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　　一、2014 年煤焦行情回顾

　　2014 年焦煤、焦炭市场总体呈现一路下行格局。具体来看，一季度受到春节终端市场停工影响，钢厂需求较低，煤焦处于去库存阶段，期价一路下行，3 月底焦煤指数最低跌至784，焦炭指数最低跌至 1131；二季度，受到钢材消费旺季的影响，煤焦价格小幅反弹，焦煤指数反弹至 900 一线，焦炭指数反弹至 1277 一线；随后，随着今年宏观经济形势和房地产终端的不景气，钢材市场转入漫漫熊市，煤焦价格也一路震荡下行，在 11 月达到年内低点，焦煤指数触及 743 一线，焦炭指数触及 1046 一线。总体来说，煤焦期价 2014 年可谓是漫漫下跌路，一路不见底。对于 2015 年煤焦市场的行情，我们要从煤焦现货市场的供需面进行深入分析。

　　图表 1、焦煤指数和焦炭指数走势

　　数据来源：文华财经 金友期货研究所

　　二、炼焦煤供应压力不减，产量增速放缓

　　1、煤炭行业结构性过剩不变，未来产能增速放缓

　　煤炭行业整体发展主要靠资金拉动。十一五期间，煤企盈利大幅提升，催生了煤炭行业的固定资产投资。鉴于固定资产投资的惯性，十二五期间，煤炭行业固定资产投资额仍然居高不下。十二五前三年，煤炭行业固定资产投资额年均超过 5000 亿元，前三年的累计投资额高达 1.55 万亿元，超过十一五期间的 1.25 万亿元。这些固定资产投资产生的产能在2010 年后逐步释放，根据矿井建设周期，2012-2014 三年每年我国新投产的煤矿产能在 4亿吨。

　　伴随着新产能的投放，运力问题也将在十二五期间解决。2014 年神朔铁路预计提升运力 3000 万吨。2015 年也有新增的铁路运力。晋中南铁路将通车，考虑磨合期，预计可完成煤炭运量 1 亿吨。张家口至唐山的铁路也将通车，预计可完成煤炭运量 1 亿吨。这些数字难以让人对近几年煤炭价格上涨产生希望。

　　图表 2、煤炭固定资产投资完成额及煤炭开采洗选业利润情况

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　图表 3、原煤产量及煤炭销量

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　但我们预计，未来煤炭行业产量增速将有所放缓。从煤炭企业经营情况来看，2013 年以来，由于煤炭价格持续下跌，导致煤炭行业盈利情况持续下降，亏损企业比例持续上升，2014 年 9 月煤炭亏损企业占比达到 29.5%，创历史新高。由于煤炭企业经营情况不佳，部分煤企，特别是民营中小煤企面临减产甚至倒闭的风险。这也影响到煤炭行业的固定资产投资，2014 年年初至 9 月份，煤炭行业固定资产投资累计 3560 亿元，同比下降 3.80%。而从2014 年产量情况来看，全国原煤产量和销量就已经出现了增速下降的局面。因此，我们认为，未来煤炭行业的产能投放力度将有所减弱。但由于煤炭产量基数较大，2015 年整体产量不会减少，产量增速有所放缓。

　　2、焦煤产量小幅增加

　　图表 4、山西炼焦精煤产量

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　2013 年我国煤炭产量在 36 亿吨，其中炼焦精煤产量 5.7 亿吨。2014 年 1-8 月炼焦精煤产量为 3.9 亿吨，预计今年炼焦精煤产量或将达到 5.8 亿吨，较 2013 年小幅增加 1.7%。从需求上看，根据煤炭资源网的数据显示，今年 1-8 月炼焦精煤消费量在 4.2 亿吨，预计今年炼焦精煤需求量将达到 6.2 亿吨，考虑到 5992 万吨的进口量，预计今年炼焦煤供需差额将达到 883 万吨。

　　对于 2015 年炼焦煤产量，国内关注依旧集中在山西。山西省统计局 10 月 27 日召开的2014 年前三季度全省经济运行情况新闻发布会称，前三季度，山西省主要工业产品煤炭产量呈现上升，与去年同期相比，煤炭产量增长 2.1%。据测算，山西省煤炭产量 2014 年 1-9月累计完成 71411 万吨，同比增加 1473 万吨。山西由于资源整合后，大型煤矿较多，再加上整合矿逐步投产，使得地方及重点整合型煤矿煤炭产量增加。从山西的情况窥探全国，预计 2015 年我国炼焦煤产能和产量还将继续增加，但在国家煤炭限产政策，投资热度下降等因素的影响下，预计产量增速将减缓，我们预计 2015 年全国炼焦煤产量为 59074 万吨，较 2014 年增产 2%。

　　3、焦煤进口量小幅下降

　　随着 2008 年炼焦煤实施进口零关税，我国炼焦煤进口量逐年扩大。但从 2013 年开始，国内煤价大幅下跌，进口煤炭价格优势有所减小，进口量也开始减少。2014 年 1-8 月，我国炼焦煤进口 3992 万吨，累计同比下降 16%，按照每月 500 万吨水平计算，预计全国炼焦煤进口量将达到 5992 万吨。从具体国家来看，澳大利亚取代蒙古再次成为我国炼焦煤剪口第一来源国，进口比例接近 40%。虽然今年 10 月 9 日，财政部网站显示，经国务院批准，自 2014 年 10 月 15 日起，取消无烟煤、炼焦煤、炼焦煤以外的其他烟煤、其他煤、煤球等燃料的零进口暂定税率，分别恢复实施 3%、3%、6%、5%、5%的最惠国税率，使得进口煤成本提高，也使得市场担心未来进口煤数量将进一步大幅减少。但随后 10 月底从在北京召开的 APCE 财长会议上传出消息，澳洲财长表示有信心在年内和中国达成自由贸易协议，在中澳双方达成自由贸易协议之后，澳洲煤到中国有望恢复零进口关税待遇。此前，更有外媒消息称，中国和澳洲双方已达成恢复澳洲煤进口零关税的协议。因此，我们预计恢复关税的相关政策将不会对 2015 年的进口煤炭产生太大的影响，但鉴于国内煤炭价格大幅下行，进口煤成本优势已不如前期，预计 2015 年炼焦精煤进口量还将小幅下降 15%，全年进口量在 5100 万吨左右。

　　图表 5、焦煤供需平衡表(万吨)

　　数据来源：金友期货研究所

　　三、焦炭行业——供需差额减小

　　1、焦炭产量进一步小幅减少

　　图表 6、我国焦炭产量及开工情况

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　从 2004 年开始，我国焦化行业进入了产能过剩时期，产能利用率也在 2012 年达到 70%的相对低点。近年随着焦炭行业淘汰落后产能的推进，焦炭的产能利用率又有所提高，2014年平均产能利用率在 76%左右。而产量方面，2014 年 1-9 月份，我国焦炭产量 3.5 亿吨，累计同比增长-0.35%，预计 2014 年全年我国焦炭产量将达到 4.7 亿吨，与去年同期持平。

　　图表 7、炼焦行业利润情况

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　2013 年以来，由于国家经济转型需求，终端房地产能行业发展速度减慢，钢材焦炭行业也受到影响，炼焦企业利润情况逐年下降，企业亏损数量不断增加。

　　图表 8、近年来我国淘汰落后产能计划

　　数据来源：金友期货研究所

　　对于焦化行业来说，2014 年是调整结构加快转型的一年，以山西为代表的产能过剩生产大省兼并重组推进。按照《节能减排“十二五”规划》，预计到 2015 年将淘汰焦炭产能4200 万吨，从近几年产能淘汰的目标及实际效果来看，总体已经超额完成任务。就 2014年计划淘汰焦炭产能 1200 万吨，再加上 2012、2013 年实际完成数量来看，三年累计淘汰4675 万吨，按照十八届三中全会、中央经济工作对明年工作、任务的部署，以及当前雾霾天气对环保要求提升来看，行业淘汰落后产能、结构调整仍将延续，不过考虑 2011 年以来焦炭行业淘汰产能已有成效，预计后期焦炭产能淘汰仍将延续，但力度将有所减小。

　　因此，由于未来我国焦炭行业的淘汰落后产能力度将有所减弱，企业产能整合结构转型继续，企业数量进一步减少，我们预计，2015 年我国焦炭的产量较 2014 小幅下降 2%，达到 46500 万吨。

　　2、焦炭出口小幅扩大

　　自 2013 年 1 月 1 日起，国家取消从 2008 年 8 月 20 日以来一直执行的焦炭出口 40%的关税和配额许可证管理制度以来，我国焦炭出口数量出现恢复性增长。据海关数据显示，2014 年 9 月份中国焦炭出口 69 万吨，2014 年 1-9 月份累计已出口焦炭 578 万吨，与去年同期相比增加 113%，预计 2014 年焦炭累计出口 788 万吨。外贸政策放宽加上中国焦炭价格优势重现刺激印度、巴西、南非等传统进口大国需求增加，而对于国内焦炭市场而言，也有主动通过增加外销渠道来缓解国内市场过剩压力的想法。预计 2015 年我国焦炭出口量将进一步增加，达到 1000 万吨。

　　图表 9、焦炭供需平衡表

　　数据来源：金友期货研究所

　　四、下游——钢材及房地产依旧底部徘徊

　　图表 10、粗钢生铁产量

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　国内钢铁产量和产能经过前几年的快速增长，2013 年增速明显放缓，2014 年这种情况还将延续。根据国家统计局的数据，2010 到 2013 年，国内生铁产量分别为 5.9 亿吨、6.3亿吨、6.58 亿吨、7.0 亿吨，粗钢产量分别为 6.27 亿吨、6.83 亿吨、7.17 亿吨和 7.74 亿吨。

　　2014 年 1-9 月，我国生铁累计产量为 5.4 亿吨，同比增速仅为 0.5%，粗钢累计产量为 6.14亿吨，同比增速 5%。

　　就 2015 年来看，在当前钢铁行业产能庞大，急需转型升级以及国内雾霾天气持续的双重压力下，淘汰炼钢炼铁的落后产能目标将进一步增大，我们预计 2015 年淘汰炼钢总产能将达到 4000 万吨，不过考虑到淘汰的炼钢产能多数是早就不在生产行列的相关落后设备，因此对粗钢实质的影响较为有限，预估 2015 年我国粗钢产量增速为 3%，约达到 8 亿吨，明年总体生铁、粗钢产量基数仍较大。

　　图表 11、房地产数据

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　宏观层面来看，虽然 10 月汇丰制造业 PMI 小幅回升，但官方制造业 PMI 继续下滑，经济恢复不稳定仍在延续；国内 9 月工业增加值由之前的 6.90%回升至 8.00%，但 3 个月均值仍在下降；9 月新增人民币贷款增速虽然较前一月有所回升，但力度非常弱；9 月中央项目投资增速下降至 13.66%，地方项目投资增速下降至 11.40%。从国内这一系列经济数据看，我国宏观经济运行情况并没有明显好转，后期可能仍会较弱。

　　在宏观经济运行不佳的同时，房地产市场也在进一步下滑，这直接影响了房地产行业对钢材行业的需求。9 月房地产销售面积增速仍为负增长，表明房地产开发企业的资金紧张局面尚未得到缓解，后期投资力度难以回升；9 月 70 个大中城市房价平均同比跌幅为 1.2%，这是今年以来首次出现同比下滑。

　　但我们也要看到政策对于房地产市场以及钢材需求的影响。近期连续出台房地产利好政策：除了央行的相关政策外，国务院常务会议也强调要促进住房消费，各地也在放松购房限制，出台多种措施促进房地产销售。当前市场对后续政策仍有期待，观望情绪会逐渐加强，房市回暖是否具有延续性仍有待观察。这也是相关利好政策不断出台，但是钢材价格却没有得到提振，只是低位徘徊的重要原因。我们认为，相关政策不会扭转房地产市场下滑的走势，国内房地产市场真正好转的拐点还未到来。因此，对于 2015 年终端需求的情况，我们认为房地产行业的景气度还将在底部徘徊，对于钢材的需求相比 2014 年基本持平。

　　五、结论及操作建议

　　对于焦煤、焦炭而言，庞大的产量基数将导致绝对量处于高位，2015 整体供需面较 2014不会发生实质性的变化，总体来说，焦煤供需面 2015 年相比 2014 年整体变化不大，供需差额小幅扩大，因此我们认为焦煤明年价格区间将进一步小幅下移，价格区间为 700-900元/吨；而对于焦炭来说，供需差额将比 2014 有所减小，但由于目前炼焦行业仍有利润，明年将会进一步挤压利润，预计价格区间小幅下移至 800-1300。

　　图表 12、焦煤焦炭库存情况

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　对年内具体价格运行来看，主要影响的为库存。根据下游采购周期来看，每年的一季度，由于终端市场开工率较低，加之年前补库导致库存相对较高，因此这一阶段煤焦主要在缓慢去库存的阶段，价格也处于弱势下跌；一季度末二季度，由于下游开工的恢复，钢材需求进入旺季，下游钢厂开始补库，因而煤焦价格也进入一轮反弹；三季度，钢材市场再次转入淡季，对于煤焦的需求量有所下降，煤焦价格再次转弱；四季度，由于冬储等因素，下游钢厂焦化厂再次进行补库，煤焦价格企稳。因此，我们预计，2015 年煤焦期价一季度弱势下行，二季度小幅反弹，三季度再度转弱，且出现年内低点，四季度企稳。考虑到明年全年煤焦价格仍处于偏空格局，因此操作上建议关注 2015 年初以及二季度末的逢反弹抛空机会。

　　金友期货 林玲