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　　2014 年，菜粕对外依赖度将会增强，且上游供应的相关性影响会大于需求的季节性影响因素。预计全年菜粕价格运行区间2300-2600 元/吨。

　　一、菜粕市场格局分析

　　因国产菜籽供不足需，国内每年需进口一定量的菜籽类品种满足缺口。而国内基本为冬菜籽，每年5 月底-6 月份收获，对应菜粕供应时点为6-10 月份；国内主要进口的加拿大菜籽几乎全为春菜籽，集中在9 月底-10 月份收获，可进一步弥补国内四季度及次年一季度华南港口地区的菜粕供应。

　　因此，10-11 月份影响菜粕期价的因素也会有所转变，二、三季度市场主要受长江流域国产菜籽生长收获情况、及国家收购政策等方面的影响；一、四季度市场则主要受华南港口地区进口菜籽到港成本、到港量，及中间商备货情况等方面的影响。

　　1、国产菜粕供应有限

　　受菜籽相对小麦等其他农作物种植收益偏低影响，近几年国产菜籽产量稳中略降，国产菜粕基本仅能满足长江流域地区的需求。且2014 年国家在农产品收储政策上将进行调整，市场会有一定的适应期，若农户对菜籽的种植积极性得不到提高，菜籽产量仍难扭转微降的趋势，且政策转变的实质性影响则更多体现在2015 年市场上。

　　表1：国产菜粕供应量(万吨)

　　资料来源：上海中期(参考市场调研预估进行调整)

　　2、对外依赖度将增加

　　华南港口地区的菜粕需求更多依赖进口菜籽、进口菜粕的供应。因进口菜粕不能进行交割，这会将继续限制国内的直接进口菜粕量，更多是对进口菜籽的依赖。从近几年进口的菜籽和菜粕合计来看，国内菜粕供应对外依赖量略增加至210万吨左右。

　　表2：国内菜粕供应对外依赖量(万吨)

　　资料来源：海关数据(2013 年为预估数据)

　　对比库存消费比来看，2013/14 年度中国菜籽库存消费比呈下降走势，而全球及加拿大菜籽库存消费比则呈现上升走势，内紧外松的供应格局将会增加国内对进口的依赖度。且2013/14 年度全球菜粕库存消费比略走强，而相关性较强的豆粕、鱼粉库存消费比则走弱。

　　因此，随着国内菜粕对外依赖度的增强，且国内收储政策转折期，菜粕价格则更多受到相关性品种走势的影响。

　　图1：全球及主要供需国菜籽库存消费比

　　资料来源：USDA

　　图2：全球及主要蛋白粕类库存消费比

　　资料来源：USDA

　　二、粕类比值分析

　　因饲料企业主要以蛋白含量为主要指标进行饲料调和，其它赖氨酸及蛋氨酸等成分可另外添加调和，因此菜粕与其他蛋白粕的蛋白比值会左右其价格波动走势。一、四季度国产加籽粕为市场主要供应货源，且消费也集中在华南港口地区。对比华南港口地区蛋白粕现货比价来看，豆粕/菜粕基本维持在1.25 以上，略高于两粕蛋白比值，因此菜粕价格容易受到豆粕带动走强。且根据现货饲料企业的数据统计，菜粕消费旺季，豆粕-菜粕现货价差基本维持在800-900 元/吨左右；菜粕消费淡季，豆粕-菜粕现货价差基本维持在1000-1300 元/吨左右。

　　具有一定替代性的棉粕/菜粕价格比值基本维持在1.00-1.25 区间，略低于两粕蛋白比值，且棉粕/DDGS 比值也基本略低于蛋白比值，棉粕替代价格上具有一定的优势。虽然2013 年棉粕减产、黄曲霉素超标，替代竞争力减弱。但棉花主产区将执行直补的市场消息下，2014 年棉粕价格、产量或均呈现下降，对菜粕的替代量有限，但对菜粕价格有一定支撑作用。

　　菜粕/DDGS 现货比值波动幅度相对较大，基本在0.90-1.40 范围内，高于两粕蛋白比1.30 时，DDGS 对菜粕则有替代优势，反之则没有。在2013/14 年度美玉米丰产预估下，2014 年进口DDGS 价格或整体偏低运行为主，依然对菜粕有一定的替代冲击。

　　图3：华南港口地区粕类现货比价

　　资料来源：Wind

　　表3：粕类蛋白比参考

　　资料来源：上海中期

　　三、关注投资机会

　　基于以上分析，菜粕对外依赖度将会增强，且上游供应的相关性影响会大于需求的季节性影响因素。对于2014 年菜粕市场格局，预估如下：

　　一季度南美大豆丰产形成供应压力，菜粕或跟随豆粕偏弱运行为主；

　　二季度随着市场对国产菜籽的关注，收储政策的转变对菜粕价格影响较大，基于国产菜粕供应趋紧格局，消费旺季下菜粕价格或相对坚挺，且美豆生长关键炒作期，豆粕可能带动菜粕走强；

　　三季度受美豆、玉米集中收获供应影响，菜粕价格上行会有所承压，价格的向下支撑可参考棉粕的价格；

　　四季度，菜粕市场集中供应转至华南港口地区，虽为菜粕消费淡季，但因华南地区粕类贸易商居多，可提前替油厂分忧预售库存。一旦出现进口菜籽、进口DDGS 船期延误现象，菜粕价格将表现相对较强。

　　上海中期