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 　　主要内容介绍

　　上周五铁矿石强势登陆大连商品交易所[微博]，开市第一天持仓即超过螺纹钢第一日持仓，成交也十分活跃。

　　但就定价而言，铁矿石上市首日的价格并不高，低于同品味价格。且铁矿石的近月合约走势更为强劲，远月走势孱弱。这与煤钢焦产业链期货定价高于现货，远月合约走势更为强劲的情况出现了一定的分歧。

　　我们认为，就品种的基本面而言。焦煤、焦炭与铁矿石有一定的相似性。首先，供给方面，焦煤、焦炭现在的价格还未达到成本，价格还没能倒逼矿山减产；同时市场认为本年度是铁矿石的供需转折年，后期矿石将转为过剩，且在目前的价位下，矿山的生产积极性仍然较高。其次，需求方面，焦炭大部分用在冶炼钢铁，而铁矿石也主要用在炼铁方面。两者的供给倾向过剩之后，需求将成为价格的主要驱动因素。再次，从季节性来说，今年的历史看，焦炭的现货5月合约与1月基本无升水，而铁矿石类似。这就使得期现价差看，05的焦炭期货相对高估，而05铁矿石相对低估。最后，近1年的现货价格，两者的相关度在0.8以上。我们认为两者的现货价格有一定的趋同性。而现货的定价存在估值的偏离。

　　因此，我们选择多铁矿石05合约，空焦炭05合约的对冲套利操作，操作手数配比以合约价值相当为原则。

　　焦炭供给

　　焦炭的供给产业链的最主要瓶颈在于炼焦煤。本年度虽然炼焦煤价格下行，但跌幅仍然未至成本，使得炼焦煤的产量增幅犹存。今年8月山西炼焦洗精煤产量666.2万吨，较7月环比上涨7.0%，比去年同期增加35.2%。1-8月陕西炼焦洗精煤产量5022.5万吨，较去年同期增加13.1%。

　　图1：山西炼焦洗精煤产量

　　同时，炼焦煤的进口也在继续增加，1-8月进口5473万吨，较去年累计增加49.5%。

　　随着焦化企业利润的恢复，近期焦化厂的开工率维持高位，而焦炭的产量亦随之攀升。

　　我们看到，在目前的价格下，炼焦煤的供给没有萎缩，作为焦炭最重要的成本支撑并不牢靠。焦炭供给面尚未出现瓶颈。

　　铁矿石供给

　　我国铁矿石对外依存度达到60%左右。而外矿多为三大矿山垄断。加上FMG，到2014年全球前四大矿商产能扩张将在1.2亿吨左右。

　　今年1-8月份，国内铁矿石产量为9.04亿吨，比去年同期增长7.8%。预计2013年全年铁矿石原矿产量13.8亿吨，较上年增加7000万吨，折合精矿粉2330万吨。

　　我们看到本年度末开始，铁矿石将由短缺转为过剩，这也是市场不太看好铁矿石的主因。但即便如此，铁矿石的产量增幅也仅与焦煤类似。两者均为供应过剩的品种。

　　钢厂库存

　　对于供应过剩的品种来说。下游的库存变化及实际需求是引导价格变动的主因。

　　我们看到钢厂的焦炭库存近期已经出现了回升。焦煤库存甚至达到了历史新高。钢厂继续补库存对焦煤焦炭的拉动应较为有限。但焦化厂的焦炭库存偏低，我们了解到是焦化厂主动去库存所致。由于焦煤的供应充沛，焦化厂在保证利润的同时会继续增加开工。焦化厂的焦炭库存低位并不能对焦炭起到决定性的支撑作用。

　　根据某网站的统计，最新一周的大中型钢厂的进口矿可用天数为28天。处于历史中值。

　　图2：进口矿平均库存可用天数：国内大中型钢厂

　　钢铁产量

　　焦炭与铁矿石主要需求在钢铁。那么钢铁行业的发展是其价格变化的主要驱动因素。

　　据国家统计局统计，9月全国粗钢日均产量218.07万吨，环比增长1.99%，连续两月环比上升，达到历史第三高水平。今年2月份全国粗钢日产量创历史最高水平，达到220.82万吨。钢材产量攀升，但其速度不及焦煤焦炭的产量增速。

　　焦炭季节性

　　如图所示，近5年的数据看，焦炭的1、5现货价基本持平。

　　图3：焦炭的季节性

　　铁矿石季节性

　　近五年的数据来看，铁矿石5月的均价略高于1月。

　　图4：铁矿石的季节性

　　现货相关系数

　　近3年(2010年10月18日-2013年10月18日)焦炭和铁矿石的相关系数为0.88。两者走势相关程度极高。

　　总结

　　基于上文中列出的主要因素：1、现货基本面的相似(供应过剩，下游库存中等偏高，下游需求较平)；2、季节性(1、5月价格类似)；3、历史走势相关度高。

　　我们认为焦炭的远月价差与铁矿石的远月价差结构应类似，两者的估值与现货的价差不应出现过大的偏离。目前焦炭高升水，而铁矿石贴水的状况应难以持续。

　　因此，我们推荐投资者进行抛j1405，买I05的操作。

　　风险点

　　1、政策性风险

　　近期环保成为市场的焦点，本年度7、8月钢价的上涨也是由钢厂减产为主要的炒作因素。近期唐山将根据《国务院关于重点区域大气污染防治“十二五”规划的批复》(国函〔2012〕146号)、《国务院关于印发大气污染防治行动计划的通知》(国发〔2013〕37号)、《河北省大气污染防治条例》、《河北省减少污染物排放条例》、《中共河北省委河北省人民政府关于印发河北省大气污染防治行动计划实施方案的通知》(冀发〔2013〕23号)等法律法规及规定，整治高硫高灰分焦炭的使用。改变市场的预期，使得焦炭走势强于矿石。

　　2、资金利用的风险。

　　不排除短期焦炭涨幅过快，价差拉大导致资金不够的风险。

　　兴证期货 李文婧 刘佳利