信达期货：补库动力减弱 煤焦下行概率较大
10月份以来，焦炭现货价格在多数地区平稳运行，焦炭期货盘面上整体处于震荡的走势，震荡区间在1600-1700元/吨。9-10月焦炭市场多空因素交织，一方面受冬储行情和市场对需求旺季的预期，焦炭现货价格部分地区有所上涨；而另一方面钢价走势疲软使得焦炭价格上涨阻力重重，总体涨幅很小。后市这种平衡将被打破，焦炭和焦煤供过于求的矛盾在不断深化，价格下跌难以避免。
焦化企业开工率高企，后市供应压力较大。10月份焦化厂开工率开工率维持高位。其中小于100万吨产能企业开工率84%，较9月提高2%，100-200万吨企业开工率79%，较9月提高1%，200万吨以上企业开工率92%，较9月提高1%。一般焦化企业在利润转好的情况下会维持高开工率，如果这种高开工维持一段时间，后市的供应压力将加大，如果需求无法跟上，对后市比较利空。
图1.焦化厂产能利用率
资料来源：我的钢铁网，信达期货研发中心
从港口的焦炭库存看，截至10月25日，天津港焦炭库存为266万吨；连云港焦炭同口径库存为14.5万吨，较9月底下降；日照港为18万吨，较9月底上涨3.2万吨。从中转地的历史库存情况来看，港口的焦炭库存一直处于上升中，这几个港口属于期货交割港口，港口货源的充足表明空方寻找货物交割非常便利。
图2. 港口焦炭库存 单位：万吨
资料来源：我的钢铁网、信达期货研发中心
焦企焦炭库存出现回落。一般焦化企业的库存高点对应着价格的低点，库存的低点对应着价格的高点，近期在高产量的情况下焦化企业仍能持续去库存，主要是因为钢厂补充焦炭库存的原因，钢厂的焦炭库存近期快速上涨，焦炭可用天数从10天上升到14天，钢厂补库的过程也支撑了焦炭的价格，如果焦炭可用天数达到15天以上，钢厂补库动力将大大减弱，支撑焦炭价格的因素减弱。我们将重点关注焦化企业焦炭库存的变化情况，如果焦炭库存出现上涨，焦炭现货价格回落的压力将进一步增加。
图3.焦化企业焦炭库存 单位：万吨
资料来源：我的钢铁网，信达期货研发中心
图4.钢厂焦炭库存 单位：天
资料来源：我的钢铁网，信达期货研发中心
期现回归仍是焦炭、焦煤价格下跌的驱动因素。从期现价差的角度看，天津港的准一级冶金焦炭报价在1490/吨，折算水分、硫分、承兑价格等因素后，折合价格1505元/吨。河北地区的准一级冶金焦炭报价在1330元/吨，折算成盘面价格为1370。从历史的交割情况来看，焦炭期货一般都能回归现货，贴水天津港的报价，靠近河北地区厂库的价格，从这一点看，焦炭期货的价格还有回落空间。
焦煤方面，作为期货基准交割的京唐港焦煤现货价格在10月份上调50元，A8.5G80S＜0.6V26-28京唐港澳洲焦煤平均报价1075元/吨，折算到盘面焦煤价格为1025元/吨，焦煤期货的价格均处于升水状态，而且从交易所公布的持仓来看，有现货背景的席位赫然在目，因此后期焦煤继续保持期现回归的概率较大。
焦煤产量和进口量仍维持高位，库存高企。9月山西焦煤集团的产量为880万吨，环比变动不大，同比增加20.7%，8月全国焦煤产量4853.6万吨，同比增加7.67%，整体的产量维持在几年来的高位，表明虽然焦煤价格下跌，煤炭企业减产的动力不是很足。
焦煤四港库存反应了进口焦煤的库存情况，其中主要是京唐港和日照港的库存占了大部分。10月焦煤北方四港库存742万吨，9月为792.5万吨，去年10月港口库存合计530万吨，库存同比增加40%。总体来看，焦煤的港口库存处于高位。
由于内外价差的存在，我国焦煤的进口量一直处于上升的局面，进口量的增加造成国内焦煤进一步的过剩。9月我国进口焦煤数量725.23万吨，环比增加15.3%，同比增加200%，因为焦煤进口利润保持稳定，预计后续进口数量将继续保持高位盘整。
图5. 焦煤产量 单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图6.焦煤四港库存 单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图7.焦煤进口利润和进口量 单位：元/吨、万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
粗钢产量维持高位，需求继续扩张幅度有限。国内粗钢的日均产量维持高位，高炉的开工率达到9成以上，表明焦炭的需求尚可，价格上的表现就是焦强钢弱，但近期钢厂的开工率略有下降，如果这种势头维持，必将传导到上游，对焦炭和焦煤都利空，总体来看，粗钢产量继续上升的空间有限，反而接下来减产的可能性较大。从钢厂的利润情况来看，由于原料跌幅不大，钢厂的盈利情况不容乐观，这将造成高开工率难以长期维持，而且钢铁行业又是污染大户，为缓解河北钢铁的生产混乱和京津冀地区的空气污染，钢铁行业面临压缩产能和减产的压力。
图8.粗钢日均产量 单位：万吨/天
资料来源：WIND，信达期货研发中心
图9.螺纹钢利润 单位：元/吨
资料来源：WIND，信达期货研发中心
后市展望和操作
综合以上分析，我们认为焦炭在高开工率下后市供应充分，而需求端的钢厂开工率较高，需求继续扩张的幅度有限，且钢厂近期出现减产势头，这将造成焦炭供过于求。焦煤企业开工率不减，进口冲击仍然猛烈，各环节库存较高，后市焦炭价格下跌，焦化企业一旦降低开工率，也将利空焦煤价格。单边操作上，我们建议可以在均线压力附近放空焦炭和焦煤。
套利策略上，焦煤作为主要的炼焦原材料之一，根据配煤的技术不同，占焦炭成本达20-40%，焦煤、焦炭之间存在高度相关的价差关系，从期货盘面看，二者的价差范围在370-475，价差靠近470附近，表明焦炭价格相对偏高，我们可以执行做空焦炭，多焦煤的操作；当价差在370附近，焦炭的价格相对被低估，我们可以执行做多焦炭，空焦煤的操作。
信达期货
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