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　　内容提要：

　　目前美豆丰产在望，随着后期收割的加快，美豆调整局势难改。但由于美豆到港的延迟以及我国豆粕库存不足，豆粕现货价格将维持强势。同时，随着年末饲料养殖业盈利状况的好转，消耗豆粕量的提高，也将支撑豆粕的价格。而豆粕期价的大幅贴水，更加限制了豆粕下跌的空间。因此，虽然后期随着美豆到港量的增加以及港口压榨企业开工率的上升，但豆粕价格易涨难跌。操作上建议在豆粕1401合约中，于3550元/吨附近建立多单，持有至交割月之前基差回归正常为止，止损于3500强支撑，目标点位为12月底现货价格贴水200的价格。仅供参考。

　　一、 行情回顾

　　大连豆粕期货24日高开下探后震荡回升，主力1401合约收3638元/吨，涨40元/吨。豆粕今日高开，现货价格对1401合约期价支撑较强，基差幅度高于600元/吨。在11月中旬之前，美豆到港量比较少，相对需求反而比较旺盛，豆粕现货市场继续维持坚挺稳固为主，期货市场跌幅有限。。

　　芝加哥期货交易所(CBOT)大豆期货周四小幅收低，交易商说，因技术卖盘及美国收割压力，令大豆期货从早盘涨势中回落。11月大豆合约 触及1318美分日内高位，但低于周三日高1318.75美分和该合约50日移动均线切入位1319美分，引发技术卖盘。

　　图表一：CBOT美豆11合约 图表二：豆粕1401

　　数据来源：国贸期货、博易大师

　　二、 宏观经济分析

　　国家统计局14日发布数据，9月份全国居民消费价格总水平(CPI)同比上涨3.1%，涨幅比上月扩大0.5个百分点。其中，食品价格上涨6.1%，非食品格上涨1.6%。

　　9月CPI继续攀升的原因主要来自于食品价格上涨，而非货币因素。进入9月份，由于中秋和国庆双节因素的影响，食品价格总体处于上涨趋势。据国家统计局50个城市主要食品平均价格数据，9月份鸡蛋和猪、牛、羊等肉类价格上涨明显，其中，鲜菜价格同比上涨18.9%；肉禽及其制品价格上涨6.6%，而非食品当月同比仅上升1.6%，食品因素推动CPI上涨1.89个百分点，成为主要推动因素。

　　9月食品价格CPI环比上涨1.50%，延续了自2013年8月份环比上涨的势头。而非食品CPI环比仅仅上涨0.40%，较8份的0.10%有所提升，但幅度不明显。值得注意的是，尽管猪肉价格可能出现一定程度的上涨(可能来自于饲料价格上涨的传导)，但是生猪存量量仍然居于高位。据农业部发布的消息称，8月份生猪存栏量同比上涨0.5%，环比上涨0.9%，这无疑限制了未来几个月生猪价格的涨幅。

　　有分析认为，通货膨胀突破“3”以后，由于前期货币刺激已经开始见效，通胀速度将一直保持在较快的发展趋势上。不过，如果考虑到9月CPI上涨主要是因为蔬菜价格波动和两节消费影响，而这两种因素具有一定的不可持续性，目前仍难以推出10月CPI也将加快上涨的结论。

　　而美国方面，由于债务上限将在明年初重新表决，届时国债市场波动性将显著提升，这导致了美联储今年12月仍然不会削减QE的可能性，致使市场进一步强化了原来短期资金流出美国、流入新兴市场国家的趋势。投资者目前大量抛售美国短期国债，导致美国短期国债收益率一再上涨。中国方面，10月18日，国家外汇管理局公布的数据显示，2013年9月，银行结汇1656亿美元，售汇1388亿美元，结售汇顺差268亿美元，为连续第二个月出现顺差，且顺差额相比8月份的水平大幅上升。同时，10月国庆后，人民币汇率出现重新上涨的迹象，18日人民币兑美元汇率中间价突破6.14关口，创下汇改以来新高。种种迹象说明，短期热钱再度汹涌，在10月底至年末的一段时间内，央行可能放慢逆回购力度，而长期资金亦将被央票续发锁定。

　　总体来说，10月~11月的CPI也将继续上涨，但推动因素不太可能来自于国内食品价格，而很可能来自于人民币升值效应带来的热钱，但考虑到时滞问题，10月CPI环比和同比仅仅会有一定温和上涨。对于大宗商品来说，即将到来的三中全会可能会迎来新一轮的利好刺激。

　　三、 基本面分析

　　3.1、出口数据提振美豆价格

　　出口需求炒作支撑大豆价格。最新一期出口周报显示，美豆出口检验量5932.5万蒲式耳，前一周为4744.1万蒲式耳，今年以来累计达1.73745亿蒲式耳。有消息称，俄罗斯近期进口12万吨美豆，此前已经购买了12万吨美豆，而去年俄罗斯仅进口8.1万吨美豆。

　　此外，美豆产量是市场关注的焦点。美国农业部公布的最新作物供需报告显示，美豆收割率为63%，5年均值为69%；优良率为57%，前值为53%。数据显示，美豆收割进度略有滞后，但总体无大碍。

　　市场目前聚焦在美国农业部11月将发布的供需报告上，并预计大豆单产高于预期。据路透社的调查显示，分析师预计，今年美国大豆平均单产为41.931蒲式耳，高于美国农业部9月预测的41.2蒲式耳。

　　天气炒作过后，美豆主要焦点转向新作供应压力和销售进度。按照目前的收割进度，美豆将在11月初大量上市，将对美豆现货价格及美豆基差造成较大影响，从而压制CBOT豆价。

　　图表三：美豆出口净销售及装船(万吨)

　　数据来源：国贸期货、USDA

　　按照历年来的情况，新收割的大豆一般将在11月至次年3月大量装船，从历史数据来看，美豆一般是从11月初开始大量装船运往中国，在11月下旬开始大量到港，但此为最佳理想状态，因此收割、装船、运输任何一个环节出问题美豆都将易涨难跌，且美豆大量出口期间，不太可能出现价格大幅下跌的情况，从而带动连盘豆粕价格继续上涨。

　　图表四：中国大豆到港量(吨)

　　数据来源：国贸期货、商务部

　　3.2、豆粕现货供给持续紧张，等待美豆上市

　　今年美豆种植期间湿度过大，导致大豆种植延期两个星期左右，因此，今年收割进度放缓。同时，美债危机导致港口美豆装运受到一定影响。9、10月份部分船期到港有所延迟，预计11月进口大豆到港量为430-450万吨，低于之前预期，12月份到港量预计为550-570万吨。近月到港量的延迟将使豆粕近月合约的跌幅有限。

　　由于大豆进口的延迟导致豆粕库存紧张，致使现货价格高企，尤其是南方部分港口，供应缺口较大，部分港口报价接近4500元/吨的高位，而全国豆粕平均价格也在4400元/吨左右，豆粕主力合约1401在3620元/吨，贴水接近800元/吨。

　　图表五：全国港口大豆库存

　　数据来源：国贸期货

　　图表六：期现基差图

　　数据来源：国贸期货

　　上图为南通现货价格与豆粕合约1401的价差图，目前价差正处于历史高位。因此，后期随着美豆的到港量增大，豆粕现货价格下滑的过程中，期价下跌的空间反而会缩小，高价差限制豆粕期价的下跌幅度。

　　3.3、我国养殖业复苏持续

　　对于豆粕下游的需求情况，前期养殖利润的改善，带动养殖户生猪补栏积极性提高。根据农业部生猪存栏量的数据，自今年3月份开始，生猪存栏量一改前期大幅下滑的局面而不断上升。同时，300元/头，以及气温回落提振养殖户养殖积极性，预计生猪、蛋鸡以及肉鸡的总体存栏量在年前将保持高位水平。

　　图表七：全国大中城市猪粮比

　　数据来源：国贸期货

　　四、 投资建议

　　目前美豆丰产在望，随着后期收割的加快，美豆调整局势难改。但由于美豆到港的延迟以及我国豆粕库存不足，豆粕现货价格将维持强势。同时，随着年末饲料养殖业盈利状况的好转，消耗豆粕量的提高，也将支撑豆粕的价格。而豆粕期价的大幅贴水，更加限制了豆粕下跌的空间。因此，虽然后期随着美豆到港量的增加以及港口压榨企业开工率的上升，但豆粕价格易涨难跌。操作上建议在豆粕1401合约中，于3550元/吨附近建立多单，持有至交割月之前基差回归正常为止，止损于3500强支撑，目标点位为12月底现货价格贴水200的价格。仅供参考。

　　国贸期货 林丙红 黄 隽