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　　原油价格步入长期下行周期

　　国际油价在今年供需两端都存在较明显的压力，供给端，美国的页岩油产量增长迅速，利比亚等国也陆续恢复石油出口，虽然前期地缘政治危机给原油的供给蒙上一层阴影，但是当危机逐渐消退后，供给端的压力开始显现。需求端，增速不及供给端，尤其是中国的宏观经济下行趋势较为明显，世界原油需求增速不足以抵消供给端的增长。根据OPEC9月最新发布的月度报告显示，今年全球原油产量预计将达到9230万桶/日，较年初预测上调190万桶/日；而全球原油需求预计为9119万桶/日，较年初仅上调28万桶/日。另外美国能源信息署(EIA)9月17日发布的数据显示，美国9月12日当周原油库存增加367.3万桶，至3.6227亿桶。这种供需关系的背景决定了原油已经进入较长期的下跌过程。

　　图1：布伦特原油vs美国原油

　　另外，美元指数的暴涨也成为油价下行的助推器。美联储退出QE并且最早可能于2015年加息的预期令美元指数开启涨势。虽然在去年市场上就有美元重回升势的预期，但是去年的美元指数表现明显没有达到人们的期望。今年，做多的意愿更加强烈，因为随着美国经济数据的好转，美联储正在逐步退出QE政策，加息的脚步也越来越近。美元指数已经出现明显的上涨趋势，其与油价的长期负相关性将对油价形成长期的压制。

　　图2：美国原油价格vs美元指数

　　石脑油方面，亚洲石脑油持续下挫，紧跟原油步伐。交易商称，欧洲和地中海继续向亚洲大量派发船货，供给压力不减。需求方面，由于原油制品价格疲软需求清淡，炼厂开工并不积极。在供需两端的作用下，亚洲石脑油价格将会进一步走低，并在中短期成本端给LLDPE现货下跌打开空间。

　　图3：亚洲石脑油价格

　　国内宏观经济压力明显，打压工业品价格

　　6月，在前期多项微刺激政策的作用下，国内宏观数据明显回暖，市场上有企稳反弹的声音。但是7月的数据由升转降，出乎人们意料，当市场还在争论经济是否回暖的时候，8月的数据彻底打碎了人们的信心。多项数据大幅下滑，并且主要数据甚至创下了08年金融危机时的水平，这对整体市场影响巨大，主要工业品价格全线下挫。

　　图4：国内工业增加值

　　图5：国内PMI数据

　　远期煤化工产能释放令PE承压

　　煤化工项目备受市场关注，从产能上来看，明年PP和PE的煤制化工项目上的比较快，对于01合约有比较明显的影响的新增产能在290万吨，从调研的市场预期未来2年内煤制化工项目能占总产能的20-30%。分项目来看，中煤榆林30万吨装置和陕西延长中煤榆林60万吨装置已经于7月末开始试运行；宁夏宝丰能源30万吨装置9月份开始试运行。山东神达化工17万吨装置预计在10月份开车，蒲城清洁能源30万吨装置预计在12月份开车，山西焦化30万吨装置预计在年底开车。

　　表1：国内煤化工PE产能计划

　　从成本角度看，煤制烯烃(聚乙烯)在生产成本来看具备极大优势，比起传统石脑油制备聚乙烯价格要低2000-3000元/吨，如神华等企业自身配套煤矿生产成本更低。所以未来大规模低成本的煤制烯烃将给PE市场带来较大的冲击，而这种压力在明年1月份将开始显现，对于LLDPE1501合约形成较大的利空。

　　需求“旺季不旺”，库存处于高位

　　随着供需格局的改变，往年的季节性影响在盘面的表现越来越弱。近年来，农膜生产呈现出“淡季拉长、旺季缩短”的格局——淡旺季愈发明显，旺季集中。主要由于以下几个原因造成：(1)往年在农膜需求淡季时，原料价格及农膜成品多处于年内低点，农膜厂家及经销商多在期间储备一定原料及农膜成品。然而由于近年来农膜价格不再有此优势，聚乙烯5-8月份的价格走势已无规律可循，且波动频繁，在农膜利润偏低的情况下储备风险相对较大。致使在此期间农膜厂家储备原料的积极性降低，同时下游经销商储备成品的意向同样减弱。(2)目前农膜产能呈现出严重的供大于求。据调研统计，产能由2011年400万吨/年扩大至目前500-600万吨/年，主要是老型企业扩能，新型厂家入行，经销商转型等诸多因素影响。目前设备整体开工率仅有有42%左右，因此旺季集中生产亦能满足需求，部分下游经销商不再过多储备成品，降低风险，保证其利润。

　　从今年下游农膜企业的情况来看，9月第一周，农地膜生产工厂开工率尚没有明显增加仍保持在40-45%左右，下游生产厂家拿货意向已经明显增强，但是受近期线性原料价格波动原因，拿货补仓行为较谨慎，生产情况尚没有明显改善。包装膜生产企业开工尚可，与上周基本持平维持在70-75%左右。从聚乙烯现货市场的反映来看，农膜行业需求启动缓慢，厂家订单跟进不理想，产量下滑较多，淡季延长。

　　图6：农用薄膜产量

　　库存方面，截至9月中旬，国内PP、PE主要市场总库存延续回升，较上月底环比增加3.75%，与上年同期比增加2.09%。PE库存环比上升1.48%，同比下降0.49%。目前国内主要市场PE库存处在近两年的高位，一方面是由于供给的增加，另一方面也显示出下游需求的问题。而高企的库存不但给价格带来压力，更是削弱了上游石化挺价的能力。

　　图7：PE库存

　　L1501合约下行压力大，并对现货长期贴水

　　通过以上的分析，我们认为塑料期现货将继续下跌，现货的压力来自成本和需求，而期货的压力主要来自煤化工的投产以及国内宏观经济带来的系统性下跌风险。在下跌的过程中由于现货毕竟处于消费旺季而且期货远月的供给压力大，期货贴水现货为常态，随着时间的推移，贴水幅度缩窄。

　　图8：L1501期现价差

　　在操作上，选择两个入场点，一是近期期货贴水幅度较小时，二是技术上L1501跌破前期10700-11000震荡平台时。持仓过程中需要关注两点：一是现货价格的走势，二是宏观经济压力会否倒逼政府出台救市政策。

　　良运期货 何北