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　　【摘要】

　　2014 年，禽流感与后禽流感行情贯穿了 2014 年一整年。并且下半年在大宗商品熊途漫漫的情况下，鸡蛋“一枝独秀”，成为寒冬里的一把火。那么，对于刚上市一年的鸡蛋来说，14 年的牛市到底给市场带来的是“福音”，抑或是未被戳破的“泡沫”？

　　在这份年报中，我们将通过鸡蛋的供需分析、季节性战机、成本分析以及投机者的喜好几个要点，一窥 2015 年鸡蛋期货究竟。

　　一、禽流感与后禽流感行情贯穿全年——2014 年行情总结

　　图表 1：鸡蛋主力连续走势

　　数据来源：文华财经 金友期货研究所

　　2014 年度，鸡蛋主要走出了四波行情。第一波(2014 年 1 月 1 日-2014 年 2 月 26 日)走出下跌行情，因 2014 年 1 月份以来，受禽流感 H7N9 影响，消费者出现恐慌情绪，消费者“谈鸡色变”，造成鸡蛋消费量急剧下滑，因而鸡蛋期货在禽流感爆发之际走出大幅下跌行情。第二波(2014 年 2 月 26 日-2014年 7 月 11 日)走出上涨行情，一般来说，禽流感时期，蛋鸡会受到大量的捕杀，因而在禽流感过后的一两个月，蛋鸡的存栏明显不足，导致市场鸡蛋流通量减少，而消费者又恢复了对鸡蛋的日常需求，供求不能及时衔接的现象导致鸡蛋价格一涨再涨。第三波(2014 年 7 月 11 日-2014 年 9 月 22 日)走出下跌行情，因鸡蛋出现超涨情况，走出 08 年来新高。同时大商所为了防范鸡蛋逼仓风险，增加鸡蛋交割厂库(仓库)。第四波(2014 年 9 月 22 日-今)走出上涨行情，鸡蛋的季节性行情很明显，中秋国庆两节的提振支撑着鸡蛋价格，因而走出季节性上涨行情。

　　二、谁的手在搅动价格——供需分析

　　1.我国鸡蛋自给自足，出口量较少

　　我国鸡蛋自给自足，山东、河南、河北、辽宁、江苏等省份为鸡蛋主产区，近 30 年来，鸡蛋主产区分布趋于稳定，但不同地区的产量份额存在一定变化。我国既是鸡蛋生产大国，更是消费大国，近年来我国鸡蛋需求一直保持稳中有升的增长态势，我国鸡蛋消费市场主要在国内，同时呈现北方少南方多的特点。

　　我国鸡蛋物流流向较为清晰，可以简单概括为从产量较大的华北、东北等地区流向东南、华南地区以及北京、天津、上海等大城市。鸡蛋流出量较大的省份包括河北、河南、辽宁、山东等省，供需缺口最大的是广东省，每年流入量约为 160 万吨，其次为上海等地，其他绝大部分省份总体上处于供求平衡状态。尽管我国是全球第一大产蛋国，但出口占国际鸡蛋贸易的市场份额不足 10%，我国鸡蛋出口的主要目的地是香港地区，约占出口份额的七成左右。

　　2.部分散户退出，供给存在周期性

　　鸡蛋供应存在一定的周期性。蛋鸡约需 4～5 个月的时间结束育雏、育成期，20 周龄以后便进入产蛋期。从第 6～11 个月开始产蛋率可达 90%，到 12 个月产蛋率下降到 80%，产蛋高峰一般能维持 5 个月的时间，到第 16 个月后，产蛋率下降到 70%以下时，养鸡户开始淘汰蛋鸡。高峰期的产蛋率与全年的产蛋量呈正相关，产蛋高峰，鸡蛋供应量大，蛋价降低；产蛋低谷，鸡蛋供应不足，蛋价回升。蛋鸡供给的周期性变化，直接影响到鸡蛋供应与价格的变化。

　　图表 2：蛋鸡生长周期表

　　数据来源：金友期货研究所

　　从蛋鸡养殖行业整体来看，今年有部分散户退出蛋鸡养殖市场。受养殖效益较差和禽流感疫情的影响，前两年鸡蛋行业整体亏损严重，持续两年的亏损经历给养殖户带来了较大的心理阴影，禽流感疫情使蛋鸡大面积淘汰，大量鸡苗遭到捕杀，不少养殖场补栏大幅减少甚至退出蛋鸡养殖行业。今年 4 月份以来，鸡蛋价格与养殖效益逐步恢复至较高水平，国内蛋鸡养殖业逐渐复苏。同时根据蛋鸡养殖周期来看的话，明年处于养殖周期复苏期，蛋价将维持乐观。

　　3.补栏谨慎，鸡蛋供给仍然紧张

　　图表 3：在产蛋鸡存栏量与育雏鸡补栏量

　　数据来源：芝华数据 金友期货研究所

　　图表 4：鸡养殖利润

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　供求关系决定价格波动。供不应求时价格上涨，供大于求时价格下跌。鸡蛋作为大众最日常的消费品之一，从 2000年-2012 年中国禽蛋消费量变化来看，鸡蛋需求一直保持稳中有升的趋势，每年约以 2.52%左右的速度增长。由于消费的相对稳定，鸡蛋供应量的变化决定鸡蛋行情的基本走势，故行情的高低好坏是生产者决定的，不是流通者决定。每天鸡蛋供应的总产量，是由养鸡数量决定的。目前中国蛋鸡行业的从业者以小农为主，缺乏对市场宏观走势的判断能力，这就造成了生产规模的不稳定性，导致鸡蛋价格存在大幅波动。2013 年蛋鸡养殖长时间亏损，年底又遇上禽流感行情，导致 2014 年 1 季度蛋鸡存栏量同比大幅下降，直接影响到全年的鸡蛋供应量。2014 年鸡蛋现货价格在 8 月底出现 5.55 元/斤的历史最高批发价格，部分销区销售价格超过 7 元/斤，大家称之为“火箭蛋”。

　　图表 5：鸡龄统计

　　数据来源：芝华数据 金友期货研究所

　　如上图所示，在今年鸡蛋现货高涨过程中，养鸡户一直采用延迟淘汰的方式来增加产

　　蛋量，以博取更高利润。淘汰鸡供应减少，也致使过去数月中淘汰鸡价格一路上涨，也给养殖户的延迟淘汰行为提供了佐证 。这个现象充分说明了养殖户的延迟淘汰思想，在这样高的养殖利润面前，虽然补栏进度不足，但是蛋鸡养殖时间大幅增加，通过我们了解，养殖户现在 600 日龄的蛋鸡就有不少，甚至有人把鸡养到了 800 天，还有换羽后往 800 天往上去养的，大大出乎了市场的预期，原预期国庆后随着蛋价肉鸡价格下跌，养殖户会纷纷淘汰，但是只要有利益，养殖户就不会淘汰，不淘汰这部分栏位就补不了青年鸡，如果以这个逻辑的话，只能是老鸡实在不能养了才会淘汰，而这或将影响到明年育雏鸡的补栏进度。根据走访现货商，养殖户表示他的心理线为蛋价 4.45 元/斤左右，只有位于心理线下才会考虑淘汰老鸡。从调研的情况来看，养殖户对于补栏普遍存在较为谨慎的心理，存栏低仍然将导致 15 年度蛋价高企的主要原因。

　　目前我国蛋鸡养殖主要以散户养殖为主，养鸡场规模普遍较小，养殖规模中以存栏 2000-9999 和10000-49999 只规模的比重较大，一般来说，蛋鸡养殖规模 10000 只以上的蛋鸡养殖场可以称为标准化蛋鸡规模养殖场，目前中国蛋鸡养殖的标准化规模程度约为 30%，整体规模化程度有待提高。同时目前我国的蛋鸡养殖业整体缺乏统筹规划，农户在养殖规模上存在较大的盲目性。在养殖效益上涨阶段，农户不顾自身实际条件和国内整体养殖状况，盲目扩大养殖规模，造成经济效益下降，同时也会导致市场蛋品供过与求，相互恶性竞争，造成鸡蛋价格下跌。反之，在养殖效益普遍亏损的情况下，农户通常会选择放弃养殖或缩减养殖规模，造成市场供应量的集中减少，造成鸡蛋价格上涨。

　　虽然目前来看养殖利润很高，但是今年的鸡苗补栏量并不是很积极，原因在于蛋鸡苗通常要经过 4个月开产，5 个月进入产蛋高峰期，11 月份补栏意味着 3 月份才能开产，而每年春秋季都是禽流感的高发时段，为了避免一批蛋鸡刚刚开产就要面临着染病的风险，养殖户通常不会选择冬天上鸡苗。这个也奠定了明年存栏仍然处于偏紧的格局。另外有一个事情需要注意，即环保政策对存栏的影响，最近几年社会对环保问题的关注度越来越高，禽类养殖污染比较严重，特别是河北、湖北几个大的养殖区域环保局对养殖污染很重视，湖北新增产能很难批下来，这部分的因素也导致了补栏不能大增。

　　三、挥别低成本时代——成本分析

　　鸡蛋是我国菜篮子工程中的一项必不可少的农产品，近年来蛋鸡养殖成本逐年上涨。蛋鸡养殖成本主要包括饲料成本、鸡苗成本、疾病防治费、人工成本、水电费、固定资产设备折旧费等，其中任何一项变化，都会不同程度的影响鸡蛋的成本变化。在整体生产成本构成中，饲料费占比最多，约占总成本的 60%—70%，蛋鸡饲料的主要构成原料为玉米和豆粕，约占饲料成本的 60%—65%和 20%—25%；鸡苗成本约占 15%—20%，鸡苗成本在一定程度上决定鸡苗的品质，鸡苗品质关系蛋鸡的生长速度、产蛋量、抗病力、成活率等，是影响鸡蛋价格潜在的一个因素；而人工成本近年持续上涨，该项费用在整体成本中的占比也逐年扩大；再者随着蛋鸡养殖业的快速发展，疾病发生的种类与频率出现明显上升的趋势，用于鸡病防制和治疗的各种疫苗、检疫、药品等疾病防治费占饲养总成本的比例出现了明显提高，近年来年均增长约为 5%。

　　展望 2015 年，我们预计蛋鸡的养殖成本将继续上扬，有三点原因，一是人工成本以及疾病防治费逐年持续上涨；二是随着养殖利润的高企，明年的鸡苗价格也将走出一波上涨行情；三是今年下半年饲料原材料价格的低迷未来难以再现，未来也将走出上涨行情。

　　图表 6：蛋鸡成本

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　四、“绞杀”空头的醉翁之意——逼仓行情分析

　　鸡蛋易被多头逼仓，主要原因有：一鸡蛋期现套利成本包括资金成本、交易费、运输费、交割费、入出库费、仓储费、损耗费及其他税费等。在每个交割月份最后交割日的后一个交易日，交易所会将鲜鸡蛋的标准仓单全部注销。因为鲜鸡蛋品质的特殊性，交易所不允许鲜鸡蛋标准仓单交易和转让，仅仅允许非标准仓单期转现，同时交易所也不允许将仓单进行质押和冲抵。根据 交易所鸡蛋交割制度的规定，并结合鸡蛋上市以来的交割实例，我们估算鸡蛋交割的卖方成本在10-300 元 /500千 克 ， 其 中 占 主 导 的 厂 库 交 割 费 用 一 般 在 100-200 元 /500 千 克 ； 而 买 方 的 交 割 成 本 较 小 ，通 常 在 100 元 /500 千 克 之 内 。 所 以 交 割 鸡 蛋 对 于 买 家 有 利 。 二 鸡 蛋 本 身 的 特 点 决 定 了 注 册仓 单 必 然 稀 少 。 鸡 蛋 的 保 鲜 期 只 有 不 到 30 天 ， 而 这 30 天 中 ， 母 鸡 每 天 只 能 下 蛋 1 个 ， 也就是说，只有临近或进入交割月才能形成注册仓单。三因鸡蛋仓单为每月一注销，且不能再次注册。由于时间短，准备仓单或准备足够多现货的能力就弱，就容易出风险。根据目前 已 经 公 布 的 仓 库 容 量 ，最 多 只 能 形 成 1230 张 仓 单 。因 而 鸡 蛋 极 易 被 多 头 逼 仓 ，走 出 上 涨的逼仓行情。

　　五、季节性战机——季节性分析

　　存栏量相对稳定的情况下，鸡蛋价格因需求的变动呈现季节性特征。按照消费途径来分，中国禽蛋消费主要分三个领域，分别是工业消费(保洁蛋、深加工蛋等)、家庭消费(居民食用蛋)和户外消费(餐馆和机构消费蛋)。中国的禽蛋消费家庭占了 53%，户外消费占了 28%，工业消费约 19%。从月度均价分析，鸡蛋现货历年的价格走势呈现明显的季节性规律。

　　图表 7：蛋鸡季节性分析

　　数据来源：Wind 资讯 金友期货研究所

　　鸡蛋价格在整年中一般有两个高点与一个低点。

　　低点处于每年的 3、4 月份左右，此时因春节刚过，市场处于消耗前期集中采购的库存阶段，消费较为低迷。其次温度和湿度对产蛋率、蛋重、蛋壳品质和饲料的转化率都有较大影响，产蛋鸡舍最理想的温度是 15 ℃～25 ℃，最适宜的相对湿度是 60%～65%。春季气候逐渐变暖，是产蛋最适合季节，产蛋率为年内高点。短期内供需处于较为宽松的格局，因此 3、4 月一般情况会产生鸡蛋价格年内最低点。

　　而每年度的高点处于春节前与中秋国庆两节前，适合蛋鸡产蛋的温度在 13-23 度，冬季气温偏低，蛋鸡产蛋率下降，虽然规模养殖场通过补充光照和其它保暖措施可保证蛋鸡的产蛋率，但同时也会增加养殖的成本。同时春节前是大宗商品的集中备货期，消费较为旺盛，对鸡蛋价格形成提振。再者因春运紧张鸡蛋的运费一般会上抬，导致鸡蛋的成本增加。年内的另一个高点于 9 月份两节前， 因 9 月份处于玉米青黄不接时期，饲料价格高导致鸡蛋成本较高；另外，中国的孩子一般 9 月份左右开学，也在一定程度上拉动该年 9、10 月份鸡蛋的需求；再者，9 月份、10 月份有两个重要节日，中秋和国庆，对鸡蛋的需求有节日效应的提振。

　　同时两节前的夏季也处于蛋价上扬的阶段，夏季气温偏高，夏季舍温达到 30 度后，每升高 1 度，鸡的采食量下降 1.5%，舍温超过 35 度，蛋鸡难以进食饲料，导致饲料转化率下降，产蛋基本停滞。 加之夏秋多雨天气导致运输不便，加剧鸡蛋价格上涨。同时居民的消费习惯也有一定的季节性。夏季人们饮食偏清淡，对鸡蛋替代品猪、牛、羊肉的消费减少，鸡蛋需求增多，鸡蛋价格升高；反之，冬季则消费量相对减少，蛋价降低。两者导致鸡蛋供给紧张从而价格上扬。

　　六、寒冬里的一把火——2015 年行情预测

　　1、全年高位区间震荡

　　综上，我们认为鸡蛋 2015 年度将有别于其他大宗商品的熊市，走出上涨行情，但同时也会根据季节性因素，出现波段上涨下跌行情。这个判断的逻辑基于以下几点，第一，低存栏没有得到有效缓解，补栏节奏偏慢。第二，供求关系在高位基本达到平衡，区间基本维持在 4.4-5.5 元/斤。第三，蛋价保持高位，老鸡淘汰不足，新替老节奏推迟。第四，环保因素限制，对后期补栏量能有影响。

　　但是鸡蛋由于品种特性导致合约间差异较大，对于 2015 年的行情预判，我们认为 09 合约将保持天然做多合约的状态，因而上方空间也看得比较高，约 4400-5500 元/吨左右。而 05 合约在三个主力中属于较弱的合约，因而空间看得较为保守，约 4000-4500 元/吨左右。01 合约在三个主力中较为中性，空间预测为 4500-5000 元/吨。

　　所以，鸡蛋期货上下方空间基本锁定。但是对于新上市不久的鸡蛋来说，也可能出现黑天鹅事件，而由题材引发的黑天鹅事件，最有可能的便是禽流感行情的爆发。我们针对 2015 年可能出现的突发事件，对盘面影响的运行路径做了以下分析。

　　2、突发事件对鸡蛋影响

　　受禽流感 H7N9 的影响，禽蛋、禽肉价格大幅下跌。首先，消费者“谈鸡色变”，造成禽蛋、禽肉消费量急剧下滑，从而引起家禽产业链上的产品价格大幅下跌。其次，由于肉禽蛋禽补栏的减少，甚至出现大规模的捕杀，从而饲养存栏量一路下滑，禽类养殖规模大幅减少。这些因素势必对整个家禽业的发展带来压力。

　　通过以往禽流感等疫病爆发时期鸡蛋价格的表现，我们发现，禽流感会造成短期内消费需求的快速下降，同时表现于价格的低迷上，但随后由于捕杀和控制补栏也造成蛋鸡供给量的减少，后期一旦需求恢复，鸡蛋价格也会随之反弹。因此，鸡蛋行业价格的走势一般在疫情等偶发性事件发生的1-2个月内下跌。而长期来看，由于禽流感将导致蛋鸡被捕杀和补栏数量下降，未来半年国内蛋鸡存栏量可能不足，最终会导致国内鸡蛋供应在禽流感过后趋紧，届时鸡蛋期现价格将出现较大幅度的上涨。

　　我们认为，2015年最有可能发生禽流感的时间节点在于春季3-5月份，若来年发生禽流感行情，我们会建议，如果是单边操作的话，禽流感一旦严重爆发，可立刻空鸡蛋主力合约。如果是套利操作的话，建议空近月多远月鸡蛋合约，做价差扩大。在禽流感行情操作一个月左右(具体时间根据禽流感爆发严重程度判定)之后，我们建议做后禽流感的行情操作，具体为单边上，于价值区间下沿多鸡蛋主力合约。套利操作上，建议多近月空远月鸡蛋合约，做价差回归。

　　七、鸡蛋折腰几何——风险点预判

　　全文洋洋洒洒，中心点为预测 2015 年鸡蛋行情较为强势。但牛市行情中也有其风险点，我们做如下风险点的预判。

　　第一宏观经济不景气，全国大宗商品普遍处于去库存化的阶段，在整体宏观熊途漫漫的情况下，或多或少会拖累鸡蛋行情。当然，这也为投资者多了一个对冲的投资机会，15 年鸡蛋出现“一支独秀”的行情也未必不可能，因而在做空金属或化工板块的同时，可做多鸡蛋作为对冲。

　　第二鸡蛋特性使然，由于鸡蛋涉及民生问题，若走出牛市行情，国家也不可能任其“坐火箭”上天。

　　第三政策指向引导，首先因今年经济形势不好，导致很多企业食堂减少鸡蛋购入量。其次因“八项规定”的消费限制，很多舌尖上的浪费便被抑制。在过去的几年间，鸡蛋消费持续增长发生于国内经济快速增长的大背景下，是国内居民消费结构升级的具体表现。虽然说没有官方的数据可以统计经济增长与鸡蛋消费这两者之间的联系，但相关性确实存在。一旦经济增长速度放缓或者说反增长，那么舌尖上的浪费便得以抑制，此时鸡蛋的消费泡沫或破灭。

　　金友期货 郑晓艳