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　　一、2014年10月锌价行情回顾

　　10 月锌价总体呈现宽幅震荡格局，沪锌震荡区间16000-17000，未有明显趋势。10月下旬锌价自16000回升，但继续反弹高度受限，沪锌和伦锌分别于17000元和2350美元一线受阻，在相对高位处整理。本月前期随着中国 PPI数据下滑，以及美国PPI数据及零售数据跌幅超预期，加上投资者对中国三季度数据疲软的忧虑，从而引起市场对全球经济成长放缓的恐慌。而前期表现偏强的锌，由于部分多头的止盈离场，内外锌价均大幅下挫。不过经过几日调整，内外锌价分别于16000 元和 1960 美元附近获得支撑在10月后半段出现回升但依然难以大幅上行。总的来看，10月份锌价表现波澜起伏，但整体仍维持于高位宽幅震荡格局，且锌价相对其它品种，其偏强的格局尚未发生转变。

　　图1：10月两市锌价高位震荡

　　来源：wind；方正中期研究院

　　二、基本面分析

　　1.全球精锌供需：今年以来精锌呈现短缺态势，驱动价格持稳并走高

　　从全球锌供需格局来看，今年以来呈现向好趋势。结合国际铅锌研究小组成员国的信息，预计今明两年需求仍将大于供给，2014年预计短缺40.3万吨，2015年预计短缺36.6万吨。ILZSG数据显示，2014年1-7月全球精锌市场供应短缺24.8万吨，去年同期为过剩1.5万吨，同期库存减少29.1万吨。今年前七个月中国精炼锌净进口量总计为40.6万吨，较2013年同期跳增35.3%。

　　表1：全球铅锌供需预测(2012-2014)

　　资料来源：ILZSG 注：负值代表短缺，正值代表过剩

　　2、锌精矿：澳大利亚昆士兰Century世纪矿关闭预期引发市场持续关注

　　全球锌精矿预计今年增长1%至1333万吨，2015年增长3.6%至1380万吨，主要源于中国产量的增长，中国以外的地区今年产量预计下滑2.2%，2015年预计增长1.5%。中国以外的主要地区今年产量减少主要是因为印度斯坦锌业Rampura Agucha矿由目前露天开采转为转为地下运作，另外，秘鲁产量下降主要是由于Antamina安塔米纳矿削减产能。2015年，加拿大、中国、墨西哥、秘鲁和瑞典锌精矿产量的增加将部分弥补爱尔兰的减少。澳大利亚五矿位于昆士兰Century世纪矿预计2015年3季度关闭，其产量的减少将由其他地区增产来平衡。

　　图2：预计2014年澳大利亚锌精矿产量将继续大幅减少

　　来源：wind；方正中期研究院

　　3、价格上涨，国内锌产量大幅增长，中国产能扩张导致全球精锌增长预期

　　预计全球2014年精炼锌产量增长2.9%至1325万吨，2015年增长3.3%至1368万吨，主要原因在于中国产能的扩张。2014年中国以外的地区，比利时，法国，意大利，韩国，挪威和俄罗斯产量增加将弥补巴西、印度，美国产量的减少。2015年，美国产量预计恢复增长，因北卡罗莱纳州Horsehead公司新冶炼厂投产，印度、韩国也预期增产。在锌价持续攀升的背景下，冶炼企业利润有所改善，国内精锌产量不断抬升。最新公布数据显示，我国9月精炼锌产量为50.68万吨，同比增长12.1%，环比增加4.23%。1-9月累计生产精炼锌419.2万吨，较去年同期增加4.6%。当前精锌有效产能(即指无环保等压力，可以顺利生产的产能)已经触及高峰，后续企业生产的弹性明显不足。若精锌产能面临供给约束，锌价难以走低。

　　图3：中国产量持续增加为市场带来压力

　　来源：wind；方正中期研究院

　　4.两市库存大幅减少，尤其是LME库存在经历8,9月回升后10月重新回落支撑锌价

　　在前期8、9月期间，LME锌库存出现了持续反弹，且国外锌现货升水出现了回落。不过10月以来，LME锌库存开始再度回落，当前LME锌库存降低至69吨，较上个月月底减少了5万余吨。与此同时，由于国外锌现货抛货的减少，国外锌现货升水从10月份以来开始止跌企稳，且部分地区的锌现货溢价出现了小幅回升，如10月8日鹿特丹锌现货溢价从140美元/吨小幅提高至142.5美元/吨，上海进口锌现货升水也从110美元/吨上调至113美元/吨。故近期LME锌库存和国外锌现货升水的表现，对锌价的压力减缓。

　　图4：两市精锌库存持续大幅减少，支撑锌价

　　来源：wind；方正中期研究院

　　5.房地产市场预期好转，国内锌消费将逐步回升

　　今年来，国内锌终端消费表现不一。基建、船舶、通讯基站等行业对锌终端消费拉动较好，但与此同时，由于房地产表现较为疲弱，拖累了国内卫浴、五金、家电等行业对锌需求的表现。

　　央行[微博]和银监会9 月30 日发布的《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》明确了房贷的放松政策。可以看到商品房销售额和个人按揭贷款同比增速高度同步，显示了绝大部分的购房都需要按揭的支持，因此“认贷不认房”的政策应该能够刺激改善性住房的需求，从而提振整体的地产销售情况。近日住建部、财政部、央行联合印发《关于发展住房公积金个人住房贷款业务的通知》，从公积金使用范围、地域、费用等方面全面放松公积金贷款政策，因此四季度可以预期地产销售会企稳回升。另外，无论从地产销售面积还是销售额同比增速来看，都呈现出大约两年左右一个周期的特征，即每隔两年左右都会出现一个较为显著的底部。从12 年3 月至4 月的上一个底部至今刚好已有两年多的时间，同时不论从月度还是高频销售数据上看确实有筑底的迹象，因此从这个层面上看，我们也预期四季度的地产销售会出现企稳。

　　图5：全球锌终端需求领域

　　图6： 国内锌终端需求领域

　　数据来源：Wind;方正中期研究院

　　6.中国需求依然是锌消费的主要动力

　　中国是全球锌消费的主要拉动力，过去 5 年的较高增长主要来源于下游镀锌板(约占中国锌消费的 55%)的产量增长，目前下游需求放缓且供过于求，在外部经济环境没有发生重大改变之前，锌消费的增长速度将放缓；虽然按现有披露的全球产能扩张表，锌的供需关系正处于从过剩到短缺的变化过程中，但鉴于锌资源大国—中国的小铅锌矿投产计划难有官方数据统计，锌的供需情况不确定性大。

　　预计2014年全球精炼锌增长5.1%至1365万吨，2015年增长2.9%至1405万吨，增长驱动力主要来自中国强劲的镀锌板需求，中国以外的地区消费增长平缓，预计今明两年增速分别为2.3%、1.3%。在经历2013年需求持平后，欧元区今年需求温和增长1.2%，预计明年增长1%。美国2014年精炼锌进口急剧上升有助于需求增加，预计增速在8.7%，但2015年预计需求下滑仅维持0.4%的增长。 其他地区如印度、韩国、墨西哥、土耳其需求进一步增加。对于日本，需求自2010年以来一直维持50万吨左右。

　　图7：中国锌中间需求以镀锌板为主

　　图8：中国镀层板增长

　　数据来源：Wind;方正中期研究院

　　图9：中国地产销售将低位回升

　　图10：汽车月度销量下滑

　　数据来源：Wind;方正中期研究院

　　7.现货升水扩大支撑锌价

　　从10月份国内锌现货表现来看，十分地坚挺。9月底，上海锌现货相对沪锌期三价格已有小幅升水，而10月期间，该升水不断扩大，尤其是月中锌期价出现明显下调时，锌现货抗跌态势十分凸显，该升水一度扩升到500元/吨以上，且至月底该升水也维持于300-450元/吨的相对高位。这显示了锌现货市场对于后期锌价维持着较高的信心，对于锌期价也形成了一定的支撑作用。

　　图11：锌市场现货升水大幅走高

　　数据来源：Wind;方正中期研究院

　　三、后市展望与操作策略

　　锌的基本面相对偏强，有望表现偏强于其它金属。在远期锌矿供应趋紧确定性较高和全球锌供需格局向好支撑下，锌价延续高位运行态势。从基本面来看，前期锌价的两大支撑因素依然牢固。也就是锌矿远期供应趋紧预期不改，以及全球锌供需格局向好，使得锌基本面维持偏强格局，并支撑锌价延续高位运行的走势。我们中期看涨锌价走势，但预计11月依然难以脱离16000-17000区间。预计伦锌在明年初将突破2500美元，沪锌将突破17000元，择机买入。短中期内，需求疲软状况料难改变，操作上，等待锌价主力跌至16000附近买入做多，且仍可阶段性地进行买锌卖铜、买锌卖铅等对冲操作。

　　方正中期 王晶晶