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　　研究焦煤焦炭等期货品种，必须与现货紧密结合，尤其要重视服务产业客户。我们非常重视对产业客户的服务与调研，并与焦煤、焦炭、钢铁及相关产业的贸易商始终保持着紧密联系。在服务产业客户的过程中，我们始终坚持相信共同成长的理念，在服务产业客户的同时，我们自身的研究实力与研究质量都会有较大幅度的提高。

　　上半年，焦煤焦炭价格连连走低，国内市场供需偏松，又受到进口炼焦煤的冲击，煤价反弹似乎遥遥无期。然而， 在7月中旬，煤焦市场似乎峰回路转，在“预期改善”与“补库存“双因素的作用下，焦煤焦炭开始企稳反弹。

　　上半年，宏观经济弱势下行，市场情绪一度非常悲观，“寒冬说”此起彼伏。之后，为稳住宏观经济下行态势，刺激政策陆续出台，受此影响，宏观经济开始企稳回升，7月底至今，多项宏观经济指标超预期。宏观环境偏暖，煤焦钢产业链市场情绪开始有所改善，预期改善之后，钢铁、焦化企业主动增加库存水平，进而带动现货市场，现货出货顺畅、报价开始提升。

　　7、8月份，焦煤焦炭逆市反弹，我们认为：“刺激政策是激发因素；预期改善与补库存是主要推手。”当时，我们与淮北矿业集团公司相关人员进行了交流，他们认为：“现货出货速度明显快于前一段时间，贸易商与钢厂接货意愿加强，未来2个月内，现货涨价只是时间问题。”我们也与天津港某焦煤贸易商进行了交流，其表示：“期货价格开始涨了，现货价格也有涨的迹象，但港口焦煤出货情况还没有明显好转，他担心期价上涨是暂时现象，并有意在期货市场做套保，同时积极准备参与实物交割。”而在与阳光焦化相关人员交流中，我们获悉：“今年以来，焦炭出货情况要比去年有所好转，焦化企业日子要比去年好过一些，去年焦炭降价、焦煤没怎么跟跌，而今年焦煤、焦炭下跌幅度相近，成本压力小了许多。虽然出货情况还可以，但对市场也不是很乐观，今年以来的行情走势与他们年初的判断相近。焦化企业的日子还是不太好过，国内排名前五的焦化企业居然只有那么一点点利润。”

　　当时市场走势及产业客户交流的观点可总结如下：(1)期货价格反弹时间早于现货，且反弹力度强于现货；(2)实际需求启动晚于需求预期改善；(3)本轮反弹行情并非简单的技术性反弹，现货市场亦有跟进现象，期价得到了现价的支撑。以上现象支持了我们的判断逻辑与推导观点，也增强了我们判断8月份反弹行情延续的信心。

　　宏观数据显示，7月底，我国经济开始企稳回升：

　　图1：中国PMI及其分项指标 图2：汇丰PMI及其分项指标

　　来源：WIND，海通期货[微博]研究所 来源：WIND，海通期货研究所

　　图3：全社会用电 图4：铁路货运情况

　　来源：WIND，海通期货研究所 来源：WIND，海通期货研究所

　　7、8月份陆续公布了多项重要的宏观经济指标，宏观经济信心一再被加强，工业品普遍止跌反弹，煤焦7、8月份以反弹行情为主。

　　8月底，煤焦钢消费即将进入旺季时节，前期需求改善预期能否实现将得到现实的检验，月底市场观望情绪较浓，而经历了近两个月的反弹后，市场恐高情绪加剧，而持续扩大的期现价差也让市场心理有了微妙的变化。在焦煤、焦炭期现价差持续扩大的过程中，多个产业客户与笔者进行了交流，他们有的想通过期货市场进行套期保值，有的则希望通过抛远买近进行套利。在与某钢铁产业客户进行交流时，其表示：“目前煤焦钢三个品种的期现价差已经偏大，产业客户可利用自己仓储费用低的优势参与期现套利，期现价差缩小只是时间问题，现在不确定的是通过哪种方式来实现期现价差的缩小，一种可能是现货涨价速度超过期货；另一种可能是期货价格开始回调。”

　　图5：J1401-J1309 价格分析

　　来源：wind，海通期货研究所

　　持续扩大的近远月价差让市场信心变得脆弱，8月28日，在没有显著利空消息打压的情况下，焦煤、焦炭双双跌停，市场信心一击即溃。

　　9、10月份，迎来了煤焦钢的传统消费旺季，然而，此旺季成色明显不足。从现货市场的表现来看，7、8月份的反弹行情过度透支了煤焦的需求改善，焦煤、焦炭期价回调是大概率事件。首先，我们关注两个与煤焦钢产业链需求直接相关的两个经济指标(新增固定资产投资与房地产新开工情况)的表现情况：

　　图6：固定资产投资 图7：房地产新开工情况

　　来源：WIND，海通期货研究所 来源：WIND，海通期货研究所

　　对煤焦钢需求影响最大的固定资产投资与房地产新开工建设仍然没有明显起色，7、8月份，固定资产投资与新增房地产投资增长率甚至有小幅回落，与往年相比，固定资产投资与房地产投资增长率均处于相对的低位水平。8月份，新增房地产投资累计同比增长19.3%，为年内的最低水平。

　　其次，从煤焦钢终端之钢铁价格变化看市场，我们发现旺季时节，钢坯价格不升反降。唐山钢坯价格更是从9月月初的3160元/吨，下跌至3010元/吨。9月份，宝钢、沙钢、武钢等纷纷停止涨价，其中沙钢两次降价，武钢亦明确降价，主流钢铁厂商已对市场已不再乐观。宝钢董事长一篇《钢铁行业寒冬期恐刚开始》多少对市场有较强的警示作用，大型钢铁厂商对市场行情再次谨慎，涨价周期或悄然结束，期现价差的回归注定需要期价的回调。刚经历反弹行情的市场不应“好了伤疤忘了痛”，产能过剩的顽疾非一朝一夕即可消除。今年以来，焦炭产量仍然保持较高增速，同比7.7%的供给增速高于需求增速，焦炭供给压力仍然不容小觑。

　　图8：炼焦煤供给情况 图9：焦炭产量及增速

　　来源：WIND，海通期货研究所 来源：WIND，海通期货研究所

　　经历了9月份的期价回调之后，10月份焦煤、焦炭似乎“高不成、低不就”。如今，市场分歧开始加大，产业客户亦显迷茫，不同产业客户给出的观点大相径庭，有乐观看涨的、也有悲观看跌的。山西焦煤有关人士告诉笔者：“现在铁路订单比较稳定，主要品种比9月份销售情况要好，大客户订单稳步增长。库存情况也有所好转，但还是比较大，主要是铁路运输有些跟不上。焦煤价格相对平稳，可能会小涨，动力煤需求稳定，涨幅会大一些，经过前期涨价，。” 现在经营情况已有所改善，不过还处于亏损阶段。”旭阳焦化的相关人士则表示：“因为参与套保，企业出货压力不大，库存水平较低，但不看好后市

　　在经历钢企补库存周期之后，钢铁生产企业的库存水平有所回升，目前国内重点钢铁企业的焦煤库存已达到14天的水平，较之前的11天有明显回升；而煤炭生产企业的库存水平则处于低位。受库存结构变化影响，煤炭生产企业的出货压力有所减轻，焦煤焦炭挺价意愿强烈。

　　目前市场多空交织，涨也难跌亦难，部分临时事件会推高起价，但未来市场前景不容乐观，触及区间高点时，继续上攻动力不足；钢铁现货市场成交不畅，会拖累焦煤、焦炭期价，但现货企业挺价则会延缓跌势。10月份行情仍将以区间震荡为主，J1401合约震荡区间为1510-1610之间。

　　投资观点：

　　从前期的政策节奏来看，预计宏观经济仍然存在持续偏暖的可能，但回升幅度将有所趋缓。在宏观经济企稳之时，调结构将再次成为政策关注的重点，优化经济结构是我国经济发展的中长期目标，为了改善经济结构，政府甚至会承担经济增长放缓的损失。

　　10月份上旬，首先关注煤炭、焦化企业的挺价力度，在煤炭、焦化企业试探性提价期间，煤焦将表现出较强的抗跌性，甚至会有所反弹；10月中下旬，若钢坯现货市场是否一如既往地疲弱，则JM1401合约与J1401合约将呈现弱势下行态势。短期来看，煤焦价格区间震荡的概率仍然较大。从中长期的角度看，煤焦延续弱势的概率较大。在操作方面，逢高沽空的投资策略相对安全，这一策略既适合短周期的波段操作，也适合长周期的趋势行情；未来行情偏弱的概率较大，事件激发产生的脉冲行情难以持续，逢低做多则应谨慎，需注意控制仓位并及时止损。

　　——海通期货研究所 郭军文