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　　一、行情简述

　　7月中上旬胶合板整体维持在137-140区间内波动，临近月末，交割较难的问题再次被市场提及，09合约强势突破140一线，后继续快速拉升，8月初触及150点高位。纤板09合约59下方遇强支撑，7月中开始震荡反弹。两板强势反弹抛开交割因素、基本面因素外，宏观氛围持续转多也是重要推动力，国内多地陆续放开房地产限购政策也使得市场对需求端复苏充满期待。

　　年初至今，国产和进口原木价格持稳，而甲醛价格持续下滑，成本对两板的支撑力度明显减弱；即使房地产限购政策放松，下游需求复苏也需要一定时间周期。此外，民众对于环保健康的意识的提高也是潜在的利空因素之一。我们认为，随着交割临近，多头利用胶板交割困难推升09的行情难以持续，基本面疲弱决定8月及9月BB1501宜择机做空；同时，胶板和纤板价格过大，存在空胶板多纤板的套利机会。

　　二、宏观氛围概述

　　国内宏观氛围自6月份始逐渐转多，数据方面，二季度国内生产总值(GDP)同比增速回升至7.5%，上半年GDP同比增长7.4%，高于市场预期。7月份官方PMI指数继续回升，且幅度加大，录得51.7%，大、中、小型企业PMI均已上升到50的景气线以上，预示未来经济增长呈现稳中略升态势。政策方面，各地陆续放开房地产限购政策，央行[微博]6、7月持续正回购释放流动性。

　　美国方面，8月初周初申请失业金人数4周均值创4年新低，就业市场总体好转时美联储坚定缩减QE的依仗，10月份全面结束QE几无悬念，何时加息成为市场关注的焦点，美元因此持续走强，对大宗商品形成重压。

　　8月国内宏观氛围有望继续向多，但从市场表现来看，宏观氛围对大宗商品的影响逐渐弱化，基本面状况仍将是市场的主导因素。

　　三、两板成本支撑弱化

　　年初至今，原木价格保持相对稳定，鱼珠市场进口原木价格指数一直在140-150点之间波动。鱼珠市场国产原木价格指数今年也徘徊于140-150这个区间，表现非常平稳。

　　图1：国产及进口原木价格走势

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　板材的成本主要板芯和胶水，甲醛是两板胶粘剂的主要成分。今年前5个月，上海中山化工市场甲醛市场价持续稳定为2467元/吨，但进入6月开始暴跌，最高跌幅达26%以上。

　　四、两板供应稳定，需求复苏需要一定时间周期

　　供给端。数据显示今年1-6月份国内胶合板产量较去年同期增长7.1%，较1-5月份的增速略微加快1.66个百分点；国内纤维板产量同比增长6.72%，较1-5月份的6.76%略有回落。总体来看，两板供应比较稳定。

　　图2：两板累计产量(立方米 %)

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　需求端。今年1-6月份施工面积同比增速回落至11.3%，房地产行业数据表现欠佳直接影响到市场对中国经济的信心，5月后住建部公布的下半年工作重点——千方百计消化库存。在这种政策的指引下除北上广外，多个地方陆续放开限购政策，据不完全统计，全国已有25个城市不同程度地松动限购，占所有46个实施限购城市的一半以上。放松限购能否彻底解决目前房地产的困局？个人认为在供需关系逆转的大背景下，放松限购不能可能起到09、10年的效果，从6、7月份各地的房屋销售等数据中可见一斑。

　　新一届政府加大力度支持棚户区改造，长期来看无疑是一项利多政策，但短期对板材需求的改善无法起到立竿见影的效果。

　　图3：国内房屋累计施工面积及同比

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　五、胶合板成本利润

　　根据之前在浙江地区的调研情况，兔宝宝等大型企业产品多有外包生产，以市场零售的E1级15mm品牌细木工板150元/张估算，除去经销商利润和运输仓储等费用，企业的还是比较可观的。多数贴牌生产的企业规模较小，且板芯、胶水来源不一导致生产符合大商所交割标准的产品非常困难。这是注册仓单较难、较少，相关企业参与期货交割的意愿不高的主要原因。此外，1405交割完毕后的情况看，听闻买方企业难道仓单后出现处置困境，直接销售竞争力不强，且存在违规代理品牌销售的问题。

　　单从成本角度考虑，符合交割标准的产品需要修改工艺，严控原料品质，同时卖方需要经过质检入库，加上仓储等费用等等。业内一般认为期货价格在140以上有交割的空间，因此可以将胶板140一线作为分水岭。

　　六、两板价差高位，或有回归需求

　　原料成本的差异使得两板价格相差较大，而两板消费领域的类似决定了二者具有高度的相关性。根据我们跟踪两板主力价差的走势来看，胶合板与纤维板的价差中值在70附近，多在65-78区间波动，越过这一区间则具备一定的套利价值。而目前1409合约二者价差已高达86，1501合约上二者的价差也已在77附近，因此后续或存在价差回落的需求。

　　图4：两板价差走势(BB1501-FB1501)

　　资料来源：文华财经

　　七、后市研判

　　综上，临近交割，BB09合约涨势难以持续，供给端相对稳定，而需求复苏需要一定时间周期，决定BB1501合约8月及9月宜以偏空策略对待。此外，两板价差处于相对高位，1501合约价差80以上可尝试择机空胶板多纤板，做空二者价差。

　　安粮期货 钱攀攀