摘要：

　　2014 年动力煤继续下跌，在国家宏观基本面的“助推”下，在持续探底的道路上越走越远。我国全社会用电量以及工业增加值的增速放缓，连累了所有工业以及能源品种。而政府此时的煤炭救市政策就好比雪中送炭，虽然不能说几个大型煤企的为数不多的限产能够扭转市场产能过剩的局面，但是对于市场价格的稳定却是起到了一定的作用。2015 年进口煤处境相信将更加艰难，通过限制进口鼓励出口来缓解煤炭行业窘况的手段依然凌厉，南方依靠煤炭进口的贸易企业苦不堪言。

　　2014 年是水电大放异彩之年，近年争议很多但一直未停止发展的水电建设借助全年降水量偏多的东风，狠狠地给了火电一拳，以前只是用来调峰的水电越发有挑战老大权威的架势。其他新能源三兄弟：太阳能、风电以及核电也是在环保节能减排的大旗下不断向前，另外还有特高压输电挤压东南部地区煤炭用量，传统煤电的未来之路绝对不平坦。但另一方面，新型煤化工又给了煤炭一条新的出路，未来煤炭大国的地位短期不会改变。

　　在“前有豺狼后有虎豹”，唯一的“果子”(新型煤化工)还比较遥远的 2015 年，动力煤的走势依然脱离不了下行区间。从盘面上看，预计价格在 450-530 之间波动，全年明显的季节性行情将有所减弱，操作上建议维持逢高沽空的思路。

　　第一部分 2014 年煤炭市场走势回顾

　　1.1 全年波段震荡 三次大幅下挫

　　动力煤期货合约上市以来的日 K 线图：

　　图 1 动力煤指数日线图

　　资料来源：文华财经，方正中期研究院整理

　　2014 年是煤炭走下神坛，并进一步走入深渊的一年。孱弱的经济形势、不断下跌的工业品价格，连带着作为我国主要能源品种的煤炭持续下挫。以往的运行规律已经不足以形容这一年的煤炭价格走势。从全年整体来看，动力煤盘面经历了三次大幅下跌。第一次发生在 2 月底，契机就是在市场好不容易止跌企稳的当头，神华突然宣布大幅下调动力煤价格，这一举措是在神华的煤炭销售额不断被进口煤挤压连月下降的前提下为了抢占市场份额而采取的。所造成的影响就是盘面跳空低开，并且下探至历史最低价 490 附近。

　　此后，跌至谷底的动力煤触底反弹，伴随着大秦线春季检修的炒作，开始了一波上涨行情。如果说第一次突然下跌是受人为突发消息刺激所致，那么第二阶段的下行就完全是供需因素互相作用的结果。四月底，随着南方天气转暖丰水期到来，水电的出力加大，火电厂耗煤量大幅削减。港口煤炭库存也开始不断积压，煤炭盘面价格承压开启了将近 3 个月的下行走势。

　　情况有所好转的契机发生在 7 月中旬，同样还是季节性因素作用。随着夏季高温的来临刺激用电量增加，盘面对煤炭需求的预期是支撑盘面触底反弹的最大动力。但是此时的现货价格却是在大型煤企不断下调价格的形势下一落千丈，跌至十多年来的最低点，期现背离的行情从此愈演愈烈。

　　期货盘面的炒作在国庆假期过后戛然而止，适逢大秦线秋季检修伊始，动力煤现货价格在供需偏紧的前提下刚刚有所好转，期货盘面却十分不给面子的掉头向下，再一次先现货一步开始了慢慢跌途。此时的现货市场，原本应该是例行冬储的一派火热景象，但是由于疲软的煤炭消耗以及电厂的超高库存，而显得异常清淡。此时，一方面是煤炭企业在政策面的扶持下限产涨价，一方面是期货盘面的跌跌不休。直到盘面探至前低附近时才止跌企稳，而后随着期货价差回归的需求而震荡并且重心有所上移。

　　1.2 2014 年煤炭企业发展步履维艰

　　图 2 近年我国煤炭开采和洗选业主营业务收入累计值走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 3 近年我国煤炭开采和洗选业主利润总额累计值走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　今年前三季度 20 家大型煤炭集团累计净亏 105 亿元，8 家上市煤企共亏损 28 亿元。根据中国煤炭工业协会下称中煤协 10 月 17 日公布的第三季度煤炭经济运行情况，目前有 8 个省区煤炭全行业亏损，全国煤炭企业亏损面在 70%以上。

　　在上市煤企惨淡的成绩单中，业绩最差的是国投新集，该公司亏损 10.82 亿元，亏损额同比放大 37 倍。去年同期，国投新集亏损仅为 2780 万元。 此外，神火股份、平庄能源、冀中能源净利润同比大幅下滑超 100%。

　　堪称国内三大煤炭上市公司的中国神华、中煤能源和陕西煤业也难逃厄运，尽管依然盈利，但前三季度净利均出现同比下降，分别下降 13.7%、79%和 71%。就上市煤企整体而言，广发 11 月 1 日发布的三季报总结分析报告显示，前三季度，各煤炭上市公司营业收入和利润总额同比平均分别回落 13.6%和 57.9%；利润合计和平均降幅分别为 20%和 58%，全行业降 47%。

　　上市公司之外的煤企日子也颇为艰难。根据中煤协数据，今年前 8 个月，规模以上煤炭企业实现利润 720.4亿元，同比减少 616 亿元，与 2012 年同期相比大降 68%。 其中前三季度亏损超过 10 亿元的国有煤炭集团有所增加，亏损额最大的是淮南矿业集团，巨亏 40 亿元。同在安徽的淮北矿业集团净亏损达 10 亿元。河南能源化工集团今年前三季度的营业收入达 1562.76 亿元，净利润仅为-12.45 亿元。开滦集团去年同期还实现盈利 1078万元，今年此时却由盈转亏，亏损高达 22.76 亿元。

　　2014 年煤炭企业的日子非常不好过，在利润不断缩减并且大面积亏损的环境下夹缝求生。中小型煤矿关停被兼并现象相当普遍，而对于未来 2015 年，多数煤炭企业也并不乐观，市场在产能过剩以及资源整合的进程中继续阵痛式发展。

　　第二部分 宏观经济下行中的煤炭市场

　　近年来煤炭大规模投资、产能建设大幅超前的原因；既有世界经济低迷、全球煤炭供大于需、煤炭进口持续大幅增长的冲击，也有我国国内能源结构优化调整、非化石能源比重不断提升的影响；既有国家推动节能减排、治理大气污染，加强生态文明建设，控制煤炭消费总量等因素的影响，也有国家能源基础设施不断完善，煤炭运输供应能力大幅提升的原因。

　　2014 年以来，全国煤炭市场在下游钢铁、电力等行业需求进一步下降的背景下，呈现弱势下滑及低位盘整的态势；在环保因素、经济总量继续显著下降等外部因素作用下，全国性煤炭产能过剩和煤炭价格持续走低，成为煤炭市场未来一定时期的“新常态”。煤炭目前还是能源市场上十分重要的一员。预计未来的能源市场将是多种能源方式混合的状态，不过在这其中，煤炭由于价格等方面的优势，仍将在市场上占有较多的份额，未来仍将是能源市场的主力之一。

　　2.1 在新常态的经济环境下第三产业逐步兴起

　　图 4 中国与主要发达国家 GDP 同比增速比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 5 我国 GDP 以及各产业累计值走势比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　2014 年对于全球经济来说，是多灾多难的一年。主要经济体中除了美国发展势头良好，处于平稳复苏的周期当中，欧洲、日本以及我国都经历着经济增速放缓的阵痛。欧洲在经历了地缘政治危机后有陷入经济制裁带来的一系列后续影响，加上本就脆弱的复苏地基以及难以根除的就业问题，使得其经济增速一直保持在 0 附近，随时有陷入萎缩的可能。而日本在大规模的经济刺激告一段落后也陷入了暂时性的停滞，正在期待新一轮的刺激措施。另一方面，美国经济的飞速发展刺激美元一路走强，并且对全球大宗商品市场形成较大利空影响。

　　我国的经济发展正处于战略转型的关键阶段，GDP 增长水平放缓，传统第二产业的疲软伴随着第三产业的逐步兴起；另外，新能源的广泛利用以及政府对于环境保护的重视，都为未来能源发展带来了新格局。从图上我们可以看到，近两年以来，我国 GDP 同比增速处于下行区间，这样的新常态还会持续到明年乃至后年。那么在第一产业和第二产业累计值几乎保持不变的情况下，又是谁在拉动 GDP 保持增长的呢？答案显而易见是以服务业为主的第三产业。

　　2.2 我国工业增加值同比增速放缓 工业低迷刚刚开始

　　图 6 中国 GDP 季同比与工业增加值以及煤炭开采和洗选行业月同比走势比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 7 我国规模以上工业增加值分项同比走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 8 中国汇丰制造业 PMI 走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　2014 年，作为能源消费领域重要组成部分，工业的发展状况一直较为令人担忧。从国家统计局公布的数据来看，前三季度，全国规模以上工业增加值按可比价格计算同比增长 8.5%，增速比上半年回落 0.3 个百分点。

　　11 月规模以上工业增加值增速 7.2%，不及预期与前值，连续第二个月降速，为 2009 年以来第二差的月份，仅好于 8 月的低位 6.9%。另外，从汇丰公布的中国制造业 PMI 及其分项指标中我们也可以看到，今年下半年以来制造业 PMI 就一直在走下坡路，各分项指标中除了就业分项在近期有所好转外，无论新订单还是产出分项都在下滑。

　　2.3 物价指数持续低迷 大宗商品跌跌不休

　　图 9 我国 CPI 与 PPI 走势比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　从 2012 年以来，我国的 PPI 生产者物价指数就一直小于 0，这说明了工业品出厂价格近年来一直呈现的是下降趋势。据统计局最新数据显示，2014 年 11 月份，全国工业生产者出厂价格同比下降 2.7%，环比下降 0.5%。

　　工业生产者购进价格同比下降 3.2%，环比下降 0.7%。1-11 月平均，工业生产者出厂价格同比下降 1.8%，工业生产者购进价格同比下降 2.0%。我国传统工业领域多个行业如钢材、水泥等严重的产能过剩是价格下跌的元凶。

　　另外，这一现象也深刻地影响我国的能源价格，煤炭等工业生产消耗品也结束了此前风光期，进入了下行时代。

　　2.4 全社会用电量增速放缓 电煤需求量堪忧

　　近年全社会用电量增减变化以及分项变化趋势图：

　　图 10 全社会用电量及其分项走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　据国家能源局的最新统计数据显示，1-11 月，全国全社会用电量累计 50116 亿千瓦时，同比增长 3.7%。分产业看，第一产业用电量 925 亿千瓦时，同比增长 0.4%；第二产业用电量 36744 亿千瓦时，同比增长 3.8%；第三产业用电量 6071 亿千瓦时，同比增长 6.1%；城乡居民生活用电量 6376 亿千瓦时，同比增长 2.0%。1-11 月，全国发电设备累计平均利用小时为 3906 小时，同比减少 222 小时。其中，水电设备平均利用小时为 3394 小时，同比增加 300 小时；火电设备平均利用小时为 4272 小时，同比减少 262 小时。1-11 月，全国电源新增生产能力(正式投产)6706 万千瓦，其中，水电 1821 万千瓦，火电 3405 万千瓦。

　　从动力煤的需求端电力消费的情况来看，今年以来有增速趋缓的势头。11 月用电量中第二产业当月用电增长仅 2.7%，制造业 11 月增长 3.1%，比 10 月 3.9%的增速大幅下降，跟工业增加值数据相当。另外，11 月发电利用小时数同比减少 222 小时，这一方面说明总量下滑，导致电力装机增长高于全社会用电量，另一方面也是由于水电今年以来的大幅增加，直接挤压了火电的出力水平。

　　第三部分 动力煤供给面因素分析及展望

　　3.1 政府出手救市 煤炭进口压力重重

　　图 11 我国动力煤进口当月值以及累计值

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 12 国外主要港动力煤现货价格走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　据海关总署公布数据显示，11 月份我国煤炭进口 2103 万吨，环比增加 90 万吨，增幅 4.47%，同比减少 769万吨，降幅 26.8%；1-11 月份我国累计进口煤炭 26401 万吨，同比减少 2755 万吨，降幅 9.4%。

　　自 8 月份大幅下降之后，我国累计进口煤量同比降幅逐步扩大，数据显示，1-8 月进口煤同比下降 5.3%，1-9 月下降 6.7%，1-10 月下降 7.7%，1-11 月下降 9.4%。从增降幅度来看，虽然 11 月份进口煤量环比有所增加，但是同比降幅接近三成，拉低了前 11 个月进口煤总量。 虽然自 10 月份开始国内大型煤企上调港口煤价以来，吨煤价格上涨了逾 40 元，拉大了进口煤与内贸煤之间的价差，进口煤量却一反常态，虽略有增加，但是与去年的近三千万吨仍然有很大差距。 进口煤总量的缩减，主要是因为政策和需求的双重压力。

　　一方面，国家自 10 月 15 日取消了进口煤零关税，恢复实施了 3%-6%的最惠国税率，大幅抑制了澳洲煤的进口量，虽然中澳自贸协定的签订，使澳洲煤有望实现进口零关税，但是时间被控制在两年内，加上港口对于进口煤微量元素的严格要求，使贸易商对于进口煤的采购谨慎，导致进口煤量近三个月均保持在两千万吨的水平；

　　另一方面，南方接卸港口的库存压力很大，进口煤接卸困难，由于地域和运输方便，华南地区内贸煤增加，进口煤量缩减，相比而言，华东地区进口煤接卸情况略好于华南，但是由于国内偏低的煤价，电厂对于进口煤的需求不如去年紧俏，导致目前整体进口煤市场偏冷，处于“有价无市”的状态。

　　3.2 煤炭限产保价能否奏效 市场期待进一步检验

　　我国煤炭产销量月度数据变化趋势：

　　图 13 我国原煤产量当月值和累计值走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 14 我国煤炭销量当月值和累计值走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 15 我国近年月度原煤产量横向比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 16 我国近年月度煤炭销量横向比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　据统计数据显示，1-10 月份，全国煤炭产量累计完成 315960 万吨，同比减少 4970 万吨，下降 1.5%。其中国有重点煤矿产量累计完成 163716 万吨，同比减少 5760 万吨，下降 3.4%。1-10 月份，全国煤炭销量累计完成 303868 万吨，同比减少 5031 万吨，下降 1.63%。截止 10 月末，煤炭企业库存为 8900 万吨，比上月实际库存 9017 万吨，减少 117 万吨，下降 1.3%；比同期增加 375 万吨，增长 4.34%。

　　从近几年的数据横向比较来看，今年以来的原煤产量可以说始终处于最低区间，并且 9 月以后由于《关于遏制煤矿超能力生产规范企业生产行为的通知》出台，煤炭的限产不论是主动还是被动都越来越严格。如果说严重的产能过剩是煤炭工业领域的通病，那么消费端的疲软就是煤炭供需的不治之症，如果没有好转，未来的价格在无外力的干预下将是一泻千丈之势。

　　谈到这里我们不得不提到政府的人为干预，国家能源局、国家发改委以及煤矿安监局在 8 月联合发布了《关于遏制煤矿超能力生产规范企业生产行为的通知》。《通知》要求所有煤矿要按照登记公布的生产能力和承诺事项组织生产，合理安排年度、季度、月度生产计划。煤矿年度原煤产量不得超过登记公布的生产能力，月度原煤产量不得超过月均计划的 110%；无月度计划的，月产量不得超过登记公布生产能力的 1/12。

　　这项政策的颁布意味着所有上半年产量超出 50%的企业下半年要减产，其中神华集团宣布将在年初计划的基础上，对煤炭产量限产 5000 万吨，减销 6000 万吨。而数据显示，今年 1—7 月，神华的煤炭产量为 1.82 亿吨，同比只减少了 240 万吨。这说明神华集团要在随后的 5 个月里，共减产 4760 万吨。另一煤炭巨头---中煤集团发布公告称，将 2014 年度的原煤计划产量较原计划调减约 10%，调整后的原煤计划产量将较 2013 年度的原煤实际产量减少约 5%。但中煤在上半年的产量实际上增长了 3%，所以全年要完成减产 2000 万吨左右。大型煤炭企业带头严格执行限产政策，确实对煤炭供应总量的增速形成了一定的抑制作用。但是由于基数太大，全社会煤炭库存依然高企。截至 9 月底，全社会煤炭库存已经持续 34 个月在 3 亿吨以上，其中煤炭企业库存 9600万吨，同比增加 858 万吨，煤炭库存保持高位。而在去年，库存最高时为 3 亿吨左右，少的时候仅有 1 亿吨。

　　2011 年全社会煤炭库存量为 1.28 亿吨，2010 年则为 1 亿多吨，2009 年仅为 5000 万吨左右。

　　3.3 传统地位逐渐动摇 煤炭运输铁老大近年走弱

　　近十年的煤炭运价与运量变化走势：

　　图 17 全国煤炭铁路总运量当月值和重点煤炭港口运量当月值比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 18 煤炭 CBCFI 运价指数和 BDI 指数走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　自 2012 年以来，煤炭的铁路运输就呈现出下降的趋势，而 2014 年以来由于下游需求疲软以及电厂更加合理的库存管理，季节性抢购已经不复存在。煤炭铁路运量一直呈现窄幅波动的趋势。从最新的数据来看，10 月份全国铁路煤炭发运量为 1.9 亿吨，同比下降 4.3%。1-10 月累计发运煤炭 19.1 亿吨，同比基本持平。主要煤运通道中，大秦线 1-10 月完成煤炭运量 3.7 亿吨，同比增长 1.7%；侯月线完成 1.5 亿吨，增长 0.4%。

　　另一方面，煤炭的海运价格运行也较为平稳。2015 年随着煤炭进口量的进一步减少，煤炭运价依然不会大起大落，更多的会是在成本线附近上下轻微浮动。明年影响煤炭运输的另一大因素就是能源的区域调配，特高压输配电的兴建和投产将极大改变我国目前的能源布局，这一点我们后文会详细阐述。

　　第四部分 动力煤下游需求分析及展望

　　4.1 我国火电发展逐步被新能源取代

　　图 19 近年我国各类型发电量的发展情况

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 20 火力发电总量同比走势

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 21 近年火力发电新增设备容量累计值

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 22 近年我国火力发电设备平均利用小时数累计值

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　火力发电作为动力煤下游最主要的需求量来源，在最近相当长的一段时间内在走下坡路。首先就是火电作为电力行业龙头老大的地位发生了动摇。数据显示，截至 10 月底，全国 6000 千瓦及以上电厂装机容量 12.72亿千瓦，同比增长 8.5%。其中，水电 2.58 亿千瓦，火电 8.9 亿千瓦，核电 1778 万千瓦，并网风电 8805 万千瓦。1-10 月份，全国规模以上电厂发电量 45234 亿千瓦时，同比增长 4.2%，增速比上年同期降低 2.8 个百分点。

　　其中 10 月份发电量 4446 亿千瓦时，同比增长 1.9%。1-10 月份，全国规模以上电厂火电发电量 34591 亿千瓦时，同比增长 0.1%，增速比上年同期降低 6.8 个百分点。其中，10 月份，火电发电量 3206 亿千瓦时，同比下降 5.8%，已经连续 4 个月负增长。

　　从上面的图中我们可以看到，火电的地位在近年收到了水电的强力挤压，仅三峡电厂前十个月送出的电量增幅就已经超过了 70%。而火电最近几年的发展，尤其是新增装机容量逐年在走下坡路，发电设备的平均利用小时数也是持续萎缩的趋势。这样严峻的需求形势，直接制约了我国的电煤用量。虽然说这其中有自然因素的助推(今年是丰水年)，但是国家对环保的重视外加对新能源的大力扶持才是根本原因，而且这一趋势只会在未来愈演愈烈。

　　4.2 工业用煤能否拯救低迷的煤炭市场

　　4.2.1 传统工业行业用煤量增速放缓

　　图 23 电解铝产量当月值以月同比走势比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　图 24 我国水泥产量月度值以及累计值比较

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理

　　从电解铝的产量来看，我国 10 月电解铝产量增长 6.3%，减缓 5.5 个百分点。1-10 月，电解铝产量 1967万吨，增长 7.7%，减缓 1.5 个百分点；氧化铝产量增长 6.6%，减缓 7.2 个百分点。动力煤需求量占总量两成的水泥行业数据显示，2014 年 1-11 月份全国规模以上水泥产量 22.72 亿吨，同比增速为 1.90%；与去年同期增速相比降低 7.35 百分点；与上个月同比增速相比降低 0.48 百分点。11 月份水泥产量 2.19 亿吨，同比降 4.00%；环比降 6.40%。

　　虽然无论是电解铝还是水泥都属于我国产能过剩的老大难行业，可是在未来相当长的一段时间内，这两个行业的需求量都会继续增长，只是同比增速有所放缓。这就意味着，传统工业对于煤炭的需求还是相当乐观的。

　　即便电力用煤出现回落，未来工业用煤的消费也能对其总量稍作弥补。所以，从工业用煤角度来看，煤炭需求量将继续保持平稳增长。

　　4.2.2 新型煤化工的序幕已经缓缓拉开

　　传统的煤炭消费无外乎作为能源用于发电、作为工业添加剂用于工业化生产等几大类用途。面对我国庞大的煤炭产能以及数千万依靠煤炭吃饭的职工，开发新的煤炭经济增长点成了政府煤炭行业工作的重点。也就在此时，煤化工尤其是更环保的新型煤化工开始越来越受到各方重视。

　　今年 1 月，国家能源局发布的《2014 年能源工作指导意见》提出，稳妥推进煤制油气产业示范。研究制定政策措施，按照最严格的能效和环保标准，积极稳妥推进煤制气、煤制油产业化示范；4 月，国家发改委发布《关于建立保障天然气稳定供应长效机制若干意见的通知》，强调有序推进煤制气示范项目建设；5 月，国家发改委网站发布《关于印发能源行业加强大气污染防治工作方案的通知》。《通知》提出，拓展新的成品油来源，发挥煤制油超低硫的优势，推进陕西榆林、内蒙古鄂尔多斯、山西长治等煤炭液化项目。在坚持最严格的环保标准和水资源有保障的前提下，推进煤制气示范工程建设。目标到 2017 年，煤制气产量达到 320 亿立方米、煤制油产量达到 1000 万吨。《通知》还提出，重点建设鄂尔多斯盆地煤制清洁燃料基地、蒙东褐煤加工转化基地以及新疆煤制气基地，增强我国清洁燃料保障能力。

　　说到这里，我们不得不提一下新型煤化工定义。新型煤化工主要包括煤制甲醇、煤制烯烃、煤制天然气、褐煤提质、煤制乙二醇和煤制油等。新型煤化工是以生产洁净能源和可替代石油化工的产品为主，如柴油、汽油、航空煤油、液化石油气、乙烯原料、聚丙烯原料、替代燃料(甲醇、二甲醚)等，它与能源、化工技术结合，可形成煤炭——能源化工一体化的新兴产业。煤炭能源化工产业将在中国能源的可持续利用中扮演重要的角色，是今后 20 年的重要发展方向，这对于中国减轻燃煤造成的环境污染、降低中国对进口石油的依赖均有着重大意义。可以说，煤化工行业在中国面临着新的市场需求和发展机遇。

　　第五部分 影响煤炭价格的其他因素分析

　　5.1 水电发展正酣 未来靠天吃饭

　　5.1.1 水电挤压火电 剧情正在上演

　　在经济转型，深化改革的背景下，水力发电的地位日渐增强。根据“十二五”水利发展规划，把水利作为国家基础设施建设的优先领域，把严格水资源管理作为加快转变经济发展方式的战略举措，加快水利基础设施建设、加强水资源管理，不断提升水利服务于经济社会发展的综合能力，为促进经济长期平稳较快发展和全面建设小康社会提供坚实的水利保障。

　　与此同时，直接保护水电、挤压火电的政策也写入了《发展规划》，加强运行调度管理，确保新能源、可再生能源发电优先上网，提高电力消费中新能源、可再生能源发电比重。除此之外，水电的用电方式也决定了对火电的直接挤压。在枯水期，火电的负荷是不能改变的，水电站要担任调峰任务，根据用户的需求发电；但是在丰水期，水电厂会满负荷运转发电，电网会适当关停火电机组以调节总量。

　　通过下面的图我们可以更加清晰的感受到水电挤压火电的效果

　　图 25 近年我国各类型发电量的发展情况

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理。

　　火力发电量占比随水力发电量占比周期性波动而波动，当 7、8 月汛期来临，水力发电量迎来高峰，火力发电只能让路，大幅缩减火电量占比。反映水力发电对火力发电直接的挤占，随着水力发电的扩张，火力发电占总发电量的比重将进一步被挤压。

　　5.1.2 经过高速发展期 水电产能全面释放

　　中国电力企业联合会发布的数据显示，今年 1-5 月份，我国新增水电 835 万千瓦，这包括了 5 月份溪洛渡水电站 2 台 77 万千瓦机组。作为世界第三大千万千瓦级电站，溪洛渡水电站总共有 18 台 77 万千瓦机组。由此推断，在 2013 年我国水电装机已达到 2.8 亿千瓦的基础上，随着 6 月底、7 月初溪洛渡、向家坝 2 座电站投产改写中国水电排行榜“前三甲”，我国“十二五”2.9 亿千瓦的水电装机目标已经提前超额完成。

　　国家发改委副主任、国家能源局局长张国宝透露，为了达到 2020 年非化石能源在一次能源中占比 15% 的目标，水电将承担 9 个百分点，2015 年中国水电装机容量计划达到 3 亿千瓦。

　　根据官方发布消息预计 2015 年全年新增装机容量 1000 万千瓦。

　　图 26 近年我国水力发电装机容量累计值

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理。

　　因为年水利设备平均利用小时较为固定，我们取近三年的小时数为 15 年的年水利设备平均利用小时预测值。

　　根据公式年利用小时乘装机容量得到年发电量，再利用以上 2015 新增年新增装机容量预测值以及年水利设备平均利用小时预测值，可以估算 2015 年新增水力发电量为 309214 万千瓦时，相当于节约 1070.371 万吨动力煤。

　　该值通过计算公式为煤耗率乘以发电量得耗煤量获得。综上所述，2015 年水力发电发展将挤压火力发电，进而减弱动力煤需求，对动力煤价格将形成一定影响，但影响力度不大。2013 年煤炭产量为 36.8 亿吨，影响的部分不到该总量的 3%。

　　5.2 新能源集体虎视眈眈

　　5.2.1 光伏发电逐渐兴起 飞速发展可期

　　由于近年严重的环境污染问题，政府越来越注重清洁的新能源的发展。其中利用太阳能发并网发电的光伏发电越来越受到重视。

　　图 27 太阳能光伏装机容量走势图

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理。

　　从装机容量可以看出，从 2011 年开始光伏发电规模快速增长，2011 年的光伏发电安装量比 2010 年增长了约 5 倍。

　　2013 年光伏发电站的数量是 2012 的两倍多，发展速度相当快。

　　从并网光伏电站的市场份额来看，光伏发电主要是集中在江苏、甘肃、内蒙古、青海、新疆等地。这些区域煤炭储量较少、电力供应不足，但太阳能资源丰富，具备发展光伏的有利条件。

　　国家能源局发布数据显示，2014 年前三季度全国光伏发电量约 180 亿千瓦时，相当于 2013 年全年发电量的 200%。期内，甘肃、青海和新疆累计光伏电站并网容量最多，分别达到 466 万千瓦、365 万千瓦和 313 万千瓦；江苏、浙江和广东累计分布式并网容量最多，分别达到 70 万千瓦、46 万千瓦和 44 万千瓦。截至 2013 年底，全国累计并网运行光伏发电装机容量 1,942 万千瓦，其中光伏电站 1,632 万千瓦，分布式光伏 310 万千瓦，全年累计发电量 90 亿千瓦时。

　　中国太阳能光伏发电发展潜力巨大，按照国家政策到 2030 年光伏装机容量将达 1 亿千瓦，年发电量可达1300 亿千瓦时，相当于少建 30 多个大型煤电厂。国家未来三年将投资 200 亿补贴光伏业，中国太阳能光伏发电又迎来了新一轮的快速增长，并吸引了更多的战略投资者融入到这个行业中来。

　　我国光伏产业在未来三年内的发展目标：2013 年至 2015 年，年均新增光伏发电装机容量 1000 万千瓦左右，到 2015 年总装机容量达到 3500 万千瓦以上。2015 年按照装机容量 3500 万千万，设备利用小时数为 1300 来计算，2015 年光伏发电量将会达到 445 亿千瓦时。可见光伏发电将在未来继续呈现直线上升的趋势。

　　5.2.2 风起霾退散 火电被挑战

　　我国风力资源较为丰富，可开发资源约为 2.53 亿千瓦，主要集中在新疆、内蒙和甘肃等地。我国现有风电场场址的年平均风速均达到 6 米/秒以上。一般认为，可将风电场风况分为三类：年平均风速 6 米/秒以上时为较好；7 米/秒以上为好；8 米/秒以上为很好。可按风速频率曲线和机组功率曲线，估算国际标准大气状态下该机组的年发电量。我国相当于 6 米/秒以上的地区，在全国范围内仅仅限于较少数几个地带。就内陆而言，大约仅占全国总面积的 1/100，主要分布在长江到南澳岛之间的东南沿海及其岛屿，这些地区是我国最大的风能资源区以及风能资源丰富区，包括山东、辽东半岛、黄海之滨，南澳岛以西的南海沿海、海南岛和南海诸岛，内蒙古从阴山山脉以北到大兴安岭以北， 新疆达板城，阿拉山口，河西走廊，松花江下游，张家口北部等地区以及分布各地的高山山口和山顶。

　　截至 2013 年底，风电发电量在我国能源消费总量中仅占比 2.6%，而同期德国和丹麦风电消费量占比却均超过 20%，已成为各自国内主体能源。即便在国内，独立于国家电网体系之外的蒙西电网，2013 年风电发电量占全网发电量比例也高达 13.4%。而根据十三五规划，到 2017 年，京津唐电网风电等可再生能源电力占电力消费总量比重将提高到 15%，而当前这一比例却仅为 4%。这说明在未来的几年内，风力发电必将呈现飞速增长。

　　图 28 近年我国各类型发电量的发展情况

　　资料来源：Wind 资讯，方正中期研究院整理。

　　2013 年，中国(不包括台湾地区)，新增装机容量 16088.7MW，同比增长 24.1%；累计装机容量 91412.89MW，同比增长 21.4%。新增装机和累计装机两项数据均居世界第一。上半年实现新增装机容量 7.2GW，较 13 年同比增长 30%；累计实现并网风机装机容量达到 82.8GW，较去年底增加 5.6GW； 累计风电吊装容量已经达到了98.6GW。总体看，行业上半年运行情况良好，装机增速较大，企业生产热情较高。预计 2014 年全年新增装机容量中国风电并网装机容量将超过 9000 万千瓦，年发电量达到 1600 亿千瓦时，2015 年年发电量将超过 1650 亿千瓦时。

　　根据规划思路，“十三五”期间，国内风电新增装机将达 1 亿千瓦，年均新增规模达 2000 万千瓦，其中，“三北”大风电基地 5 年内新增装机 6000 万千瓦，中东部中低风速资源区新增 3000 万千瓦，海上风电争取累计达 3000 万千瓦。这意味着， 十三五”期间，风电行业发展的重头戏仍然在九大千万千瓦级风电基地。到 2020年，国内风电累积总装机可达 3 亿千瓦；到 2050 年，总装机规模将在此基础上增长 9 倍达到 300 亿千瓦，其所消费电量将占据国内能源总消费量的 80%，成为名副其实的主体能源。

　　5.2.3 兼顾安全与节能减排 核能你该何去何从

　　中国目前投入运行的核电站一共有 6 座，在役机组 20 台。规划在建机组 28 台，累计装机容量超过 1500万千瓦。此外，12 个在建核电站，25 个筹建中的核电站，在建及筹建项目装机容量预计超过 3100 万千瓦。2013年底中国发电装机容量 12.5 亿千瓦，核电占比 1.2%。

　　图 29 全球电力供应结构中核电占比超过 16%，美国、法国、日本等超 20%

　　资料来源：方正中期研究院整理

　　中国核电装机容量要赶上全球平均水平，发展空间上超过 10 倍。但是与全球核电平均供应比例超过 16%相比，当前中国核电占比不到 2%左右，差距较大，未来发展空间大。全球运行核电机组超过 450 台，核电装机容量约 4 亿千瓦。考虑到中国能源结构的特殊性，预计未来核电增长空间也在 5 倍以上。

　　图 30 我国核电装机容量快速增加，规划在建容量超过 3100 万千瓦

　　资料来源：国家能源局、方正中期研究院整理

　　中国在建核电机组数量世界第一，根据最近的《核电中长期发展规划(2011-2020)》提及，到 2020 年，核电装机容量将达到 8000 万千瓦，仅次于美国，位列世界第二。2013 年全年累计发电 1051 亿千瓦时，增长率 13.5%，预计 2014 年全年发电将达到 1200 亿千瓦时，2015 年全年将超过 1350 亿千瓦时。目前，在用核废弃放射源总数量超过 20 万枚，且以每年 15%左右的速度继续增加。在安全隐患和高效节能减排的较量面前，显然是后者占据了上风。

　　5.3 特高压输电开创能源发展新格局

　　国家“十二五”规划纲要中提到，适应大规模跨区输电和新能源发电并网的要求，加快现代电网体系建设，进一步扩大西电东送规模，完善区域主干电网，发展特高压等大容量、高效率、远距离先进输电技术，依托信息、控制和储能等先进技术，推进智能电网建设，切实加强城乡电网建设与改造，增强电网优化配置电力能力和供电可靠性。”根据国家电网的规划， 十二五”期间国家将投资超过 5000 亿元建成“三纵三横”特高压交流骨干网架和 11 项特高压直流输电工程，以中国能源基地为圆心，把新疆的煤电、风电输送到 2000 公里之外的河南、把四川水电输向 2000 公里之外的上海，把内蒙的风电、光电输向北京。到 2020 年，国家电网将建成“五纵五横”特高压交流骨干网架和 27 条特高压直流输电工程，将具备 4.5 亿千瓦的跨区跨省输送能力。

　　图 31 2015 年特高压电网规划图

　　资料来源：国家电网[微博]公司

　　目前，特高压交流线线路近 2000 公里，直流线路近 6000 公里，变电容量 3900 万千伏安，换流容量超过4300 万千瓦。已经建成的线路有晋东南-荆门、淮南-浙北-上海交流，向家坝-上海、锦屏-苏南、哈密-郑州直流；在建有：浙北-福州交流、溪洛渡-浙西直流；获得路条的特高压工程“三交三直”有：锡盟-南京、雅安-武汉、淮南-南京-上海交流，宁东-浙江、酒泉-湖南、准东-华东直流。特高压交流示范工程联结华北、华中电网，装机规模 5.5 亿千瓦，跨区输电能力从原来 500 千伏联网的 50 多万千瓦提高到目前的 500 多万千瓦。

　　从整体上看，全国煤电规模一直保持强势地位，特高压输电工程并不影响电力行业对煤炭的需求。锦屏-苏南特高压线路建成 2012 年以来，江苏 2013 年的火电发电量也并没有显示出受到显著影响。但由于部分煤炭就地转电减少了运输成本，会对煤炭价格有一定的压力。从江苏省看，目前锦-苏特高压输电目前主要以弥补电力缺口为主，短期内对省内煤电企业影响有限。但是一旦在建 3 条线路建成，年输电能力理论上将突破 1000亿千瓦时，占江苏省总用电量的 20%。加之江苏省的环境压力以及地域限制，省内煤电已无发展空间；其他用电工业由于宏观经济增速放缓以及限产政策的影响，对电煤需求已经达到峰值。中长期看，东部发电用煤量势必减少。

　　第六部分 技术分析

　　图 32 动力煤指数日线图

　　资料来源：文华财经，方正中期研究院整理

　　动力煤合约从今年以来一直处于震荡偏弱的走势当中，除去去年底的大幅拉涨，整体维持 480-550 的宽幅震荡。而这一走势近日来有所收窄，但是重心依然在继续下移。去年我们预计的 2014 会产生的两拨季节性拉涨现在看来也非常明显，只是随着价格整体下挫以及国家政策托底，下方的下行空间也逐渐缩小。从形态上看，未来很快动力煤将寻找出新的趋势，打破现有震荡局面，而这种趋势很有可能是先涨后跌。从长期走势来看，动力煤的季节性趋势将越来越不明显，今年出现的两大波上行局面明年将被多个小波行情取代。整体上讲，2015年盘面将维持震荡重心略有下移的走势，波动区间在 450-530 之间。

　　第七部分 后市展望

　　2014 年对于动力煤来讲是波澜起伏的一年，从上市初期的大幅上涨回归到正常价格区间，并且全年处于下行通道当中。但是动力煤的现货价格就没有盘面的阶段分明，港口现货报价在 8 月初达到全年最低点，此后开始了缓慢的上行之路。2014 年对于煤炭企业来讲也是非常艰难的一年，面对价格不断下滑，大部分煤炭企业陷入亏损，在“哀嚎遍地”的时候国家终于出手救市，要求大型煤企限产保价、严格要求进口煤质量、开始恢复征收煤炭进口关税以及降低出口关税等措施一处，确实提振了煤炭企业的信心，从煤炭股的上涨中就可以看到。

　　但是另一方面，面对孱弱的国家经济大环境，工业增加值增速放缓。传统的煤炭需求不断被水能、新能源挤压，另外还有特高压输电“虎视眈眈”地挑战煤炭消费成本。煤炭从基本面的供需角度来讲，未来价格并不容乐观。除了每年必要的刚性需求外，唯一能够开创煤炭需求的新增长点的就是新型煤化工。煤制油、煤制气、煤制烯烃、甲醇等工业用途将在未来成为亮点。

　　面对这样的大环境，动力煤的现货价格很难出现大幅上涨的局面。而在所有工业品都不景气的当下，价格重心继续下移成为大概率事件。经我们建模预测，2015 年煤炭现货价格依然会维持弱势运行，以 5500 大卡热值动力煤港口成交价为例，大体范围会在 2014 年基础上全年降低 10%左右，全年低点达到 450 左右水平。期货方面，从 2015 年的长期趋势来看，夏季和冬季的季节性上涨幅度将被削弱，整体而言震荡区间重心下移，维持在 450-530 之间逢高沽空的操作思路，并随时注意国家政策面突发事件的风险。

　　方正中期研究院 胡彬 

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