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　　内容摘要：

　　1、2015年3月行情回顾

　　2、原油震荡，乙丙烯价格暴涨

　　3、市场轮番炒作供应紧张问题

　　4、农膜旺季渐入尾声，观望情绪浓厚

　　5、原有价差结构在逐步逆转

　　6、单边：建议暂观望或短线，环保问题没有结论之前，不建议做空。法人客户可以关注可能出现的买现货抛期货的无风险套利投资机会。跨期对冲：若原油价格持续回落，9月多头资金炒作热情转弱，或可短线介入买L1505抛L1509头寸。跨品种对冲：我们认为两者的基本面仍强于其他化工品，可以作为对冲操作中的多头品种。

　　一、3月行情回顾

　　图表1 3月L1509/PP1509走势

　　资料来源：文华财经、浙商期货研究中心

　　3月L、PP期价整体走势震荡偏强。月初因下游对高价抵触情绪浓厚，石化定价小幅松动，期价回调。随后原油先跌后涨，市场轮番炒作PP、L供应紧张问题，加之东南亚石脑油裂解装置集中检修，乙丙烯价格暴涨，石化定价连续调涨，L、PP期价震荡向上。从3月份期价表现来看，资金因素亦不容小觑，L、PP基本面强于其他化工品，被资金作为主要的多头配置品种，整体走势易涨难跌。截至3月30日，L1509收于9715元/吨，较上月末上涨6.93%；PP1509收于8219元/吨，较上月末上涨2.37%；L1509-PP1509收于1496元/吨，较上月末上涨440元/吨。

　　二、基本面分析

　　(一)成本端——原油震荡，乙丙烯价格暴涨

　　国际油市整体供大于求格局难以改观，但也门问题在月末提振油价反弹。从当前看，由于沙特军方表示，尚无对也门胡塞武装发动地面进攻的计划，投资者对也门局势紧张影响中东原油供应的担忧有所缓解；并且伊朗核问题谈判取得初步进展，国际油价走势短期弱势难改。4月运至亚洲的西方石脑油将降至100万吨以下；然而亚洲石化业检修，需求也将减弱，供需两弱格局下亚洲石脑油整体走势窄幅震荡。因大量装置检修，亚洲乙烯市场供应紧缺，价格暴涨。从厂家的检修计划看，供应紧张状态短期难以缓解，后市行情转折点或在西方套利货源的涌入以及下游装置开工下降。

　　从成本端影响来看，多空交织，整体对行情指导意义有限。根据我们的测算，LLDPE一体化装置(占比84%)及煤化工装置(占比16%)生产均有利润，且一体化装置成本优势更为明显。PP方面，一体化装置及煤化工装置生产均有利润；而外采丙烯单体的装置，当前处于盈亏平衡点附近；外购甲醇装置(MTO)装置，以禾元为例，单纯考虑PP利润，处于亏损状态；而综合考虑装置整体状况，处于盈亏平衡点附近，为投产以来首次。

　　图表2 LLDPE产业链裂解价差

　　资料来源：Wind、浙商期货研究中心

　　图表3 PP产业链裂解价差

　　资料来源：Wind、浙商期货研究中心

　　(二)供给——市场轮番炒作供应紧张问题

　　供应问题是当前市场最大利多因素。从国产角度看，针对LLDPE而言，一方面装置停车检修使得线性开工率下降，主要包括宝丰转产低压，大庆石化故障停车，蒲城环保问题停车，同时神华后市计划转产低压，独山子4月检修60天(线性39万吨)，EXXON 3月起三条线中的两条线检修，计划45-90天，其产品多数出口至中国，料将对市场形成较大冲击。另一方面，高低压价格上涨使得全密度装置计划外转产并且替代作用增加LLDPE需求。根据我们的追踪，当前LLDPE与LDPE价差继续走阔至1200元/吨左右，若价差继续扩大，后市可能有替代需求；而H-LL价差自2000元/吨的水平小幅回落，可能受宝丰转产问题影响，关注后市是否继续出现全密度计划外转产问题。针对PP而言，一方面PP装置整体开工率持续下降，当前79.93%，较月初高点降9.82%，远低于去年同期；拉丝生产比例较上周小幅回升，当前37.07%，略高于去年同期；大唐及河北海伟开车中，但茂名石化三线轮修(67万吨产能)，独山子、上海石化4-5月份均有检修计划。另一方面，当前拉丝和共聚及低融共聚价差依然高位，共聚料强势上涨亦提振PP拉丝市场的乐观情绪。

　　从进口角度看，L、PP分化较为明显。LLDPE进口利润较好，预计3月进口量大幅增加。而PP方面，中东和印度市场即期船货需求增强，亚洲 PP 生产商加大该地区供应，转口贸易活跃，中国市场凸显紧张，当前进口处于深度亏损状态，3月进口量预计出现明显下降。

　　图表4 国内PE装置开工率

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　图表5 国内PP装置开工率及拉丝生产比例

　　资料来源：卓创资讯、浙商期货研究中心

　　图表6 LLDPE进口利润

　　资料来源：金银岛、wind、浙商期货研究中心

　　图表7 PP进口利润

　　资料来源：金银岛、wind、浙商期货研究中心

　　(三)需求——农膜旺季渐入尾声，观望情绪浓厚

　　农膜需求有所减弱，棚膜需求明显下滑，停机厂家再次增多，部分中小企业维持阶段性开机，部分大厂维持一定生产，或转入地膜生产。地膜生产略有减弱态势，部分地区新进订单有所减少。目前北方地区延续高位开机，一般处于满负荷状态，南方地区需求逐渐收尾，生产减弱明显，一般在5成左右。原料价格上涨速度过快，远远超过下游农膜厂家的预期。目前厂家对高价原料抵触心理较强。面对PE价格的不断上涨，厂家多谨慎观望，大多使用前期剩余的低价料，加之目前农膜需求不断转弱，对于当前的高价料，多刚需采购，随用随拿。

　　图表8 农膜开工率

　　资料来源：卓创资讯、浙商期货研究中心

　　在经过节后初期的大涨大跌之后，近期BOPP市场进入的单边上涨行情，目前华东厚光膜高价货源报价已经触及10500元/吨，较前期膜价下跌时上涨700元/吨左右。虽然膜价涨势明显，但是BOPP市场交投气氛却没有明显改善，贸易商及下游采购谨慎，膜厂接单困难。随着BOPP成交价格普遍突破10000元/吨，贸易商及下游对高价货源抵触情绪增加，膜厂库存压力越来越大。由于下游需求不佳，BOPP零售市场成交迟迟难以改善，部分市场甚至出现松动迹象。半年是BOPP的传统淡季，而BOPP新增产能不断，行业供求失衡愈加明显。

　　图表9 BOPP膜开工率

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　(四)替代——高低压价格及PP共聚、粉料价格拉涨，线性和PP拉丝供需同步利好，

　　3月份现货价格拉涨的两大推动力：HDPE和PP共聚。供给持续紧张使得HDPE和LLDPE，PP共聚和拉丝价差不断拉开，提振市场整体情绪。同时HDPE强势还使得宝丰全密度装置意外转产低压，从供给端释放利好因素。同时LDPE价格亦不断走高，与LLDPE价差拉大至1200元/吨水平，后市可能有替代需求。PP粉料方面，丙烯价格坚挺，粉料价格有支撑，与PP粒料一度倒挂，替代需求明显。

　　图表10 LLDPE与LDPE及HDPE价差

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　图表11 PP拉丝与其他粒料价差

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　图表12 PP拉丝与PP粉料价差走势

　　资料来源：金银岛、浙商期货研究中心

　　三、基差——原有价差结构在逐步逆转

　　近月受石化调涨提振，但远月资金拉涨，近远月价差近期整体宽幅震荡，震荡区间在300-500元/吨附近。期现价差方面，由于期货持续拉涨，当前5月合约已由之前的长期贴水局面扭转为小幅升水，27日L1505升水现货最低价185元/吨。

　　图表12 LLDPE基差

　　资料来源：富远、金银岛、浙商期货研究中心

　　图表13 PP基差

　　资料来源：富远、金银岛、浙商期货研究中心

　　四、4月行情展望

　　LLDPE单边：因宝丰意外转产及大庆意外停车，并且蒲城环保问题停车，供应紧张态势加剧，但下游农膜订单后市或逐步减少，原油价格回落，再考虑到期货升水格局问题，操作上建议暂时观望或短线为主。另外法人客户可以关注可能出现的买现货抛期货的无风险套利投资机会。从长期来看，若陕西的环保查处措施成为典型，或影响煤化工新产能投放进度以及现有产能的开工，暂时不建议做空。

　　PP单边：针对PP期货供应偏紧的炒作可能还未结束，但鉴于期货已升水现货，并且资金炒作热情转淡，原油回落，操作上以观望或短线为主。另外法人客户可以关注可能出现的买现货抛期货的无风险套利投资机会。从长期来看，若陕西的环保查处措施成为典型，或影响煤化工新产能投放进度以及现有产能的开工，暂时不建议做空。

　　跨期对冲：交割月临近远月贴水幅度持续扩大的历史规律在逐步被打破，但新的价差结构尚未成型，暂无长期的趋势性投资建议。短期来看，PP5-9价差暂时持稳于500-600元/吨水平 ，暂无合适操作机会；而LLDPE5-9方面，我们认为现货供应紧张格局持续，并且月末石化出厂价格难跌，近月价格有底部支撑；若原油价格持续回落，9月多头资金炒作热情转弱，或可短线介入买L1505抛L1509头寸，入场价位300元/吨左右，上方目标位500元/吨(若石化定价松动，则不操作)。

　　跨品种对冲：由于PP期货炒作氛围转淡，并且LLDPE供应紧张状态加剧，我们前期有建议投资者介入买L1509抛PP1509头寸，当前两者价格已扩大至1400元/吨上方，并且若原油继续下跌L1509合约炒作氛围或转淡，建议止盈离场。而与其他品种对冲方面，我们认为两者的基本面仍强于其他化工品，可以作为对冲操作中的多头品种。

　　浙商期货