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　　连棕榈油自4月底开始不断下挫，跌幅达10%以上。考虑到马来西亚棕榈油供需面有转好的可能，且美豆也有止跌企稳的迹象，在消化了前期利空之后，我们预计连棕榈油1月将会在三季度出现季节性的反弹。

　　一、 马来西亚三季度产量仍有可能低于预期

　　根据棕榈油产量与降水的相关性分析，干旱天气将会对半年之后的产量产生负面影响。2014年年初，马来西亚降水缺少，其中2月份最为严重，整个马来半岛的总降雨量不到历史均值的25%。MPOB预计，马来西亚6月棕榈油产量157万吨，环比减少5.3%，受年初干旱的影响，7、8月份产量仍有低于预期的可能。

　　图1：马来西亚棕榈油月度出口

　　数据来源：MPOB，招商期货研究所

　　2006年以来的历史数据来看，除了2013年，马来西亚棕榈油7月份的出口数据均高于6月份。船运调查机构SGS 7月16日公布的数据显示，马来西亚7月1-15日棕榈油出口量为653,675吨，较上月同期出口的586,701吨增加11.4%。若下半月仍以这样的速度出口，则7月份出口数据将高于上个月。7月份产量若低于预期，出口大幅增加且高于6月份的水平，则库存继续下降的概率比较大。

　　图2：马来西亚棕榈油月度库存

　　数据来源：MPOB，招商期货研究所

　　二、 美豆利空消化之后或进入季节性反弹

　　1、供应转向宽松的预期有所消化

　　6月30日USDA季度谷物库存和种植面积报告显示，截止6月1日美豆库存为4.05亿蒲式耳；预计2014年美豆种植面积将达到8483.9万英亩(约为3430万公顷)，高于3月末种植意向报告及市场预期。报告出台之后，美豆大幅下挫，11月合约单日下跌6%左右，并开始了连续近十日的下跌走势。6月30日的报告是引发市场预期转换的导火索，高于预期的陈豆库存导致前期为抑制需求而拉高的价格有回吐的需要，而新年度种植面积的增加更是表明美豆供应逐渐转向宽松，新作大豆价格受到打压。7月份供需报告预计14/15年美国大豆产量38.0亿蒲式耳，上调1.65亿蒲式耳，尽管上调了出口和压榨量，但14/15年大豆期末库存仍然上调至4.15亿蒲式耳。报告的利空打压美豆11月期价跌破11美元的支撑，最低下探至10.65美元附近。

　　图3：美豆种植成本

　　数据来源：USDA,招商期货研究所

　　2013年美豆种植成本大约在11美元附近，考虑种子、化肥、人力等经营成本的提高，2014年美豆成本大约在11-11.5美元附近。美豆11月目前已跌至成本下方，价格对供应宽松的预期已有所消化，有向成本回归的需求。

　　2、相对偏高的单产预估带来炒作空间

　　2000年以来，最终单产高于40蒲式耳每英亩的年份共有8次。其中2009年美豆单产为历年最高，为44蒲式耳每英亩，其生长期的优良率整体保持在66-69%之间。2014年6月初开始的美豆作物生长报告显示美豆作物优良率一直维持在72%以上，使得市场对于后期供应宽松的预期不断增强。

　　USDA7月份供需报告中维持美豆单产为45.2蒲式耳每英亩的预测，高出历史最高水平的单产1.2蒲式耳每英亩。考虑到7到9月份美豆关键生长期天气的不确定性，一旦出现不利天气，市场对于单产的担忧将会为美豆期价带来提振。

　　图4：美豆生长优良率比较

　　数据来源：USDA,招商期货研究所

　　三、三季度连棕榈油或有反弹

　　国内油脂库存仍处高位，国内豆油商业库存总量128.9万吨，棕榈油库存在109万吨左右，国内油脂供应依然充足。但从绝对价位来看，油脂价格已经逼近2008年金融危机时的水平，令油厂及进口商挺价意愿仍较强，连棕榈油下方空间受到限制。马来西亚棕榈油三季度产量仍有可能低于预期，而美豆有止跌企稳的迹象，我们预计三季度连棕榈油1501将会出现阶段性的反弹。

　　招商期货 杨霄