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摘要：

1. 全球大背景：油脂油料全面过剩

2. 原油弱势，生物柴油难再炒作

3. 国内油脂整体库存仍大

操作方案：

　　一、全球大背景：油脂油料全面过剩

　　1、全球油脂(含油料折油)：库存创新高

　　图1 全球油脂(含油料折油)

　　数据来源：USDA 浙商期货

　　根据最新的usda供需数据，2014/2015年度全球油脂(含油料折油)库存将高达3.5千万吨，年比增长9.35%；库存消费比也高达20.34%，为05/06年度以来高位。

　　从各分品种对全球油脂库存增长贡献的角度来看，今年与去年有所不同，今年对库存增长贡献前三位的分别是，豆油(81.56%1)，棕榈油(27.42%)、菜油(9.59%)，相较而言，去年贡献前三位是菜油、豆油、棕榈油，贡献度分别为42.95%、27.99%、16.61%。即今年全球豆油库存的新增压力最大。

　　这是今年全球油脂油料供需的大背景。

　　注1：有品种库存在降低，对总油脂库存增长贡献为负值。

　　2、大豆：2014/2015年度大豆主产国供给全面过剩

　　图2 美国、巴西、阿根廷三国大豆供给

　　数据来源：usda

　　根据usda9月供需报告静态数据，从时间角度，美国、巴西、阿根廷三国在今年秋季、明年春季的大豆供给都是同期最高的，而且同比均较去年同期增加近2千万吨，增量也属历史高位。

　　从分地区角度来看，今年美国、巴西、阿根廷三大产出国均供应充足(美国基本确定，巴、阿为usda预估)，中国国内港口大豆年前从高位开始去库存，不过后期必定面临库存压力由国外向国内传导的过程。因此，今年大豆供应在区域上不存在过去两年的结构性矛盾。

　　这些是今年全球大豆供需的大背景。

　　二、原油弱势，生物柴油难再炒作

　　图3 美原油与马棕榈油比值(剔除汇率影响)

　　数据来源：富远行情 浙商期货

　　图4 美原油与美豆油比值

　　数据来源：富远行情 浙商期货

　　从上面两张图可知，在原油弱势背景下，当前原油与棕榈油或者豆油的比值已经出现了下降。通过回顾历史行情，我们发现，在原油与植物油比值处于低位时，市场有关生物柴油的消息会逐渐驱散，那么，油脂也缺少了需求炒作的可能。

　　三、国内油脂整体库存仍大

　　当前国内三大油脂库存依旧高企，截止10月21日，24度+低度棕榈油库存总量为52.1万吨，接近3个月的连续削减(据悉，随着进口倒挂大幅缩小，后面有大量船期到港)；豆油为135.52万吨，4月初至今未出现见顶现象。两者整体库存接近188万吨，与去年同期大致持平。当前国内油厂菜油库存较为稳定，但国储菜油预计还有500-600万吨尚未投放市场，对菜油抛储的担忧会压制整体油脂的反弹，因此菜油库存压力也不容小觑。总体而言，国内油脂库存压力仍大，11月后进口大豆的大量到港，油脂库存压力暂看不到缩减的可能。

　　国内需求端，终端需求趋稳，但出现玉米油、葵花油等小油种替代现象，一定程度上挤压豆油、棕榈油食用消费份额。

　　图5 棕榈油港口库存

　　数据来源：天下粮仓 浙商期货

　　图6 豆油商业库存

　　数据来源：天下粮仓 浙商期货

　　四、结论

　　综上可知，本年度全球油脂(含油料折油)供应继续大幅增加，库存增速为近年新高，因此全球油脂仍面临巨大的去库存压力；对于豆油来说，美豆丰产和南美丰产预期使得国际大豆市场供应充裕，豆油依旧积重难返。

　　对于国内，豆粕消费增速依然高于豆油，满足国内豆粕消费带来的大豆进口将使得豆油供过于求的局面继续，基于这个原因，操作上，延续在有基差安全边际时逢高做空豆油的思路。

　　五、风险提示与跟踪指标

　　1、当前南美干旱导致播种缓慢，关注后期不利天气是否会持续。

　　2、跟踪指标：

　　(1)原油价格。

　　(2)基差。

　　(2)国内油脂商业库存。

　　(3)毛豆油进口船期。

　　若后市产生与报告逻辑基础相左的行情，我们会第一时间进行修正。

　　浙商期货