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　　近段时间的全球豆类品种走势分化加大，蛋白豆粕表现出强烈的反弹意愿，大豆次之，油脂继续弱势下探。国内市场也呈现明显的粕强油弱特征，尽管豆粕现货价格维持震荡偏弱的走势，但期货市场已经表现出反弹的意愿，尽管供应压力和资金谨慎的态度可能令连豆粕短期走势出现反复，但在基本面逐步改善的背景下，我们看好国内豆粕市场9月份的反弹行情。

　　一、 外盘新作合约缺乏新刺激，低位震荡时间延长

　　近两周来，CBOT蛋白类品种近强远弱，尤其是CBOT豆粕近月合约再次攀升至5月份阶段性高点附近，而远期价格延续震荡偏弱。现货市场供应紧张的局面令期货近月合约持续走高，而新作合约受到大豆优良率不断改善、产量前景可能更加乐观的压制持续走低。截至上周五，Pro Farmer最新巡查报告预计美豆产量38.12亿蒲、单产为45.35蒲/英亩，略低于USDA预估的38.20亿蒲和45.40蒲/英亩的水平，对市场没有产生新的利空影响。从目前市场表现看，远期合约缺乏利多的契机，但同样丰产的预期在连续的盘面下跌过程中已经获得较大的反映，CBOT大豆11月盘面在1030-1050美分获得阶段性均衡。若后续市场没有明显调高单产的报告出现，在9-10月这段新豆未上市的空档期，丰产对盘面利空施压作用将减弱。从CFTC公布的资金动态分析，投机基金在豆类品种上的抛售行为已经结束，近三周来在豆粕品种的增多态度较为积极，但在大豆上持仓却持续相对均衡，没有明显的倾向性。在缺乏新的基本面指引以及资金态度无明显倾向的背景下，预计CBOT大豆新作合约低位整理时间延长。

　　图1：大豆、豆粕非商业持仓多空变化

　　二、国内豆粕反弹心态较谨慎

　　尽管国内豆粕现货价格维持偏弱走势，但期货市场上周却率先反弹，脱离7月阶段性低点的意愿较为强烈。不过在反弹的过程中，我们可以看到资金追高的动能不是很足，市场心态仍旧较为谨慎。

　　从短期供应上看，经历了两周偏低开工压榨后，短期油厂开工明显放大，豆粕库存有增加的压力，现货价格仍有震荡略微下行的可能，对期货市场的反弹带来一定拖累。另外，从近期连豆粕主力持仓变化上看，主力资金多空分歧增大，投机空头情绪有所弱化，但多单增仓的积极性仍旧不高，将在一定程度上限制行情反弹的高度。仍需关注外盘远期合约带来的指引作用，若外盘能否止跌，将给国内多头市场带来信心提振。

　　三、9月供需面改善，油厂压榨利润好转

　　尽管目前市场氛围仍旧相对谨慎，但我们对9月份豆粕行情观点相对乐观。在11月大豆实际供应性压力之前，我们认为外盘市场有一定抗跌性，而国内豆粕市场将有较强的反弹愿望。一方面9、10月份进口大豆数量明显减少而需求因终端养殖利润显著改善处于持续回暖的格局；另一方面，外盘价格下跌导致进口成本下滑明显，但远期进口成本下滑体现的更为明显，而近月的进口成本仍旧较高。在外盘不会产生显著下跌拖累的前提下，国内油厂借机缓解压榨利润持续亏损局面的意愿强烈。因此，我们认为后续的9、10月份连豆粕盘面震荡走高的概率更大。

　　图2：近几年进口大豆数量对照

　　外盘偏弱的拖累以及国内主力资金谨慎的心态，连豆粕反弹可能表现出一定的犹豫性，出现震荡反复的特征。但我们认为最坏的阶段时期已经过去，在基本面将逐步改善的前提下，1月合约3200的阶段底部将会逐步明朗，建议在整理过程中可逐步布局多单参与未来的反弹行情。同时我们建议豆粕买1抛5的正套思路、买粕抛豆的对冲思路继续维持，油/粕比值等待反弹后的重新沽空机会。

　　图3：豆粕1-5价差

　　图4：连豆与连豆粕的价差

　　招商期货 詹志红