主要观点

　　行情回顾。2014年能源化工品市场行情跌宕起伏，可谓前喜后忧，乐极生悲。上半年原油高位坚挺，当仁不让；LLDPE独领风骚，野马脱缰；PP新装亮相，惟PE马首是瞻；PTA保价联盟，一扫阴霾。下半年原油防线崩塌，引发多米诺骨牌效应，化工品市场顿时哀鸿一片。

　　石化行业运行背景。石油化工行业面临的大背景是，经济的减速，需求增长的放缓。从产业内部来看，多年以来的产能扩张，新技术的引进引发了行业内竞争格局的深刻变化，看待事物的角度正在发生转变。

　　原油价格战开打熊途漫漫。页岩油技术的革命带来了页岩油的急剧发展，原有的供应体系的市场份额正在被不断蚕食。而新的探明储量的不断发现，也大量增加了非OPCE国家的原油开采量，目前已经达到了与OPCE分庭抗礼的地位。加之金融危机后，新兴经济体增速的下滑，欧盟国家经济危机的持续演化，需求增速无法满足供应的增长。这一系列的原因，直接导致了价格战的爆发。价格战一旦开打，如果不能够达成一个新的平衡，则价格的下跌将继续延续，其过程也将异常惨烈。

　　PTA产能过剩跌势难抑。PTA行业从根本上来讲仍是一个产能严重过剩行业，目前国内PTA产能已达4342万吨，但下游聚酯产能增幅有限，在4575.5万吨左右，PTA产能过剩高达617万吨。庞大的产能过剩背后，更多的是市场份额的竞争。目前国内市场企业多为民企，且较大部分为早些年涉及聚酯行业后延伸至PTA行业，行业内目前并未良性竞争，而更多的是产能的无序扩增。因此在产能过剩严重，且仍有继续扩张的背景下，PTA价格难以得到实质性上涨，即使在漫漫熊市中的上涨，也多为阶段性反弹而已。

　　多重利空夹击聚烯烃行业。原油的下跌直接导致成本下滑，成本支撑力走弱的同时，带来盈利空间的扩大。原油的单边下行其影响的深度不断蔓延，从对成本的影响扩散至对于下游供需层面都产生了深刻影响。2014年下半年煤制烯烃集中上马，导致供应增加，成为价格暴跌的一个重要推动因素。当然需求平淡，增长缓慢，也是加剧供需矛盾的主要因素。2015年聚烯烃行业仍将面临来自成本端、需求端和供给端的多重压力，价格仍将继续探底。

　　2015年石化品种战略抛空。2015年，对于化工品保持战略抛空思路，波段操作可参考运行区间预测，至低点运行区间，空单获利减仓。关键点位获得支撑，逢低做多。高价区间遇阻则逐步建立空单，遇关键技术点位，配合基本面以及技术面综合判断，进行仓位的调整。

　　一、2014年化工品市场行情回顾

　　2014年能源化工品市场行情跌宕起伏，可谓前喜后忧，乐极生悲。上半年原油高位坚挺，当仁不让；LLDPE独领风骚，野马脱缰；PP新装亮相，惟PE马首是瞻；PTA保价联盟，一扫阴霾。下半年原油防线崩塌，引发多米诺骨牌效应，化工品市场顿时哀鸿一片。分品种来看：

　　原油方面，2014年上半年原油震荡缓升，高位坚挺，与2013年同期相比，价差在10美元左右。但6月下旬以后，行情急转直下，进入漫漫熊途。供应充裕及经济增速放缓带来的需求乏力是导致油价下跌的主因。另外，非OPEC国家产油量，尤其是页岩油的激增，导致原油供应格局发生转变，OPEC对于油价的控制力明显下降，为了保持市场份额的占有率，OPEC未能选择减产应对，更加重了市场的看空心理。价格战开打，成为未来长期压制油价的重要因素。

　　PTA方面，2014年PTA价格承接了2013年的跌势，但其下行过程可谓一波三折。首先是在第一阶段，当时PTA利润亏损严重，5月下旬前PTA期现货价格均不断刷新历史相对低价。第二阶段，当市场投资者看PTA下跌行情成为常态之时，PTA走势峰回路转。占据国内PTA总产能55.85%的PTA生产企业逸盛石化、翔鹭石化及恒力石化，三家联合限产保价，改变合同结算价定价机制，成功助推PTA进入三个月的上涨行情。第三阶段，8月份至今，原油价格倾泻而下，欧亚地区PX套利窗口关闭，下游需求平淡，等多重利空因素终于使得价格联盟瓦解，单纯的限产已经无力改变PTA下跌的命运。

　　LLDPE方面，2014年LLDPE走势主要分为三个阶段，第一阶段2014年初至3月中旬震荡下滑，原因在于1、2月份临近春节，石化及社会库存压力较大，下游需求缓慢，石化无奈频繁降价促销，市场价格一跌再跌，加之买卖双方亦无心恋战，市场陷入低谷。第二阶段3月中下旬至7月初，市场反季节上行，一般情况下5月份价格见底，之后逐步筑底，震荡回升。但本轮的反季节走势得益于石化对于高库存的容忍度提升，以及对于价格较高的调控能力。而期货市场一片黯淡的情况下，对于未来需求预期的走高，加之资金的推动，成为市场多头资金的追捧对象，造就了一轮持续上扬行情。第三阶段，连续的上涨行情止步于7月初，多头资金逢高获利离场，市场缺乏进一步上涨动能，开始步入技术回调行情，但煤制烯烃的上马以及原油的暴跌，两大利空齐齐来袭，终于将调整变成了连续阴跌，时至今日主力5月合约已经跌至8000一线，创2009年以来新低。

　　PP方面，2014年上半年聚丙烯价格整体呈现震荡上扬，缓慢爬升的阶段。6月份以后原油价格开始下跌，聚丙烯承压震荡下行，但走势相对胶着。随着原油跌幅加深，化工品市场整体均呈现单边下跌的行情，市场看空情绪陡升。屋漏偏逢连夜雨，煤制烯烃的集中上马，对聚丙烯供应格局产生极大冲击，重压之下，聚丙烯一路下跌。

　　图 1 2013-2014年原油期货主力合约价格走势图

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图 2 2013-2014年PTA期货主力合约价格走势图

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图 3 2013-2014年LLDPE期货主力合约价格走势图

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图 4 2014年PP期货主力合约价格走势图

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　二、2015年化工品市场主要推动因素及其影响力分析

　　(一)原油篇

    图 5原油市场主要驱动因素及影响路径

　　数据来源：安信期货研究所

　　1.经济增速放缓导致供应相对过剩

　　美国经济总体表现较为强劲，但欧元区、日本、中国以及新兴市场地区经济仍面临衰退风险，摩根大通全球制造业指数结束了延续两年的上扬，在2014年呈现震荡走弱的态势，说明全球制造业活力正在下滑，意味着对于原油的需求增长势必放缓。

　　从全球主要地区对于原油的供应和需求增量情况进行的对比来看，OPEC拒绝减产导致2014年减少幅度明显低于2013年，而北美地区则依旧呈现供应激增态势。需求方面，经合组织需求小幅增长，非经合组织国家需求有所下降，整体需求表现平稳，对于原油需求拉动作用乏力。面对需求总量的基本稳定，供应的增长较快，造成相对过剩局面。

　　图 5 全球主要地区原油供应和需求增量情况

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图 6 全球主要经济体制造业指数走势图

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　表1 世界原油供需平衡表 (百万吨/年)

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　2.欧佩克霸主不再 供应格局多元化

　　自2008年以来，非OPEC原油产量进入另一个爆发式增长阶段，其中美国页岩油产量的迅速增长贡献巨大。并不过，自2008年金融危机以来，全球经济整体处在复苏阶段，其间仍然阻碍重重，全球石油需求也长期维持低速增长，换句话讲，供需平衡之下，石油供应增幅同样相对有限。因此，非OPEC产量的大幅增长是在“侵蚀”OPEC的市场份额基础之上完成的。

　　原油定价体系的转移和非欧佩克“势力”的不断扩张，使得欧佩克在双重挤压之下地位逐渐衰落。为了保护自身的市场份额，欧佩克面对油价下跌亦不敢采取限产措施，根结即在此。

　　图 7 OPEC和非OPEC地区原油产量

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图 8 全球原油供应分布图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　3.传统原油与页岩油的两虎相争

　　直到2009年，美国已探明储量始终在下降。但是，自从美国在十多年前开始在页岩油区采用水力压裂法和水平钻井技术以来，原油生产商就开始不断地从地下页岩层抽取页岩油，并扭转了探明储量的下降势头。从美国原油月度产量变化趋势图可以看出，金融危机以后，美国页岩油的快速发展，令美国原油产量呈现激增之势。受到繁荣页岩油的影响，美国石油的产量已经上升到30年来的最高水平。随着美国供给的增长，市场对OPEC的原油需求缩减，其市场份额创下25年来新低。

　　图 9 美国原油月度产量变化趋势图

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图 10 美国原油产销及对外依存度变化图

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　鉴于美国页岩油的蓬勃发展，很多资源消耗型的国家都有开展页岩油项目的需求。OPEC面对逐步失去的市场，主动采取降价姿态，以稳固市场份额。另外也是通过这一方式，一方面试探美国页岩油的生存底线，以价格战挤压现有页岩油生产厂商；另一方面从更长远考虑，对其他页岩油项目产生震慑作用，因为如果油价较低，则开展页岩油项目将变得不再经济，在经济效益权衡之下，这些项目有望延迟或取消。目前油价持续下跌已经让页岩油项目感受到了寒意，据彭博报道，中国和阿根廷的页岩油项目可能会放缓投资，油价的长期下挫可能对非北美的部分页岩油项目是“致命一击”。

　　对于美国页岩油行业来说，市场通常认为其成本在70美元以上，但事实上，不同的产区有很大区别，有些地区比如Bakken，现在产量在1.2 mil bpd以上，其中88%成本仅42-43美元，加上运输成本10美元左右，运到湾区和美东地区的成本只有52-53美元；对于德克萨斯的两大页岩产区Permian basin和Eagle ford靠近湾区，运输成本很低，1-3美元，不像bakken需要铁路运输。这样算来，wti不跌至55美元，美国的产量会继续增加。

　　4.政治角力——油价下跌之殇

　　在美国页岩油开采商倒下之前，原油价格战的灾难性结果却先落在了财政预算高度依赖原油出口来平衡的国家。一个广泛用来衡量油价对主要产油国影响的指标是财政预算平衡油价。标普对此的定义为，“某一年原油出口国平衡财政预算所需的平均油价”。

　　在大部分情况下，主要产油国明年要实现预算平衡，油价需在100美元/桶之上。其中，已经面临外储枯竭、国债股市遭抛售和通胀飙升的委内瑞拉需要油价在明年达到151美元/桶才能平衡财政预算。与六国核谈判再次被延期的伊朗需要明年油价在131美元去平衡预算，因乌克兰危机而面临西方制裁、卢布暴跌的俄罗斯需要油价达到107美元。不过，预算窟窿最大的要数利比亚。花旗的数据显示，2014年该国需要油价达到314美元才能实现预算平衡，2015年也需要184美元。

　　油价如果跌势延续，并长期保持低位，势必引发一些国家财政收支的灾难，进而导致社会的动荡，经济秩序的紊乱。对于油价的竞争则变得更加惨烈而复杂。

　　表2 2014年-2015年部分原油主产国财政预算平衡油价 (美元/桶)

　　数据来源：citi、安信期货研究所

　　(二)聚烯烃篇

　　2014年聚烯烃价格的主要影响因素来自于两个方面。一者，是来自于成本端，原油暴跌的影响。原油的影响又分为几个层面：首先，原油的下跌直接导致成本下滑，成本支撑力走弱的同时，带来盈利空间的扩大；其次，受供需层面的影响深化，原油近几年对于聚烯烃价格的影响力日渐削弱，这一情况在2014年上半年仍有很强体现，但下半年原油的一路狂泻，对下游产品影响力迅速提升，成本传导力得以强化，另外，影响的深度不断蔓延，从对成本的影响扩散至对于下游供需层面都产生了深刻影响。

　　二者，是来自于供给端，煤制烯烃的冲击。2014年下半年煤制烯烃集中上马，导致供应增加，成为价格暴跌的一个重要推动因素。当然需求平淡，增长缓慢，也是加剧供需矛盾的主要因素。

　　以下，我们将从这几个方面加以重点阐述，通过对2014年几大因素的影响路径，影响力的综合评价，借以展望未来的发展形势。

　　图12 聚烯烃市场主要驱动因素及影响路径

　　数据来源：安信期货研究所

　　1.成本端影响分析

　　(1)成本下滑带动盈利能力提升

　　原油作为大宗商品的龙头，今年以来大幅下跌，拖累下游化工品哀鸿一片，但成本支撑的坍塌虽然导致价格的下跌，但也却在成本端提升了行业的盈利水平。从2012年到2014年LLDPE和PP的成本毛利走势可以看出，这几年行业的盈利能力呈现震荡上升的态势。截止到11月初，LLDPE和PP的成本毛利均达到每吨2000元的水平。

　　从两个品种2012年到2014年三年的纵向数据对比来看，一季度均为季节性的盈利水平的低点，之后盈利能力逐步提升。2012年两个品种一季度均呈现亏损局面，之后虽有一定提升，但LLDPE全年大部分时间仍处于亏损状态，相比之下PP盈利能力较好，二季度以后明显提升，四季度出现下滑；2013年与2014年两个品种整体盈利能力均较2012年有明显提升，2013年LLDPE利润值震荡走高，四季度达到高点；2014年原油暴跌，直接导致LLDPE盈利空间的扩大，LLDPE每吨的利润值较2013年提高大约600元。PP品种来看，2014年扩产集中，价格下滑较快，盈利能力与2013年相比变化不明显。

　　图 13 2012年-2014年LLDPE成本毛利走势图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 14 2012年-2014年PP成本毛利走势图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 15 2012年-2014年LLDPE盈利能力对比走势图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 16 2012年-2014年PP盈利能力对比走势图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　(2)产业链各品种价差波动及成本传导分析

　　2014年原油走势是高位挺半年，暴跌又半年。上半年下游化工品由于基本面的分化，走势强弱有别，原油影响力有限，成本传导受到供需面的较大影响。到了下半年，原油单边阴跌的行情对下游化工品持续作用，从成本端的影响扩散至对需求端的心理影响，悲观情绪在下游化工品市场蔓延，均步入漫漫熊途。

　　原油价格下跌一方面降低下游化工品原料成本，提升盈利空间。但另一方面，原油价格下滑将损害终端用户的需求，因为石化产品价格也会随之下降。此外，原油价格低迷也会促使卖家尽可能多地出手石脑油，以避免陷入价格下跌周期。这一影响在四季度表现尤为明显。

　　从产业链价差关系来看，原油到石脑油的裂解价差与2013年基本持平，十一之前两者之间的裂解价差大部分处于120-150美元的波动区间，但十一期间原油的暴跌直接导致节后，裂解价差的大幅缩水，进入四季度以后，炼厂开工率持续下滑，两者的裂解价差也进入年内低点，大部分时间价差在55-85之间波动，最低时一度跌势40美元附近。

　　与原油到石脑油裂解价差相似的是，四季度石脑油到乙烯的裂解价差也进入下行通道，由高位滑落，且跌势迅速，回归到2013年年底的水平。不同的是，2014年1到3季度，亚洲乙烯供应比较紧张，其价格得到支撑而维持坚挺，乙烯与石脑油之间的裂解价差有一波明显涨幅。

　　2013年5月-2014年1月是丙烯一个明显的补库周期，历时9个月。与补库阶段相对应的是价格逐步攀升，库存逐步抬高。进入2014年丙烯价格进入高位盘整阶段，下半年在原油拖累下进入下行通道。石脑油与丙烯的裂解价差来看，基本保持稳定，大部分时间保持在400-500美元之间。

　　由于聚烯烃采用一体化生产方式，中端的乙烯和丙烯价格对其影响有限。不过炼厂较高的开工率也导致了石化库存水平的增加，成为聚烯烃价格承压的一个因素。

　　图 17 LLDPE产业链各品种与价差关系走势图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 18产业链裂解价差与LLDPE出厂价对比图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 19 PP产业链各品种与价差关系走势图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 20产业链裂解价差与PP走势图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　2.供给端影响分析

　　进入21世纪，受油价高涨和国内市场驱动，并随着现代煤化工技术的成熟，以煤基替代能源为目的大型煤制烯烃、煤制油、煤制天然气项目迅速展开，现代煤化工产能高速增长。2014年对于中国聚乙烯市场是充实的一年，因为在这一年，继神华煤制烯烃投产之后，又有三家企业加入大煤制烯烃的家庭中，使得煤制烯烃家族更加壮大。产能的增加不仅带来产量的激增，更深远的影响是对原有竞争格局的冲击。2014年煤制烯烃的异军突起，在经济环境疲软的阴霾下，对聚烯烃行业的冲击显得尤为严重。

　　(1)黑天鹅起舞——煤制烯烃异军突起

　　我国聚乙烯产能到2014年仍处在产能增长阶段，2012年到2014年年平均增长率在9.5%。截止目前，我国聚乙烯年产能达到1468.8万吨，较2013年产能增长12.2%。从产量来看，2013年国产量全年聚乙烯累计1093.61万吨，同比2012年增加63.61万吨，增幅为6.18%。预计到2014年年底我国产量累计达到1214.69万吨，同比增加121.08万吨，增幅11%，产量增加的原因与今年新增产能有很大关系，但也可以看出，产量增加幅度仍在较为稳定的区间，主要是原因首先是今年投产的煤制烯烃项目多在下半年开始正常投产，产能未得到完全释放，同时今年受市场环境较差影响，从下半年开始多数石化降低开工负荷，回顾2010-2011年整体开工率在90%以上，各石化开工情况较好，到2012-2013年石化开工情况整体下降到84%左右，2014年石化平均开工率在86.8%，虽略有提高，但幅度有限。

　　表3 2014年-2015年国内PE已投产和计划投产产能 (万吨/年)

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　2014年聚丙烯产能快速扩张，国内聚丙烯总产能已达到1618万吨/年，新增产能296万吨/年，同比增长约22.39%，其中煤制聚丙新增产能达到60%左右。聚丙烯的快速扩能导致开工率逐年下滑。2007年聚丙烯开工率从122.42%的高点不断下滑，预计2014年全年的开工率在90%以下。据不完全统计，未来2015-2017年，国内聚丙烯行业依然是扩能高峰期，新产能不断释放必然令装置开工逐年下滑，预计到2016年国内聚丙烯达到供需平衡后，开工率或维持在80%-90%区间。

　　表4 2014年-2015年国内PP已投产和计划投产产能 (万吨/年)

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 11 2014-2016年国内PP产能产量预测

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 12 2014-2016年国内PP产能产量预测

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　(2)世界以及我国聚烯烃竞争格局变化

　　由图可见，2014年中国聚烯烃产能增长18.43%，远高于世界聚烯烃6.17%的增速，中国成为世界聚烯烃产能扩张最为迅速的地区。中国聚烯烃产呢过占世界聚烯烃产能的比重已经由2009年的13%增长至2014年18%。

　　图 23 世界聚烯烃产能变化情况

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 24中国聚烯烃产能变化情况

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 25 2009年中国聚烯烃产能比重

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 26 2009年中国聚烯烃产能比重

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　煤制聚烯烃的快速崛起，打破了油制聚烯烃一统天下的局面，而且由于煤制聚烯烃极具竞争力的成本优势，聚烯烃行业格局将发生逆转。随着国内聚烯烃原料多元化、企业性质多元化步伐，未来聚烯烃市场供应格局正发生显著变化。随着未来两三年煤制烯烃产能的扩增，聚烯烃供应结构将从之前的“两足鼎力”变为“四分天下”。煤制烯烃和地方企业的市场占比继续增加，而中石化[微博]、中石油的市场份额减小。不过中石化的占比仍最多，中石油的占比或将降至最少。

　　(3)随着国产量的增加进口依赖度呈下滑趋势

　　金融危机以后我国PE的进口量出现过极具萎缩，但随着危机后经济刺激政策的推出，国内消费量提升，加之内外贸套利价差的出现，进口呈现逐步回升态势。但2014年成为一个转折年，煤制烯烃的投产和经济增速的下滑，两大因素的双向作用导致进口依赖度出现下降。

　　国内产量的增加对PP进口依赖度的下滑的带动作用体现出更为明显的趋势性。近年来，国内聚丙烯产能快速增长，国产量快速增加制约了进口量的增幅，我国对进口货源的依赖度逐年下降。预计2014年后，进口量降呈现下滑趋势，但短期内进口货源不会消失，一方面是贸易商受利润趋势，进口货源有可操作空间；另一方面，我国主要进口专用料、透明料等高端料，而目前国内一些高端专用料还无法替代。虽然2014年是聚丙烯扩能高峰年，但国内聚丙烯进口量预计增加20万吨左右，主要下游需求稳步增加尤其是出口订单贡献率较高。2015-2017年，由于受国内产能快速增长尤其是煤制聚丙烯的强大冲击，进口货源将不断被国产量替代，因此聚丙烯进口量同比增长率呈负增长趋势。预计2014年国内聚丙烯进口量仍高达370万吨左右，但2015年之后进口量降缩减至260-320万吨/年，同比下降约10%左右。

　　图 27 我国PE国产量及进口依赖度情况

 

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 28我国PP国产量及进口依赖度情况

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　3.需求端影响分析

　　2014年PE和PP表观消费量预估分别为2550万吨和2260万吨，同比增长7.59%和6.40%，相对PE和PP产能11% 和22.39%的增速，消费增长明显较为缓慢，尤其是PP行业，这也意味着未来供需矛盾仍然呈加剧态势。从LLDPE和PP与塑料制品产量同比增速的对比情况来看，上半年石化限产保价，LLDPE和PP的产量同比增速较低，在制品行业需求增速保持稳定的情况下，价格上涨。下半年以后农膜需求启动缓慢，塑编行业受到房地产市场影响，订单情况偏淡。而LLDPE和PP行业均有新增产能释放，导致价格下跌。

　　图 29 2014年-2016年PE表观需求量预测图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 30 2014年-2016年PP表观需求量预测图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 31 2013年-2014年农膜企业开工率

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 32 2013年-2014年塑编企业开工率

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 33 2010年-2014年塑料下游行业同比增速

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 34 2014年-2016年塑料制品产量

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　(三)PTA篇

　　相比2013年PTA行业亏损幅度有所减少，但整体依旧处于亏损局面。定价方式的转变，成本的下滑，以及联合限产诸多因素都未能阻止行业的亏损。经济增速下滑导致的需求疲软，更重要的是产能过剩引发的供需矛盾和对上下游议价能力的丧失，是导致PTA价格走弱，行业亏损的最重要的内生原因。

　　图35 聚烯烃市场主要驱动因素及影响路径

　　数据来源：安信期货研究所

　　1.成本端影响分析

　　(1)PX——成也萧何败也萧何

　　2014年开端PTA行业价格跌跌不休，为了扭转这一局面，5月份PTA生产商推行成本定价，将定价挂靠上游原料PX价格。与之配套施行的是国内PTA工厂降低负荷，开工率维持60%附近，而当时亚洲PX整体开工率在65%偏低水平，PTA厂家前期一直在消化PX库存，现库存低位，急需补仓，PX现货供应偏紧。然市场PX贸易商低价惜售心态，又进一步拉涨了PX现货价格，PTA在5月-8月间进入成本型推动式上涨。

　　PX价格节节攀高，但其原料石脑油并未走俏，PX进入高利润时代。PX在6月-8月中旬期间，PX的利润水平不断提高，期间利润峰值可达185美元/吨，而在此期间，面对高昂的利润诱惑，PX工厂没有理由不提高开工，以追逐利润。因此PX前期检修装置纷纷重启，PX开工率大幅提高，与此同时，以鹿特丹为主的欧洲三大港口即ARA的PX价格在6月到8月中旬期间大幅低于CFR台湾PX价格，而由于价差过大，欧洲PX持货商多选择将PX销往亚太地区，通过地区间的价差进行套利。以上两点因素致使亚太地区PX市场货源供给大幅增加，而因为下游PTA行业施行限产，对PX需求有限，PX开始出现供给过剩局面，生产利润开始缩水，利润逐步往下游传导，一路高歌猛进的PX价格终于在8月中旬开始回落。PX与PTA间呈高度正相关性，也正是由于成本塌陷，使得同时期因成本定价的PTA价格亦出现明显的大幅走跌，此时面对下游需求的平淡和上游成本的下跌，PTA限产也已无力回天。

　　图 36 PTA华东市场均价与韩国进口PX价走势对比图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 37 2013年-2014年PTA利润水平变化图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　(2)PTA对上游议价能力薄弱

　　我国对于PX进口依存度也在持续提升，致使PX利润外流到日本韩国等地。截止到2014年9月，中国1212万吨PX产能对应国内4342万吨的PTA产能，而远远不能满足。并且即便按照目前计划内，中国预计有675万吨PX的要投产，对应PTA计划投产1405万吨的产能来看，国内PX供不应求的状态在未来一段时间仍会延续。

　　就亚洲PTA及PX产能对比来看，2012年开始，亚洲PX产能增速开始低于PTA增速，PX的供应缺口是逐步增大的。

　　图 38 2008年-2014年中国PX和PTA产能对比

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 39 2008年-2014年亚洲PX和PTA产能对比

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　2.供给端影响分析

　　(1)行业竞争加剧 利润下滑

　　PTA是重要的大宗有机原料之一，广泛用于与化学纤维、轻工、电子、建筑等国民经济的各个方面。同时，PTA的应用又比较集中，世界上90%以上的PTA用于生产聚对苯二甲酸乙二醇酯(简称聚酯，PET)。在中国加入WTO[微博]之后，我国国内纺织行业得到快速发展，纺织产品远走海外，其原料需求也伴随性大幅增长。

　　图 40 2001年-2014年PTA表观消费量变化图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 41 2009年-2014年PTA和聚酯产能变化图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　中国加入世贸组织[微博]后，PTA的表观消费量较2001年逐年显著增加，在2008年经济危机之后，国家四万亿财政刺激背景下，聚酯行业得到飞速发展，PTA表观消费大幅增加，这促进了PTA行业的快速扩张。再者，在2012年之前，PTA行业生产利润丰厚。生产利润驱使，成为推动我国PTA产能扩张的另一个主因。终于在2011年-2012年期间，PTA产能开始出现过剩现象。目前，中国已成为全球最大的PTA生产国，占据全球PTA产能60%以上，占亚洲地区产能的72%。截至2014年10月份，国内PTA产能已达4342万吨，但下游聚酯产能增幅有限，在4575.5万吨左右，PTA产能过剩高达617万吨。

　　庞大的产能过剩背后，更多的是市场份额的竞争。目前国内市场企业多为民企，且较大部分为早些年涉及聚酯行业后延伸至PTA行业，行业内目前并未良性竞争，而更多的是产能的无序扩增。

　　(2)我国由PTA进口国转变为出口国

　　伴随着中国PTA产能的不断扩张，进口量逐步减少，国内PTA自己水平逐年提高，国内对PTA进口依赖度下降。从2013年开始中国PTA出口量显著增加，2014年PTA月均出口量预计在4万吨左右，2015年中国PTA仍有700多万吨新装置投产，产能继续扣大，出口量增加，进口量减少成为趋势，中国逐步成为PTA出口大国。

　　3.需求端影响分析

　　从PTA近几年开机率对比情况来看，2014年PTA开机率明显低于往年，其中在3月底4月初、8月中旬，9月大部分时间以及12月初，PTA开机率均出现低于60%的水平，虽然一定程度上，开机率的降低缓解了价格的下跌，亏损的扩大。但当原油单边阴跌、欧亚PX套利窗口关闭以及下游需求放缓的多重利空因素打压下，单纯的开工率下降已经无法有效阻止价格的下跌。

　　2014年聚酯工厂和浙江织机负荷率呈现先抑后扬的走势，与2013年大体持平。与PTA负荷率相比，大部分时间高于PTA开机率，但由于PTA自身产能过剩，低开机率并未有效遏制供需矛盾加剧的趋势。

　　图 42 2014年PTA、聚酯工厂、浙江织机负荷率对比

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 43 2009年-2014年聚酯工厂负荷率对比图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 44 2009年-2014年PTA负荷率对比图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　图 45 2009年-2014年浙江织机负荷率对比图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　三、2015年化工品市场行情展望

　　在国际上，美国即将进入加息周期，新兴经济体都面临着资产价格重估，动荡不可避免。在国内，改革进入深水区，央行[微博]逐年降低广义货币M2增速的态势非常明显。虽然会有降准、减息等举措，但整体上经济增速将继续减慢。

　　石油化工行业面临的大背景是，经济的减速，需求增长的放缓。从产业内部来看，多年以来的产能扩张，新技术的引进引发了行业内竞争格局的深刻变化，看待事物的角度正在发生转变。

　　从原油行业来讲，页岩油技术的革命带来了页岩油的急剧发展，原有的供应体系的市场份额正在被不断蚕食。而新的探明储量的不断发现，也大量增加了非OPCE国家的原油开采量，目前已经达到了与OPCE分庭抗礼的地位。加之金融危机后，新兴经济体增速的下滑，欧盟国家经济危机的持续演化，需求增速无法满足供应的增长。这一系列的原因，直接导致了价格战的爆发。价格战一旦开打，如果不能够达成一个新的平衡，则价格的下跌将继续延续，其过程也将异常惨烈。

　　对于未来走向的判断，其中有几点不得不提。其一，目前的油价下跌已经令一些蠢蠢欲动的页岩油项目推迟，但要消除这些项目未来对OPEC市场份额的侵蚀，若要彻底搁浅，则需要价格维持在一个较低水平，因此，如果这个逻辑成立，则价格的天花板就将形成。至于天花板的高度，取决于页岩油厂商的生存成本，这是第二个问题。目前市场上有不同的说法，不同的厂商成本不同，但70美元以上似乎是一个共识，但只是分析或合理猜测，真正的成本线需要油价下跌得以试探，跌破60美元，50美元，甚至达到2008年底的40美元都将成为可能。其三，地缘政治风险依旧存在，成为阶段性支撑油价的因素。而地缘政治层面，中东、东欧以及北非的局势还将维持动乱状态。俄乌关系将陷入拉锯状态，ISIS仍将威胁什叶派国家的安全，而利比亚部落谋求独立的诉求会长期存在。这些风险事件发生的时间点则决定了油价短期上冲的高度，如果处于油价下行阶段，则反弹高度将会有限，如果新的平衡点建立的波动高峰期出现，则价格上冲动能将会更加有力，价格高度也将会提升一个台阶，可以称之为跃层高度。

　　不考虑地缘风险的情况下，预计2015年油价低点将在40-55美元之间，高点在70-85美元之间，平均价在60-65美元附近。

　　图46 BRENT原油指数月K线走势图

　　数据来源：文华财经、安信期货研究所

　　PTA行业从根本上来讲仍是一个产能严重过剩行业，目前国内PTA产能已达4342万吨，但下游聚酯产能增幅有限，在4575.5万吨左右，PTA产能过剩高达617万吨。庞大的产能过剩背后，更多的是市场份额的竞争。目前国内市场企业多为民企，且较大部分为早些年涉及聚酯行业后延伸至PTA行业，行业内目前并未良性竞争，而更多的是产能的无序扩增。因此在产能过剩严重，且仍有继续扩张的背景下，PTA价格难以得到实质性上涨，即使在漫漫熊市中的上涨，也多为阶段性反弹而已。

　　目前PTA采用成本定价方式，从原油-石脑油-MX-PX的加工成本，分别为30-50美元/吨、50-60美元/吨、80-100美元/吨。则从原油到PX的加工成本在每吨160-210美元/吨。也就是说如果BRENT原油跌至60美元，折合成PX成本大概为612-662美元/吨，PTA成本=PX*0.655+(800-1200元/吨)，按照人民币兑美元汇率6.2来计算，折合下来，PTA的成本大概为3282-3888元/吨。如果BRENT原油跌至50美元，则折合成PTA成本大概为2979-3582元/吨。如果BRENT原油跌至40美元，则折合成PTA成本大概为2673-3276元/吨。换句话说，如果油价持续下跌，PTA跌破4000，达到3000都是有可能的。

　　以油价预测区间判断，2015年PTA运行低点在3000-4000之间，高点在6000-6600之间，平均价在5000-5500附近。

　　图47 PTA指数月K线走势图

　　数据来源：卓创资讯、安信期货研究所

　　从聚烯烃行业而言，主要面临的压力是煤制烯烃产能扩张，油价下跌以及需求增长趋缓这三个方面。煤制烯烃正如前文所说，不光带来的是产量的增加，更重要的是引发行业竞争格局的重新划分，价格的竞争不可避免。但是油价的下跌对于油制烯烃是个利好，有望继续放大成本优势，增加盈利空间。而如果油价维持在60-70美元水平，对于煤制烯烃而言则将带来经营的困境，这可能会延缓煤制烯烃的继续投放。对于不同企业而言，境况又不尽相同。中石油以石油勘探开采为主营业务，自产的原油开采成本并未下滑，下游烯烃产品缺乏成本竞争优势。而对于以炼油为主营业务的中石化来讲，成本下降，盈利能力提高，竞争力增强。

　　总体而言，2015年聚烯烃行业仍将面临来自成本端、需求端和供给端的多重压力，价格仍将继续探底。预计2015年，LLDPE和PP价格低点有可能出现在6000-6500之间，高点出现在9500-10000之间，平均价7500-8000附近。

　　图48 LLDPE指数周K线走势图

　　数据来源：文华财经、安信期货研究所

　　2015年，对于化工品保持战略抛空思路，波段操作可参考以下运行区间，至低点运行区间，空单获利减仓。关键点位获得支撑，逢低做多。高价区间遇阻则逐步建立空单，遇关键技术点位，配合基本面以及技术面综合判断，进行仓位的调整。

　　图49 化工品供需风险测度及预测运行区间

　　数据来源：安信期货研究所

　　安信期货 牛卉 

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