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　　摘要：

　　豆油受到利空消息的接连冲击，弱势不已，近期加速下探，内外盘均直奔2009年的价格水准。经过加速探底寻底之后，豆油或有阶段性反弹。但是由于缺乏利多支撑，且供需面不平衡发展，以及粕强油弱大势不改，相关油脂也无明显利多提振，整体弱势格局难有显著改变。

　　豆油受到利空消息的接连冲击，弱势不已，近期加速下探，内外盘均直奔2009年的价格水准。经过加速探底寻底之后，豆油或有阶段性反弹。但是由于缺乏利多支撑，且供需面不平衡发展，以及粕强油弱大势不改，相关油脂也无明显利多提振，整体弱势格局难有显著改变。

　　一、美盘利空仍在继续反映，供需平衡表利空冲击市场

　　外盘的主要利空还在于美豆丰产预期没有变化，单产连续调升，在创纪录的种植面积，叠加良好的优良率，天气炒作几无看点的情况下，令美豆丰产成为大概率。而且在此预期下，美豆今年极低的库存，在未来也将大幅改善，美豆新陈库存的鲜明对明，令近月坚挺，远月疲弱。

　　首次基于调查基础上的美豆亩产预测为创纪录的45.4蒲，较上月预测增加0.2蒲，年比增加2.1蒲，但略低于市场平均预测的45.6蒲。产量预测上调至38.16亿蒲，较上月增加1600万蒲，但低于平均预测的38.23亿蒲。本月未对美国新豆出口和压榨量进行调整，年终库存预测为4.3亿蒲，略高于上月预测的4.15亿蒲。美陈豆进口下调500万，出口上调2000万蒲，但调整用量下调2500万相抵，陈豆库存维持在1.4亿蒲，高于平均预测的1.36亿蒲。库存/消费比4.2%，为40余年来最低水平。

　　表1-1 美国大豆供需平衡表变化情况

　　来源：USDA

　　本次报告对于豆油的调整虽然并未进一步偏空，但是整体豆类偏空的大氛围之下，加上豆粕大豆出口积极，而豆油被动增加供应，国内需求一般，令豆类偏空压力由豆油承担。

　　从全球油脂供应来看，对于南美产量预估不做调整的情况下，由于大豆产量调升，预期增长，对于豆油产出预计以及库存的预计均带来增加预期，对于豆油价格影响偏利空明显。

　　表1-2：2013/14 8月月度供需显示全球油脂季末库存小幅上升

　　资料来源：USDA 方正中期研究院

　　二、国内豆油供应压力仍在

　　2.1大豆到港量较高，豆油供应充足

　　大豆进口量维持高位运行，港口库存依然高企。从到港及预期情况看，8月预期达到600-630万吨左右的水平，9月预期到港量预期下降至460-480万吨，10月可能到520-550万吨。8月中旬港口大豆库存较前期有所回落，但也达到675万吨，仍处于历年高点位置。

　　国内豆油供应并不存在缺口问题，大量到港，且为满足粕的终端需求而大量压榨造成豆油供应端充足，而当前需求一般，商业库存逐渐走升，带来较大压力。虽然双节备货传统在，但就当前形势看，油脂价跌，贸易商随用随采，终端需求总保持着平淡状态，跌势虽已缓和，但未摆脱低迷，也未有显著的下游需求改善迹象。

　　此外，国内粕的需求增长一直优于油脂。一方面蛋白需求处于较高速增长期，对压榨需求量大，大豆产能进一步扩张，豆油供应被动增长；另一方面，油脂需求则增速放缓，甚至由于近两年反腐加剧餐饮需求低迷，且消费终端需求多元， 造成油脂市场整体不景气。加上近两年菜油沿海压榨量快速增加，国内油脂供应增长超越需求。从国内来看，这种情况很难在短时间内获得根本性的转变，将令油粕比长期低位波动。

　　图1: 2014年8月豆油现货价格下跌

　　资料来源： Wind 方正中期研究院

　　图2: 进口大豆压榨利润

　　资料来源： Wind 方正中期研究院

　　图3:油粕比

　　资料来源： Wind 方正中期研究院

　　2.2进口豆油成本高企，国内低迷差距大

　　由于美盘上涨，进口豆油成本偏高，而国内豆油需求一般，价格低迷，受到粕强油弱压制明显，整体弱于进口豆油。偶有进口豆油违约传闻出现，但如此大的差距，将令直接进口更为低迷。

　　而如果考虑国内豆油出口，目前国内如果输出豆油，与阿根廷豆油相比仍可能会有百元相对劣势，因此，还是缺乏走出去的优势条件，此前国产豆油出口主要在万吨以下波动。

　　图4: 进口毛豆油与国内四级现货比较

　　资料来源：Wind 方正中期研究院

　　图5: 豆油直接进口量(万吨)

　　资料来源：Wind 方正中期研究院

　　2.3 豆油商业库存量

　　国内豆油商业库存量走升，显示供应较大，而需求不振。

　　图6：国内豆油商业库存量走升

　　来源：Wind 方正中期研究院整理

　　三、豆油走势后期主要影响因素及走势研判

　　豆油未来走势料受到整体油脂油料大环境影响，或有阶段反弹，但难改整体弱势。

　　首先，全球油脂油料供应，尤其是大豆，无论美国还是南美，均处于供给极大改善的过程中，这令未来的市场供应非常充分，且从资金态度来看，CFTC显示大豆上空头加码较为显著。豆类大环境受到供应增长的冲击将会继续主导价格整体环境。

　　其次，油粕关系难有实质改变，为获得更多的蛋白粕而压榨出过多的油主导市场整体预期，难有实质改善，加上棕榈油供应没有太大的问题，此前的厄尔尼诺炒作不见踪影，油整体仍会是弱势的格局。

　　再次，就豆油情况来看，8月的增库存量显著，随着9月到港量下降，或有阶段喘息之机，近期急挫大跌后若见企稳，或有阶段反弹之机。

　　图7

　　来源：文华财经 方正中期研究院

　　方正中期 杨莉娜