华安期货(月报)：稳增长托底下 股指小幅回落
-----2015年3月股指期货市场展望
要点提示：
1.财政政策将是一季度主要发力点。从2014年四季度看，国内批复了大量的基础建设项目，这些项目有望在2015年1-2季度全面铺开。维持经济稳定，预计1季度国内政策依旧是以积极的财政政策作为发力点。
2.利率市场化、汇率市场化将偏稳健。自开通沪港通后，实际上打开了人民币最大的离岸市场，通过最大的离岸市场，实质上也打开了资本市场化及汇率市场化。好处是有益于资本的配置，压低国内资金价格，坏处是资本流动将对国内市场造成较大扰动，尤其是在某些特殊时点会形成可能。
3.经济表现仍不佳，经济复苏期待下半年。实体经济的疲弱局面很难在短期改观。而市场利率高企不下，更是实体经济复苏的较大障碍，也反映出企业经营困难，导致了融资难、融资成本高的局面。
4.50ETF期权平稳上市，港交所3月开通沪港通做空机制。随着沪港通及未来深港通的全面铺开，国内资本与国际资本对接通道打开，资本的国际间流动形成可能，将对国内资金价格、汇率产生影响。做空机制形成标志着国内资本市场开放度的提升，也带来了国际资本炒家的各种弊端，从这点看国内的资本市场将逐渐对利率、汇率及国际资本市场敏感。
5.2015年两会即将召开，有焦点但突破预期小。金改去年至今已展开，国企改革在农历春节前也释放出职工持股的指导性意见，从这点看，国企改革步伐短期不太可能加快；而土地改革从2014年底中央经济工作会议上看，也指出了其长期性，在2015年初就出现较大突破的可能性也不大。因此，从总体看今年两会主要聚焦仍旧将延续2014年底的工作导向不变，较大政策突破的可能性不大，可能更多的是指导性文件，但在经济比较疲弱的背景下，是否有意外惊喜只能拭目以待。
操作建议：
期指：3月份将召开两会，从笔者预期看，较大政策突破的可能性并不大，因此大幅炒作政策预期的空间较小，但经济较弱，稳增长为第一位，因此政策面有托底效应。虽然从整体看股指仍处于高位震荡格局，但基本面仍有所承压。在政策面难有大的突破的预期下，预计3月份股指将会出现本轮调整新低(预计能达到3200-3250)，然后出现反弹。投资者需关注两会信息，若出现重大政策突破，需调整投资思路。
1.二月行情回顾
二月份由于适逢春节长假，因此交易天数较少。股指月初在期权即将上市及国家加强两融监管的背景下，出现回落走势。随着国家降准政策落地，股指出现了一波反弹。从总体看2月份股指仍延续了高位震荡走势，亮点不多。
图1：期指二月整体高位震荡
图2：期指持仓量有所降低，但仍处于较高水平
资料来源：华安期货行业研究中心；Wind
2.宏观环境分析
2.1.财政政策将是一季度主要发力点
农历新年伊始，发改委称今年将推进一批重大交通基础设施项目建设，重点抓好中西部铁路、城际铁路、国家高速公路“断头路”等新开工重大项目相关工作。2014年发改委共下达中央预算内投资340亿元用于交通基础设施建设，全年新开工铁路项目66个，国家高速公路“断头路”项目20个，普通国道“瓶颈路段”项目21个，水路项目12个，支线机场项目9个。
从2014年底的中央经济会议及2015年1、2月份政策来看，基本延续了积极的财政政策，一方面是外部的经济环境对国内经济复苏难以产生较强支撑；另一方面国内经济仍处于较弱时期，有通缩压力。在此之下，政策面维持积极的财政政策还是有比较全面的考虑的。从2014年四季度看，国内批复了大量的基础建设项目，这些项目有望在2015年1-2季度全面铺开。维持经济稳定，预计1季度国内政策依旧是以积极的财政政策作为发力点。
2.2.利率市场化、汇率市场化将偏稳健
自开通沪港通后，实际上打开了人民币最大的离岸市场，通过最大的离岸市场，实质上也打开了资本市场化及汇率市场化。好处是有益于资本的配置，压低国内资金价格，坏处是资本流动将对国内市场造成较大扰动，尤其是在某些特殊时点会形成可能。在此背景下，虽然打通了沪港通，但限制了额度，降低了其对国内的影响。
虽然国内降息、降准，但在农历新年前，利率出现明显上扬，显示民间利率仍居高不下。为平抑资金紧张局面，国内政策面加大了货币政策的使用力度，通过降准、公开市场操作等手段向市场投放流动性。尤其是在春节前一周，净投放2050亿元，创下了逾一年的单周新高。
央行[微博]宣布，自2015年2月5日起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点；同时为进一步增强金融机构支持结构调整的能力，加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度，对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点，对中国农业发展银行额外降低人民币存款准备金率4个百分点。这也是央行2012年5月以来的首次全面降准。
图3：央行一年期存贷款利率
图4：银行间同业拆借加权利率
图5：6个月承兑票据贴现利率
图6：央行公开市场操作，净投放明显升温
资料来源：华安期货行业研究中心；Wind
2.3.经济表现仍不佳，经济复苏期待下半年
虽然2月底公布的汇丰PMI有所好转，站上了50荣枯分水岭，但实体经济的疲弱局面很难在短期改观。而市场利率高企不下，更是实体经济复苏的较大障碍，也反映出企业经营困难，导致了融资难、融资成本高的局面，预计等到2015年下半年经济可能会出现一些起色。
图7：中国采购经理人指数仍偏弱
图8：汇丰PMI有好转迹象，但仍处于荣枯线附近
资料来源：华安期货行业研究中心；Wind
2.4.50ETF期权平稳上市，港交所3月开通沪港通做空机制
上交所[微博]50ETF期权于2月9日正式上市，从上市情况看，主要集中在3月到期期权，从成交量及持仓量分布看，虚值和实值合约都有，分布较分散，并没有在某一行权价位上形成较大博弈。从总体看，表现较平稳，对于资本市场影响短期虽然没有那么大，但对股指期货近月合约的基差还是有影响的，受此影响，股指近月的基差在缩小。由于刚上市，假以时日如果成交量及持仓量能够放大的话，还会对股市和股指有较强的影响。
随着沪港通开闸及国内期权上市，港交所也推出了做空机制。香港交易所18日发出通知，自3月2日起，投资者将可以通过沪港通沽空在上海上市的股票。在相关交易规则方面，港交所对沽空价格和数量均做了限制。通过沪港通进行的沽空交易，不能进行无担保沽空，沽空盘输入价不得低于最新成交价，每只沽空股份卖出量每日限额1%，10个交易日累计不可超过5%。设置这些规则主要是为了防止股票价格过度波动，因为卖空者如果把价格设得太低、卖出量又较大，可能导致标的股票价格瞬间剧烈下跌。
股市又称之为资本市场，随着沪港通及未来深港通的全面铺开，国内资本与国际资本对接通道打开，资本的国际间流动形成可能，将对国内资金价格、汇率产生影响。为防范做空机制对国内市场的影响，初期会对做空有一定限制也属于正常。但做空机制形成标志着国内资本市场开放度的提升，也带来了国际资本炒家的各种弊端，从这点看国内的资本市场将逐渐对利率、汇率及国际资本市场敏感。
2.5.2015年两会即将召开，有焦点但突破预期小
根据十二届全国人大常委会第十二次会议决定，十二届全国人大三次会议于2015年3月5日在北京召开。由于本届政府政策主要发力点是改革和市场化，在两会期间这两项可能将受到关注。从具体政策看有金改、国企改革、土地改革等。金改去年至今已展开，国企改革在农历春节前也释放出职工持股的指导性意见，从这点看，国企改革步伐短期不太可能加快；而土地改革从2014年底中央经济工作会议上看，也指出了其长期性，在2015年初就出现较大突破的可能性也不大。因此，从总体看今年两会主要聚焦仍旧将延续2014年底的工作导向不变，较大政策突破的可能性不大，可能更多的是指导性文件，但在经济比较疲弱的背景下，是否有意外惊喜只能拭目以待。
3.3月市场展望与投资策略
股指：
经济较弱，外围环境也不佳，国内释放流动性压低利率之时，又将面对人民币贬值压力。在此背景下，为稳定经济，带动经济复苏，预计1季度国家仍旧是采取加大积极财政政策、释放改革红利为主导的方式。受此影响，资本市场炒作政策预期的基础仍存，对市场有托底作用。随着资本市场杠杆的产生、期权的推出及港交所做空机制推出，市场做空力量得到了显著加强，围绕着50ETF股票、股指期权、50ETF期权的投资模式出现极大变化。虽然期权推出后，流动性还不充分，但预计将随着时间的推移，其对国内市场的影响将越来越大。
3月份将召开两会，从笔者预期看，较大政策突破的可能性并不大，因此大幅炒作政策预期的空间较小，但经济较弱，稳增长为第一位，因此政策面有托底效应。虽然从整体看股指仍处于高位震荡格局，但基本面仍有所承压。在政策面难有大的突破的预期下，预计3月份股指将会出现本轮调整新低(预计能达到3200-3250)，然后出现反弹。投资者需关注两会信息，若出现重大政策突破，请调整投资思路。
华安期货 张 华 曹晓军
