE单边：6月份供给压力大增基本已是市场共识，当前线性开工率已大幅提升至95%，并且月初还有吉林石化和独山子石化的新产能投产压力；同时下游处于需求淡季，无亮点。从成本端角度看，线性走势与原油基本脱敏，但6月份大量石脑油裂解装置重启，并且当前套利窗口仍在，成本端亦有隐忧。整体我们对线性继续持偏空判断，月末石化降价已提示空单入场，暂谨慎持有。进入中下旬之后若装置利空出尽，并且关注全密度转产情况，届时空单可逐步离场，请关注我们的每日操作建议及周策略报告。

　　PP单边：开工率回升且有扬子江石化PDH装置新产能投放压力，同时交割库中库存逐步流出，整体供需面后市仍显偏弱。整体我们对线性继续持偏空判断，月末石化降价已提示逢高抛空，暂谨慎持有。进入中下旬之后若装置利空出尽，届时空单可逐步离场，请关注我们的每日操作建议及周策略报告。

　　跨期对冲：交割月临近远月贴水幅度持续扩大的历史规律在逐步被打破，但新的价差结构尚未成型，无长期的趋势性投资建议。

　　跨品种对冲：买L1509抛PP1509头寸，前期有建议在1100以下尝试介入。鉴于该组头寸的巨大波动性，建议该头寸可调低止盈区位至1200-1250附近，波段操作。

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