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　　内容摘要

　　宏观经济：8月官方制造业PMI为51.1，显示中国经济复苏仍在继续，但动能再度放缓，未来可能需要更多政策支持来巩固经济复苏。房地产市场降温后，中国经济发展面临的阻力较大，经济增长的下行压力高于市场预期。下一步政府的主要发展方向仍是稳步推进城镇化建设，区间调控可能成为稳增长的主要方式。与房地产和基础建设紧密相关的煤焦钢产业将面临一个较长的行业调整期，而目前整个产业链的去产能化进程过程并不顺利，甚至有反弹的迹象，中长期来看焦炭市场仍将面临较大的压力，弱势难以改观。

　　焦炭供需：由于宏观经济总体复苏势头较弱，难以大幅拉动国内钢材需求的增长。在价格传导机制作用之下，钢厂势必会将压力转嫁至上游焦炭企业。焦企在钢厂持续打压价格的压力之下，可能会采取挺价措施。由于很多现货企业已经出现较多亏损，短期内继续下降的可能性不大。然而，焦企要真正实现去库存化和价格的企稳回升，必须期待下游钢厂需求的打开。但整个宏观经济处于调整期，钢铁产业产能过剩压力巨大。传统的“金九银十”需求旺季可能会不及预期，焦炭市场仍将处于弱势震荡寻底格局。

　　操作上以逢高沽空为主，震荡区间明确后也可以适当参与震荡操作。另外焦炭虽然仍旧处于弱势格局，但越向下空间越小，反弹的风险也会较大，所以要严格控制风险。

　　宏观经济分析

　　上半年，中国经济增长7.4%，居民消费价格涨幅2.3%，在增速放缓的情况下，1~8月份，31个大中城市调查失业率保持在5%左右，城镇新增就业970万人，与去年同期相比增加了10多万人。尤其应当看到，稳增长是为了保就业，调控的下限是比较充分的就业。”随着总量扩大，尤其是服务业发展迅速，就业容量扩大了，对波动的容忍度也提高了。可以佐证的是，中国官方非制造业采购经理人指数(PMI)从7月份的54.2小幅上升至8月份的54.4，汇丰8月份中国服务业PMI指数为54.1，与官方的调查结果十分接近。1-8月份新登记注册市场主体800多万户，其中3~8月份工商登记制度改革后新登记注册企业同比增长61%，出现了井喷式增长，带动了千万人以上的就业。今年后4个月，政府可能将在区间调控的基础上加强定向调控，推进结构性改革与调整。

　　2014年8月，中国制造业采购经理指数(PMI)为51.1%，比上月回落0.6个百分点，连续5个月回升后出现回调，但仍为今年以来的次高点，表明我国制造业总体上继续保持增长态势。分企业规模看，大型企业PMI为51.9%，比上月回落0.7个百分点，位于临界点以上，为今年以来的次高点，是制造业继续保持增长的主要支撑力量；中型企业PMI为49.9%，比上月下降0.2个百分点，连续4个月高于临界点后，本月降至临界点以下；小型企业PMI为49.1%，比上月下降1.0个百分点，又重回收缩区间。2014年8月，分类指数2升10降。在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数和新订单指数位于临界点以上。生产指数为53.2%，虽比上月回落1.0个百分点，但高于今年均值0.2个百分点，继续位于临界点以上。高频数据显示发电量、粗钢产量等同比增速回落，同样指向工业放缓。预计8月工业同比增长8.8%。私人部门的固定资产投资同比仍难有回升，特别是地产投资或受地产销量拖累继续走弱。但政府在保障房、铁路等民生工程的投资仍将持续，对投资形成部分支撑。

　　8月制造业PMI的新出口订单回落，指向出口增速或放缓。对比跟中国出口结构类似的韩国，其出口偏弱，或意味中国出口同样面临下行压力。同时考虑到基数因素、上半年人民币贬值的影响等正面因素，预计出口同比增长8%左右。商务部农业部等农产品高频数据显示食品价格环比增速或弱于季节性，预计CPI同比2.2%。制造业PMI购进价格指数回落至收缩区间，钢铁水泥煤炭等原材料高频价格仍是继续下滑，显示出PPI环比可能仍为负。

　　总体来讲，中国经济复苏仍在继续，但动能再度放缓，未来可能需要更多政策支持来巩固经济复苏。房地产市场降温后，中国经济发展面临的阻力较大，经济增长的下行压力高于市场预期。下一步政府的主要发展方向仍是稳步推进城镇化建设，区间调控可能成为稳增长的主要方式，鉴于政府不会出台大幅的刺激政策，今年剩下的几个月里经济将继续稳定运行，如果政府出台相关货币政策，经济可能会进一步企稳，但制造业尤其是传统的煤焦钢产业转型升级仍旧面临较大的压力。

　　官方制造业PMI指数：

　　数据来源：国家统计局

　　焦炭市场分析

　　一、 焦炭产量依旧维持在高位，因上游钢铁产能未缩减

　　从年初开始，焦炭产量一直在上升。今年8月份的产量值为3992万吨，同比增长1.8%，而7月份的产量则为4024.3万吨，同比增长2.8%，可见焦炭产量增长势头虽有所缓解，但高位产量将继续对价格产生压制。今年六月山西炼焦洗精煤产量达到1114.16万吨，如此高的产量也导致了焦煤的价格一路走低，对于焦炭企业来说这无疑也降低了成本。今年上半年全国焦炭总产量23392万吨，2013年同期产量23643万吨，在产量产国1000万吨的省份中：河北省减产16%，山西减产3.6%，辽宁增产2.4%，内蒙古增产7.5%，河南增产12.8%，山东增产3.8%，江苏增产5.0%，陕西减产0.6%。全国整体减产并不明显，部分产量较大的省份明显减产，但也有部分省份增产。由于同期我国粗钢产量并未出现明显下降，对焦炭的需求稳定，因此焦炭行业整体依然按照以前的计划而生产，只是焦炭价格被压低。焦企产量持续高位，需求方面下游钢材已经是较大负荷运行，传统的“金九银十”旺季可能会不及预期，从而后期对焦炭的采购量会放缓，焦炭需求会减弱，焦炭库存面临走高风险。随着后期需求开始回落，焦炭市场疲弱态势难改。

　　2010-2014 年焦炭月产量：

　　数据来源：WIND资讯

　　二、焦炭库存处于高位，后期去库存进程依旧缓慢

　　近期虽然连云港和日照港的港口库存有所下降，但是由于天津港的库存基数大，整体来看港口库存还是处于高位，库存压力不减。由于钢厂维持盈利状况，因此对原材料有一定程度上的补库行为，钢厂焦炭库存有少量回升。作为国内港口焦炭最集中储存的天津港，近3个月库存维持在约300万吨，没有明显波动。据局最新数据显示，9月初焦炭总库存量为963.18万吨，总库存小幅下降。钢厂和独立焦化企业库存变动趋势相背离，其中样本钢厂总库存为610.75万吨；样本焦化厂总库存为352.43万吨。各地区样本钢企焦煤库存涨跌互现，其中华北、东北及西南地区库存下降，华中、西北和华南地区库存上升，而华东地区总库存维持平稳。

　　焦炭库存量：

　　数据来源：WIND资讯

　　与去年同期相比，除东北和西北两地区之外，其余地区钢企库存仍处于偏低位置。国内焦炭市场价格普遍持稳，少数地区价格出现小幅下跌，整体成交情况平稳。　截止8月29日天津港焦炭库存295万吨，较上月减少14万吨；连云港库存28万吨，较上月减少10万吨；日照港库存为32万吨，较上月增加3万吨。虽然总库存有所下滑，但庞大的基数仍显示不容乐观。社会库存、钢厂库存的去库存速度开始有所减缓，库存压力难以持续得到释放，后期仍将压制焦炭价格。

　　粗钢月产量：

　　数据来源：WIND资讯

　　三、焦炭市场下游需求改善有限

　　焦炭的初级需求在钢材，而终端需求在房地产和基建行业，目前初级需求虽有改善，终端需求依然乏善可陈。从初级需求来看，受益于铁矿石、焦炭等原材料价格下跌腾出的利润空间，钢厂的开工意愿明显加强，带来焦炭需求的增长。上周唐山地区钢厂高炉开工率为93.51%，自7月份以来一直维持在90%以上，相应的产能利用率为96.10%，自7月份以来一直维持在95%以上。开工率的提升也带动粗钢产量的增长，中国钢铁工业协会公布的数据显示，8月上旬，全国重点钢厂粗钢日均产量为181.99万吨，环比7月下旬上涨3.59%，虽然7月份钢厂夏季检修会对产量产生一定影响，但是在整个钢铁行业盈利能力逐步改善的环境下，钢厂产量迅速回升，初级需求的改善短期提振焦炭的。从终端需求来看，目前房地产市场“销售不佳、库存高企、成交萎缩”正是楼市进入经历深幅调整的真实写照，尽管目前已经有不少城市开始为开限购政策松绑，但是依然不能扭转房价下行的低迷趋势，房地产市场对钢材需求的可持续性不强。综合需求端的情况来看，目前下游初级需求有所回升，会给焦炭企业带来一定的提振，但是在房地产市场持续低迷的背景下，下游市场需求转暖对焦炭的利好受限。

　　后市展望

　　综上所述， 尽管国内经济下滑的趋势得到逐步遏制，但是并没有带动整个黑色产业链上下游期货价格摆脱低迷格局，反而在下行趋势中越陷越深。由于宏观经济总体复苏势头较弱，难以大幅拉动国内钢材需求的增长。在价格传导机制作用之下，钢厂势必会将压力转嫁至上游焦炭企业。焦企在钢厂持续打压价格的压力之下，可能会采取挺价措施。由于很多现货企业已经出现较多亏损，短期内继续下降的可能性不大。然而，焦企要真正实现去库存化和价格的企稳回升，必须期待下游钢厂需求的打开。但整个宏观经济处于调整期，钢铁产业产能过剩压力巨大。传统的“金九银十”需求旺季可能会不及预期，这样的话下游需求改善将比较有限，焦化企业盈利改善带来产能释放的背景下，焦炭期价维持弱势格局还将会持续一段时间，继续震荡寻底过程。

　　操作上以逢高沽空为主，震荡区间明确后也可以适当参与震荡操作。另外焦炭虽然仍旧处于弱势格局，但越向下空间越小，反弹的风险也会较大，所以要严格控制风险。

　　三立期货 李思亮