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　　摘要：

　　进入12月后，甲醇及PVC供应压力依然存在，基本面将延续弱势，但存在阶段性的反弹可能。

　　基本面偏弱是基于高产能宽供应格局下，下游需求改善力度却不大，市场供应过剩格局短期内难以改变；而阶段性反弹可能主要在于：甲醇市场12月存在诸如限气、降雪、限行以及烯烃装置等因素，不确定因素一定程度上提振市场；而PVC市场则因生产企业存在限产保价行为来限制PVC价格大幅走跌，后期或以弱稳为主。

　　近期原油持续性大幅下跌，对甲醇及PVC市场而言，受原油价格作为商品市场的风向标的意义更大一些，其他间接性影响表现较为滞后且影响幅度不及其他原油下游延伸品跌幅，若后期原油价格的维持弱稳或小幅走跌，甲醇和PVC仍将以自身基本面为主导。

　　基本面弱势延续，但存阶段性反弹

　　11月甲醇市场依然处于供应宽裕格局，在这一大背景下甲醇整体呈现疲态，不过由于不确定因素的干扰，市场出现阶段性反弹。第一波小幅反弹的背后原因在于APEC会议结束后下游阶段性的补货提振市场信心，加上前期期价超跌存在回调需求；第二波以山东神达烯烃试车投产为诱导因素，又传言多头进行软逼仓行为，在资金面炒作甲醇主力再度大幅上涨，至11月26日，主力1501大幅上涨95或3.68%。然而，基本面事实上并未有明显改善，从河北和内蒙现价走势就能看到，基本在低位盘整为主(江苏地区期现价格联动较大)，河北当月仅上涨30，而内蒙甚至下跌50元/吨，由此也可以看出现货供需面仍然偏弱。

　　图1：11月甲醇主力阶段性反弹    图2：甲醇现货价格走势

　　资料来源：wind 中信期货研究部     资料来源：国醇网 中信期货研究部

　　对于PVC而言，基本面同样偏弱，11月受到APEC会议影响市场阶段性小幅企稳，从电石料现货价格走势可以看到，11月上半月连续小幅上调(乙烯料在原料价格大幅下跌影响下不断走跌，但整体对期市影响不大)，而期价由于主力换月影响，价格表现不太明显，若仅参考PVC1501而言，截止11月26日期价上涨1.74%，而远月更受到长期基本面因素影响，基本在5580附近窄幅震荡。

　　图3：PVC主力期价以稳为主     图4：PVC现货价格分化明显

　　资料来源：wind 中信期货研究部   资料来源：wind 中信期货研究部

　　进入12月后，我们认为甲醇及PVC供应压力依然存在，基本面将延续弱势，但同样存在阶段性的反弹可能，主要是甲醇市场，我们在4季度报中已提到过，限气、降雪、限行以及烯烃装置等因素仍会一定程度上提振市场信心；对于PVC市场，进入12月后，基本面的弱势将更加凸显，但若价格不断走跌，PVC生产企业亏损幅度达到下限时，企业限产保价行为将加强，由此支撑PVC价格走势，我们预计后期PVC市场将以弱稳为主。

　　产能增速继续放缓，但供应宽裕延续

　　从供应角度来看，甲醇市场高产能下宽供应已然是板上钉钉的事实，从产量同比数据可以明显看到今年涨幅之快，较去年全年25%以下同比增速上升一个台阶。不过今年9-10月份产量增速逐步收敛，特别是10月份，单月产量降至300万吨居下，同比增速仅12%，环比数据为-13%，这也符合我们在11月报中判断，10月产量会有一定下滑，而这需要归功于在没有新增装置投产下，秋季大规模检修行为，10月开工率处于全年低位水平，缓解市场供应压力。

　　图5：甲醇单月产量同比     图6： 甲醇装置各地开工率

　　资料来源：wind中信期货研究部    资料来源：国醇网 中信期货研究部

　　图7：10月甲醇单月产量环比下跌

　　资料来源：wind 中信期货研究部

　　表格1：甲醇新装置投产情况 企业 产能(万吨) 投放时间 备注

　　资料来源：百川资讯 中信期货研究部

　　步入11月后大规模检修结束，开工回暖，装置逐步进入正常运作中，不过从由于甲醇市场在宽供应高库存的压力下，开工上升幅度并不大，因此我们认为11月产量将大概率维持前期。对于12月甲醇供应而言，我们统计到年底约70万吨产能新装置计划年底投产，但几大企业真正能够落实的可能性很小，目前了解仅唐山佳华20万吨甲醇新装置投产概率较高些，其他企业因当前甲醇效益不佳的趋势，并没有急切心态上马新装置，基本新装置对市场并不构成较大威胁。然后我们再分析12月原有装置开工情况，进入冬季后西北地区的枯水问题、天然气限气问题都将影响当地甲醇装置开工负荷，会利好区域性市场，但从总体市场平均开工率数据来看，预计整体影响不大，因而后期甲醇高产量格局将维持不变，但会存在区域性利好可能。

　　图8： PVC产量环比小幅下降    图9：PVC工厂开工情况

　　资料来源：wind 中信期货研究部   资料来源：百川资讯 中信期货研究部

　　PVC供应方面，12月计划新装置投产企业并不多，仅前期我们提到过的河北金牛新旧装置整合从23万吨改造成40万吨，青岛海晶(乙烯法)16万吨旧装置淘汰40万吨新装置投产以及阳煤恒通的装置，不过由于PVC市场并未有起色，特别是乙烯法，受原料端的价格下跌导致乙烯料频频下滑，企业投产积极性不高，装置试车时间也是一拖再拖，据目前了解到的消息，青岛海晶至多有可能在12月试车，真正投产很可能延期至2015年，河北金牛、阳煤恒通同样最多有试车行为。由此可见，临近年底市场投产欲望低迷，产能增速下行。

　　而从产量来看，2500多万吨的高产能及高开工下，PVC今年产量持续偏高，然而下游需求并不乐观，市场对后市悲观的看法使得企业并不乐意继续高开工，因而10月单月产量同环比分别下跌2.9%和3.3%，为131.9万吨。11月份市场基本面并未有明显变动，虽然上半月APEC会议使得华北地区PVC厂暂停开车，但整体影响并大，而十二月随着需求端逐步进入冬季，企业订单的不足也将引导生产企业不同于往年的高开工，或在65%附近。总体看，PVC后期供应压力或减缓，但市场供应宽裕局面将维持。

　　图10： 甲醇进口环比小幅下降    图11：进口甲醇区域间价差

　　资料来源：wind 中信期货研究部   资料来源：wind 中信期货研究部

　　相对于产量供应，无论甲醇还是PVC四季度进口供应压力并不算大，甲醇10月进口量进一步下滑，目前进口量在36.1万吨，环比下跌7%，扣除出口量，净进口量在30万吨水平。11月随着原油大幅的下跌，以及欧美甲醇需求不佳，国际甲醇下跌明显，美湾甲醇价格优势缩水，侧面反应会增加进口货源，但由于国内市场需求不佳，进口贸易商进口热情不高，从港口船货到港情况来看，11月船货甚至少于10月，此消彼长下，预计后期甲醇进口供应压力仍不会太大。

图12：10月PVC进口量同环比均下滑    图13：不同形态的PVC进口情况

　　资料来源：wind 中信期货研究部  资料来源：wind 中信期货研究部

　　PVC进口需求为刚需，数量并不大，但维持稳定在5-6万吨；而出口量十月份有较明显的下滑，主要在于俄罗斯及印度需求的下滑。目前PVC市场依然为净出口，进口供应压力可以不予以考虑，不过出口的下滑值得关注，数量不高，但变相的可以视为国内供应在增加。

　　年内需求改善力度有限，去库存仍是主线

　　图14： 甲醇港口库存维持高位   图15：下游消耗甲醇需求量

　　资料来源：国醇网 中信期货研究部  资料来源：国醇网 中信期货研究部

　　虽然产量及进口供应压力在减缓，但我们并没有看到港口库存有回落现象，持续性的高库存一方面反映了宽裕的供给，另一方面也说明需求消化力度不够。虽然10月份下游需求有一定的回暖，无论是甲醇传统需求还是新兴下游，基本都存在不同程度的提升，特别是烯烃方面，西北两套装置的上马对甲醇市场确实起到较大的积极作用，但相比于供应量，依然难以快速消化。

　　图16： 家具类零售额      图17：人造板、复合板产量

　　资料来源：wind 中信期货研究部　　资料来源：wind 中信期货研究部

　　10月份终端数据显示，家具类零售额同环比均有上涨，但今年同比增速却在下滑，而人造板、复合板的产量也较为稳定，说明甲醇最大下游甲醛需求量基本维持这一基数，上涨空间不会大。这一现象同样反映在甲醇下游其他相关品种上，整体呈现稳定增长趋势，但幅度较小，对于甲醇的需求中短期内都将持衡为主，12月份甲醇下游，起码是传统下游，改善力度有限。

　　图18： 家具类零售额   图19：人造板、复合板产量

　　资料来源：wind 中信期货研究部   资料来源：wind 中信期货研究部

　　对于烯烃装置，12月阳煤恒通能否试车上马仍在市场猜测中，我们认为，该烯烃装置即使能够试车，对于真正进入生产阶段，大概率将在2015年进行，前期的少批量采购将利于当地市场，显然年内力度也不大。更多的，我们将关注已经上马的联想、山东瑞昌(20万吨甲醇制丙烯)、宁波富德能源、西北中煤榆林等多套烯烃装置的开工采购情况。只要不出现非正常停车，烯烃需求支撑仍在，将维持当前不算平衡的一个平衡状态，同时目前仍在检修中的富德烯烃计划将在12月中重启，若能够恢复，将对华东沿海地区有一个较大的提振作用。总体而言，今年年内甲醇下游需求整体改善力度有限，市场仍将处于去库存阶段。

　　图20：房屋开工以及销售面积同比持续负增长

　　资料来源：wind 中信期货研究部

　　今年房地产终端需求仍处在下行通道中，房屋开工及销售面积同比持续处于负增长状态，虽然10月数据好于前期，但在经济下行以及结构调整的主基调下，房地产市场将继续弱势格局。地产行业低迷情绪也导致下游对PVC原料拿货的谨慎性，进入12月后，随着天气转冷，北方管材等企业已在陆续减产停产，后期PVC需求将大概率下行为主，即使冬季企业有备货情节，但限于年底资金回流等因素，下游拿货数量不会太高，利好支撑非常有限。

　　甲醇仍存不确定因素，PVC则弱稳度过

　　前期报告中我们多次提到限气、枯水、降雪、高速限行等干扰因素，将对甲醇市场带来阶段性的炒作，虽是较为短期的因素，且对于产销区供需平衡移动影响不会太大，但资金层面推动影响剧烈，会是甲醇阶段性反弹的触发点，仍是后期值得关注的问题，由于四季报中已详细介绍，这边不再重复累赘。PVC市场供需面表现相对更为确定，市场偏弱格局一直存在，但价格不断下跌使得生产企业亏损过大，企业限产报价举动将较为明显，因而大幅大跌可能也不大，整体弱稳格局是主线。

　　原油大跌，甲醇、PVC何去何从

　　图21：甲醇与原油价格相关性     图22：PVC期价与原油相关性

　　资料来源：wind 中信期货研究部   资料来源：wind 中信期货研究部

　　11月份的国际油价继续大幅下跌，对整个能化板块的拖累较为显著，此前我们在11月月报中已提到过，虽然原油的大幅下挫对甲醇与PVC同样带来影响，却由于国内甲醇及PVC更多的属于煤化工产业(煤及焦炉煤气制甲醇产能83%，而PVC电石法占到82%)，因而受到原油影响并不直观，弱于PTA、L、PP等原油下游衍生品而言，基本面的传导性较低。特别是11月甲醇市场的表现，受本身市场变动因素影响反而呈现上扬走势。PVC虽然走弱，但下滑程度远不及其他原油下游衍生品跌幅，诚然，乙烯法PVC确实因原油的下滑而持续下跌，但对电石料PVC影响较弱，PVC期价维持平稳格局。

　　另一方面，由于原油仍在继续大幅下跌，作为大宗商品的风向标，对国内期货盘面(特别是能化板块)的指导性意义较强，由此大趋势上会带动甲醇及PVC走弱。同时原油存在间接性关联影响甲醇与PVC，例如甲醇市场，原油的下滑会引起欧美甲醇价格的大跌，从而再影响亚洲甲醇外盘上，虽然存在时间上的滞后，但对国内甲醇价格仍有较大影响；第二是甲醇下游二甲醚、MTBE、甲醇汽油是原油衍生品的替代品，原油的大跌会很大程度上影响甲醇汽油混掺，隐含在的因素让甲醇下游需求雪上加霜。对于PVC，乙烯料价格的恒定的时代结束，随着油价不断走弱，进口乙烯价格不断下滑，使得PVC乙烯料不得不面临成本支撑下降的局面，从而电石料当前盘整格局或受到威胁。最后一点则是，国内成品油价与国际油价直接挂钩，成品油价的下跌会影响到汽运所需油费会降低，甲醇及PVC运费成本将有下滑空间，但该影响有限且滞后性较大。

　　总体而言，甲醇及PVC市场受原油价格作为商品市场的风向标的意义更大一些，其他间接性影响表现较为滞后，若后期原油价格弱稳或小幅走跌，甲醇和PVC仍将以自身基本面为主导。

　　12月展望及投资策略

　　总的来说，我们延续四季报中观点，12月份煤化工下游甲醇及PVC市场基本面依然偏弱，但市场(主要是甲醇市场)存在阶段性反弹可能。一方面，甲醇及PVC市场高产能格局持续下，供应仍将呈现宽裕状态，而需求方面，12月份市场并无太大改善空间，PVC需求甚至有下滑趋势，因而市场弱格局下去库存仍是主线。另一方面，甲醇市场存在不确定干扰因素，将带给市场阶段性利好可能，而PVC企业当价格下跌至一定限度后会采取限产保价措施，后期或弱稳为主。

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