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　　十一假期后，市场基本延续了节前的反弹势头。市场货源不多，石化企业纷纷调整出厂价格，贸易商整体跟随涨价。市场氛围被提振。不过，由于下游需求乏力，工厂采购偏谨慎，对高价的抵触情绪较强。供应相对出现阶段性偏紧，是推动LLDPE价格走高的主要因素。不过，由于需求偏弱，在其他因素逐步弱化的背景下，期价高位上行的阻力不断增加。多空在高位的博弈增强。

　　一、 产业链因素分析

　　1、 供应增加，原油价格承压回落

　　10月份，国际原油价格整体震荡走弱。其中，WTI原油期价表现较弱，10月份基本延续9月份的回落走势，12月份合约一度跌破96美元/桶，跌幅达5.56%%。BRENT原油期价表现稍强，月内冲高回落，12月份合约最高一度至111.3美元/桶，月底回落至109美元/桶附近。BRENT-WTI价差扩大，月底至12.5美元/桶以上，月初为6美元/桶。

　　影响国际原油价格走弱的主要因素是，夏季用油高峰结束，炼油厂开工率下降，石油需求减弱，而石油产量仍在增加，特别是北美地区，石油的供需出现阶段性宽松，从而对油价形成打压。根据EIA公布的数据，10月25日当周美国原油库存增加409万桶至3.839亿桶；库欣石油库存增加218万桶至3550万桶；石油产量至785万桶/天；炼油厂开工率升高至87.3%。随着库欣地区向墨西哥湾地区的输油管线扩能和新投入运行，美国增产的石油能够被运输到墨西哥湾地区，从而使得增产对油价的压力能够得以实现。美国石油库存数据也因此大幅上升。这也是10月份WTI油价相对较弱的主要原因之一。

　　另外，美国债务上限问题和政府关门事件，令美国信用评级一度面临下调风险。市场对美国经济可能会受此影响而恶化的担忧情绪较大。这进而对美国石油需求的预期下降，并拖累WTI油价走弱。这是10月份WTI油价相对较弱的另一个主要原因。

　　BRENT油价相对受到一些积极因素的支撑，包括欧洲经济数据向好所显示的欧洲经济复苏可能、中国经济数据企稳向好、以及北海石油供应减少可能。期间，Ineos位于苏格兰的Grangemouth炼油厂因工人罢工而短暂关闭，市场一度担心Forties石油管道运输系统会受到影响。另外，利比亚石油产量下降，中东石油供应增加不多，对BRENT油价也形成一定支撑。

　　从季节性的角度来看，11月份油价继续下行的可能较大。产量增加和需求减弱，仍然是推动油价运行的主要动力。虽然预计10月底至11月上旬的几周内OPEC石油产量会因沙特减产而有一定程度的下降，但是这很难改变油价季节性下行的走势。11月份，宏观经济数据的利好，预计也会令油价出现向上的波动。

　　预计11月份WTI原油期货1月合约价格重心在95美元/桶附近，运行区间在90-98美元/桶；BRENT原油期货1月合约价格重心在104美元/桶，运行区间在101-107美元/桶。

　　10月份，石脑油价格重心震荡下移，月均价为919美元/吨(CFR日本)，比9月份下跌23美元/吨，月初一度跌至900美元/吨(CFR日本)以下。亚洲乙烯表现稍强，10月份东北亚乙烯月均价为1398美元/吨，比9月份上涨95美元/吨。乙烯装置检修，以及下游聚乙烯连续上涨，对乙烯价格有所利好。石脑油价格受原油价格影响较大。不过，随着乙烯裂解装置开工率回升，亚洲石脑油价格有所企稳。亚洲乙烯市场货源较前期稍显宽松，市场买气不足，消费者持币观望为主。原油价格的回落会进一步传导至乙烯环节，令乙烯承压。

　　从原油/石脑油裂解价差来看，10月份裂解价差月均值约为97美元/吨，比9月份下降9.5美元左右，月底至123美元/吨。原油/石脑油裂解价差基本维持正常偏上水平。较高的裂解价差，会令石脑油跟随原油走弱动力增强。

　　根据石脑油价格折算LLDPE生产成本，10月份平均在10344元/吨，比7月份下降290元/吨；月底在10570元/吨附近，低于现货价格约1420元/吨。聚乙烯生产效益相对较好，成本对聚乙烯价格的支撑较弱。

　　综述来看，11月份PE成本端整体表现偏弱，原油、石脑油、乙烯价格下行压力较大，预计会对PE价格有所拖累。

　　图1：连塑期货与乙烯价格走势图 图2：连塑期货与WTI期货走势图

　　来源：WIND，申万期货研究所 来源：WIND，申万期货研究所

　　图3：石脑油裂解价差及与连塑期货走势 图4：石脑油成本支撑与LLDPE现货走势

　　来源：卓创资讯，申万期货研究所 来源：卓创资讯，申万期货研究所

　　2、 刚需维持，高价接货意愿不高

　　10月份，下游市场整体表现乏力，上半月，虽然原料价格有拉涨，但是农膜跟涨并不明显，工厂对高价的抵触情绪较大，多数观望，以消化前期库存为主。后半月，随着原料价格高位徘徊以及农膜生产改善，订单情况有所跟进，经销商拿货积极，农膜价格跟涨。 月底双防膜价格主流在13200元/吨。

　　月底下游农膜市场情况如下：PE功能膜生产较好，华北地区开工率增加，一般在6-9成范围，受雇工紧张、设备可用率等影响，多数厂家实际生产量已达到最高值。北方地区日光温室膜需求基本结束，其他地区需求较少，厂家多转入PE功能膜生产。地膜生产变化不大，个别厂家生产以投标订单为主，开工率在6-9成，市场订单较少，多数处于停机状态。

　　图5：近年塑料薄膜月产量变化(单位：万吨) 图6：近年农膜月产量变化(单位：万吨)

　　来源：WIND，申万期货研究所 来源：WIND，申万期货研究所

　　统计数据方面，2013年9月份国内塑料制品总产量在558.5万吨，较2012年同期增长10.2%，2013年1-9月份国内的塑料制品累计总产量在4533.78万吨，较2012年同期增长3.59%。其中，塑料薄膜9月总量为96.16万吨，同比增长12.5%，1-9月份总量为787.2万吨，同比增长11.25%；农用薄膜9月总量为17.42万吨，同比增长13.9%，1-9月份总量为131.92万吨，同比增长16.42%。塑料薄膜的生产整体呈增加趋势，不过增速较往年同期有所放缓。农膜生产提升较快，增速大于往年同期表现，显示刚性需求仍然较好。

　　从往年情况来看，第4季度薄膜，特别是农膜产量均处于年内较高水平。预计11月份下游刚性需求仍然会维稳。但是，考虑到订单释放不多，工厂采购意愿仍会对价格作出负面反应。需求对价格的主动拉涨有限。

　　3、 装置检修，PE库存偏低

　　10月份，国内PE现货价格高位调整，整体震荡，局部价格重心有所上移。上旬，石化企业频频上调出厂价格，商家跟涨报盘出货。不过，由于高价抑制下游需求，中旬PE价格有所回调。下旬，由于装置检修，市场货源不多，石化价格再度调涨，特别是月底拉涨较为明显。LLDPE月度均价在11880元/吨，环比涨0.67%。LDPE月度均价在13100元/吨，环比涨4.8%。HDPE拉丝、注塑及膜料涨幅明显，在200-300元/吨。10月份，齐鲁化工城齐鲁石化LLDPE月均价比9月份降34元/吨，广州市场广州石化7042月均价比9月份涨262元/吨，余姚市场扬子石化7042月均价与9月份基本持平，在11900元/吨附近。

　　装置检修方面，除了此前一直处于检修状态的抚顺石化、大庆石化等装置外，福建炼化产能分别为40万吨的HDPE和LLDPE装置也在月中开始检修，预计会持续到12月份。装置检修规模增多，进一步加剧了市场货源不多的局面，对价格形成推涨。不过，月底市场消息称此前检修了5个多月的抚顺石化将从11月初开始逐渐重启装置。这一消息一度对价格形成打压。不过，由于该装置曾多次延迟重启，后续其能否顺利启动仍有不确定性。11月份，如果抚顺石化装置重启，则会对冲福建炼化检修带来的影响。后续可关注茂名石化等装置检修动向。

　　产量及进出口量数据方面，2013年9月国内PE产量为92.2万吨，较去年同期(78.2万吨)增加14万吨，同比增加17.9%。全年累计819.7万吨，同比去年(755.4万吨)增加64.3万吨，增幅为8.5%。2013年9月PE总进口81.35万吨，环比增加1.04%，同比上年9月份(78.17万吨)增加4.07%。全年累计进口643.60万吨，同比去年增加9.70%。从品种来看，增长最多的是HDPE，增幅达16%。高压受供应不稳定的影响，增幅在5.4%。LLDPE竞争最为激烈，进口量增速最慢，幅度在1.5%左右。9月份，PE表观消费量合计172.24万吨，环比提高2.97%，同比提高7.61%。

　　表1. 近期国内聚乙烯装置检修计划(单位：万吨)

　　来源：卓创资讯，申万期货研究所

　　图7：聚乙烯月度产量、进口量和表观消费(单位：万吨)

　　来源：WIND，申万期货研究所

　　9月份，PE表观消费量仍然延续增加，不过进口增速不高。从10月份的内外盘价差来看，进口动力有所减弱。10月份华东地区市场价格与远东市场LLDPE价格的价差均值在375元/吨，比9月份下降120元/吨，月底至280元/吨。内外盘价差缩小，将会降低进口意愿，10月份进口货源整体不多。

　　库存方面，由于装置检修，石化企业限产供应，库存水平控制在相对低位。截至月底，石化企业PE总库存约为61万吨，处于历史平均水平以下，其中线性库存在14.5万吨附近，处于年内偏低水平。贸易商和下游工厂整体维持低库存操作，社会库存水平偏低。根据中塑在线统计，PE社会库存规模比上月下降4.5%，处于年内低位。

　　综合供应端来看，由于企业维持检修，进口增速放缓，社会库存水平偏低，对市场价格形成一定支撑。预计11月份供应端对价格的支撑作用仍然存在。

　　图8：内外盘价差情况(单位：元/吨)

　　来源：WIND，申万期货研究所

　　4、 技术面：高位调整压力较大

　　从月K线上看，LLDPE期价整体处于2011年10月份以来的三角形震荡区间内，目前处于向震荡区间上界附近运行的上涨通道内。随着期价接近上界附近和站上长期均线系统，期价波动性增强，多空争夺变得激烈。虽然连续5个月月K线收阳，但是1401合约期价在11500点上方面临一定抛压。KD指标和MACD指标连续走高，支持期价上涨。

　　从周K线上看，上半月两根周K线连续收阳，且有成交放量，显示上拉过程中多空交投活跃，表现了一定涨势。不过，后半月两周震荡调整为主，期价一度下探5周均线支撑，显示冲高动力有限。周度均线系统呈现多头排列，支持期价上行。不过，周度KD指标和MACD指标均显示一定的顶背离迹象，暗示高位抛压较大。从黄金分割线上看，期价上方临近2011年2月份至12月份下降区间的61.8%分界线，该位置阻力较强，期价存在向下调整回踩50%分界线10900点附近的可能。

　　从日K线上看，期价在上半月急剧拉升，并创阶段性高点，有多头末期特征。后半月期价震荡调整，高位形成M头特点。日线KD指标和MACD指标也显示顶背离特征，暗示期价下调压力。

　　图9：LLDPE主力1401合约周K线图

　　来源：博弈大师，申万期货研究所

　　综合来看，期价一方面显示了较强的涨势，另一方面高位抛压也在随之增加，技术性回调压力较大。

　　5、 宏观面：氛围向好，信心趋稳

　　从目前公布的经济数据来看，市场氛围整体趋稳。虽然国内经济增速放缓，不过在数据导向下，市场预期和信心有所趋稳。11月份降召开三中全会，在此之前市场情绪会相对偏多。不过，另一方面，目前国内经济增速放缓已经明确，即使后续企稳，在短期内大幅提升的可能也不大。会议纲要预计重点在于布局和维持经济在目前水平上良性发展，未来一段时间经济低速将会是常态。因此，本次会议在对市场信心和市场情绪有短暂提振后，很可能会诱发利多出尽效应，届时资产将面临一定抛压风险。对于商品市场，本次会议的利多影响预计也相对有限。

　　外围市场方面，10月份美国经济数据多空参半，美国政府关门对经济的影响可能会在后续有所体现，不过整体复苏的步伐预计不会改变。美联储维持QE政策不变，短期内对市场信心有所支撑。不过，后续市场对QE政策退出的忧虑预计还是会有所上升，届时对市场或有所压力。欧洲经济数据整体向好，形势较之前有所改善。市场预计欧洲央行会维持低利率策略，特别是在通胀偏低背景下，进一步宽松的可能仍然存在。一方面，欧洲经济复苏的基础将会被进一步巩固，另一方面，如果欧洲央行降息，美元对欧元相对走强，或对大宗商品形成一定压力。

　　另外，中东地区局势整体趋于缓和，叙利亚内战和伊朗石油禁运均出现一定程度缓和。这会减弱地缘因素对石油价格的上推风险。

　　综合来看，11月份宏观面氛围整体向好，但是市场预期或将在利多释放后而存现下调，带来市场情绪的回落，以及对商品期货价格带来的下行风险。

　　二、 小结

　　综合来看，11月份PE基本面受装置检修和货源不多的影响，价格存在支撑。但是，由于需求跟进乏力，对高价反应偏负面，加之原油回落压力较大，PE估值存在下调可能。

　　因此，预计11月份PE期价高位回调压力较大，建议追高谨慎，关注波段性沽空机会。另外，11月份LLDPE期货面临移仓，多头移仓会对1405合约形成上拉。虽然近月合约受货源偏少支撑较强，不过远期价格贴水幅度在宏观背景下走高可能也不会太大。1401-1405合约价差超过600点时价差交易追入谨慎。

　　(申银万国[微博]期货 能源化工组 宫庆彬)