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　　报告摘要：　　

　　美原油库存持续处于高位；

　　原油供应充裕，OPEC 减产概率不大；

　　2 月正值春节期间，下游工厂逐步停工，石化厂家正常生产，供应宽松，石化库存累积压力增大；

　　后市展望：

　　鉴于本文分析，上游原油弱势震荡，上游成本对 LLDPE 的支撑力度偏弱。目前来看，PE 库存量整体处于一个正常时期，线性总体库存不高，石化降价销售政策效果较好，使得库存消化速度较快。但是 1-2 月的检修装置较少，新开车煤化工装置正常运行，市场货源充足。春节期间，上游正常生产以及下游停工将会使石化库存累计压力较大，，石化很大概率会采取降价去库存的手段销售。在此情况之下，LLDPE 期价仍然承压。操作上，2 月仍然保持空头思路，8400-8500 应该是比较安全的空单入场点，空单的风险点在于原油价格大幅反弹以及石化装置意外检修，若出现以上两种情况，则建议空单离场。

　　上游：成本支撑难走强

　　供应充裕格局保持未变

　　作为生产 LLDPE 的最上游原料，原油价格变动直接影响 LLDPE 的生产成本，原油价格对 LLDPE 的生产成本传导具有一定的时滞性。我们认为目前原油价格受到全球供应充裕的压制，减产并未实际发生，国际油价维持低位震荡，对LLDPE 的成本支撑难有明显支撑。

　　美国原油库存仍在增长

　　截止发稿之时，EIA 最新库存报告数据显示，截止 1 月 23 日当周，美国原油库存增长近 900 万桶，这是继前周增长 1000 多万桶后又一次库存激增。往年在这时期，美国原油库存通常下降。近年来美国原油产量迅速增长，原油库存已经增长至美国能源信息署有统计数据以来最高。但是上周美国汽油库存减少近 300万桶，柴油和取暖油库存减少近 400 万桶。本周初美国东北部地区寒冷的暴雪气候将增加取暖需求，预计美国馏分油库存将进一步下降。原油库存上涨，而成品油库存下降的重要原因在于炼厂开工率的下滑，数据显示，这两周美国炼油厂开工率下降至不足 90%，并非在于成品油的需求大幅好转，库存增加压力仍然存在。

　　中国经济增速放缓，需求端不容乐观

　　2014 年中国经济增长 7.4%，增速较前一年下跌 0.3 个百分点，创新世纪以来中国年度 GDP 增速新低。作为原油需求的第二大国，中国经济增速放缓意味着对原油的需求增速也将有所下降。

　　OPEC 主动减产概率不大

　　OPEC 主动减产概率不大。页岩油对全球原油市场的影响类似上世纪北海油田开发。当时，沙特采取减少产量以维持高价的策略，最终深受其害。这次沙特很可能吸取了上次的教训，其主动减产可能不大。在沙特国王去世之时，市场一度揣测沙特可能改变原油生产政策，但其后继位者表示维持原有的产量。而伊拉克 、伊朗、利比亚都处在产量恢复期，减产可能也较有限。

　　资金做多热情持续低迷

　　美国商品期货管理委员会最新统计，截止 1 月 20 日当周，纽约商品交易所原油期货中持仓量 1591022 手，减少-36513 手。投机商在纽约商品交易所轻质原油期货中持有的净多头占比 19.18%。大型投机商在纽约商品交易所原油期货中持有净多头 281269 手，比前一周增加 5789 手。其中多头-4956 手；空头-10745手。(见图 3)

　　综合原油以上信息，进入 2 月，我们认为，供应量居高不下是原油承压的主要原因，OPEC 无意减产，美国页岩油产量依旧较高，中国以及欧洲经济疲软，需求端难出现重大起色，我们认为原油仍旧维持低位震荡的格局，对 LLDPE 的成本支撑作用有限。

　　图 1EIA 美国原油及油品库存 图 2我国月度原油进口量及进口额

　　数据来源：EIA 五矿期货研究所 数据来源：海关总署 五矿期货研究所

　　图 3NYMEX 原油基金净多持仓占比

　　数据来源：CFTC 五矿期货研究所

　　LLDPE 供需平衡分析：供应仍然偏宽松

　　煤化工装置运行平稳，装置检修仍然不多

　　2014 年四季度以及今年年初投产的宁夏宝丰和蒲城清洁能源的 PE 装置都已经成功开车，生成出合格的 PE 粒料，低价煤化工料依然会拖累 LLDPE 价格，而2 月份的最大问题在于，无论是煤化工装置还是油化工装置，检修的装置都很少。近期涉及停车的 LLDPE 装置仅有大庆石化 7.8 万吨 LLDPE 装置，兰州石化 6 万吨老全密度装置，沈阳化工 10 万吨 LLDPE 装置，而前期停车许久的四川石化 30 万吨 LLDPE 装置也将开车，预计 2 月 LLDPE 供应仍然保持宽松。

　　表 1：近期 PE 装置检修计划 单位：万吨/年

　　数据来源：卓创资讯，五矿期货研究所

　　进口方面， 2014 年 12 月 PE 总进口 80.50 万吨，环比增加 19.56%，同比上年12 月份(87.72 万吨)减少 8.23%。全年累计进口 910.78 万吨，同比去年增加3.32%。LDPE 进口 18.36 万吨，环比增加 17.32%，同比去年减少 6.42%，今年累计 205.39 万吨，增加 19.07%。HDPE 进口 42.81 万吨，环比增加 19.55%，同比去年减少 1.56%，今年累计 459.59 万吨，减少 1.56%。LLDPE 进口 19.33 万吨，环比增加 21.80%，同比去年减少 21.45%，今年累计 245.80 万吨，增加 4.48%。经过 12 月的大幅下跌之后，进口价格已逐渐改变倒挂状态，较国产价格开始形成成本优势，进口总量也明显增加。前期由于进口开始有优势，预计 2 月将会有大量进口货物到港，使得本来就已经供应宽松的国内市场更加压力重重。 见图 4、图 5)

　　图 4LLDPE 净进口量

　　数据来源：海关总署，五矿期货研究所

　　图 5 LLDPE 进口盈亏

　　春节期间，下游需求难有起色

　　LLDPE 下游数据显示，2014 年 12 月份国内塑料制品总产量在 696.8 万吨，较2013 年同期增长 5.3%，2014 年全年国内的塑料制品累计总产量在 7387.8 万吨，较 2013 年增长 7.4%。其中，塑料薄膜 12 月总量为 115.5 万吨，同比增长 5.2%，1-12 月份总量为 1261.8 万吨；农用薄膜 12 月总量为 19.1 万吨，同比增长 6.7%，1-12 月份总量为 219.5 万吨；泡沫塑料 12 月总量为 18.9 万吨，同比增长 3.0%，1-12 月份总量为 202.2 万吨；塑料人造革、合成革 12 月总量为 35.9 万吨，同比增加 1.2%，1-12 月份总量为 375.1 万吨；日用塑料制品 12 月总量为 55.5 万吨 ，同比增长 7.3%，1-12 月份总量为 579.7 万吨。(见图 6-7)。

　　1 月农膜生产整体欠佳，棚膜需求进一步减弱，地膜生产表现欠佳。受原料价格持续下跌、订单跟进依旧缓慢等因素的影响，农膜厂家原料库存周期较短，库存量一般在 50-200 吨，可维持 3-4 天，采购较为谨慎，刚性需求为主。棚膜需求进一步转弱，尤其是北方地区需求下滑明显，开工率下滑，生产量随之减少。华东地区棚膜需求相对稳定，主要是前期棚膜储备较少，订单延后至本月，农膜厂家延续高位开机，生产较往年偏好，但月末厂家订单生产接近尾声，后续订单跟进略显不畅。日光温室膜处于需求淡季，厂家多处于停机状态或生产部分 PE 功能膜。个别厂家积累一定订单，维持阶段性开机。地膜方面表现不佳，由于原料价格一路走低，下游经销商观望情绪浓，订单跟进有限。西北、西南地区厂家生产尚可，部分厂家中标订单跟进较好，多转入满负荷生产

　　图 6 我国薄膜产量

　　数据来源：国家统计局 五矿期货研究所

　　图 7 我国农膜产量

　　数据来源：国家统计局 五矿期货研究所

　　石化库存压力将逐步累积

　　石化库存方面，截止发稿时期，石化库存压力并不算特别大，五大通用树脂库存总计 72 万吨，2014 年以来，以 90 万吨为一个分界点，目前石化库存的压力并不算大。但是进入 2 月之后，下游工厂逐步停车放假，停止生产，而石化装置仍然正常生产，将会导致库存大量累积，达到高峰，胀库风险增加，因此石化往往会降价来减少库存(图 8)。

　　社会库存来看，从近期了解的情况来看，由于 PE 价格变化快，贸易商几乎没有库存或者库存很低，而下游的备货也只是暂备十几天的用量，没有大量囤货的意愿，从中塑资讯的库存指数上也可以看出，近几个月来，PE 社会库存指数并不高，维持一个较低的水平。

　　从交易所的交割库存来看，截止发稿之时，交易所注册仓单 34 张，折合 170 吨，1 月交割的量不大，并且仓单注销速度较为平缓，未对现货市场形成较大冲击，剩余仓单的数量很低。(图 9)

　　期现价差逐渐恢复至正常水平

　　LLDPE 的期现价格具有很强的联动性，前期原油的断崖式下挫导致期货价格下滑速度快与现货，L1505 与现货的基差一度达到 1000 元/吨以上，之后随着市场逐步恢复理性，L1505 的基差已经修复至 500 元/吨左右，属于合理的范畴。因此，若现货在 2 月的表现不佳，期价也会随之大幅下滑。(图 10)

　　图 8PE 社会库存指数 图 9 大商所注册仓单量变化情况

　　数据来源：隆众资讯 DCE 五矿期货研究所 数据来源：DCE 五矿期货研究所

　　图 10LLDPE 期现价格走势

　　数据来源：卓创资讯 五矿期货研究所

　　后市展望

　　鉴于本文分析，上游原油弱势震荡，上游成本对 LLDPE 的支撑力度偏弱。目前来看，PE 库存量整体处于一个正常时期，线性总体库存不高，石化降价销售政策效果较好，使得库存消化速度较快。但是 1-2 月的检修装置较少，新开车煤化工装置正常运行，市场货源充足。春节期间，上游正常生产以及下游停工将会使石化库存累计压力较大，，石化很大概率会采取降价去库存的手段销售，而L1505 合约与现货的基差已经有 1000+元/吨逐渐恢复至正常水平，做空具有一定的安全边际。在此情况之下，LLDPE 期价仍然承压。操作上，2 月仍然保持空头思路，8400-8500 应该是比较安全的空单入场点，空单的风险点在于原油价格大幅反弹以及石化装置意外检修，若出现以上两种情况，则建议空单离场。

　　五矿期货研究所 罗霏