上海中期：各位专家、期货同仁，大家下午好。我的演讲题目是“回归基本面——春节前炼焦弱势难改”：行情回顾、基本面分析以及后市操作策略。

　　首先来看焦炭期货走势。我们看到近期在宏观因素利好的带动下，焦炭1305合约进行了一波强势反弹，但是目前从图形来看，整体期价依然维持在区间盘整的格局当中，上方1681前期高点依然有较大压制，我们认为在宏观因素利好的逐步消化之后，期价将会有回归基本面的需要。

　　下面是基本面情况的介绍。供应、需求以及成本三大因素均难有利好：首先是产能问题，焦炭的产能问题一直是打压焦炭价格的最重要因素，从整个焦炭产量的统计数据可以看到，今年10月份焦炭的产量已经环比回升了近5%的幅度，今年6月份焦炭产量创了历史新高，哪怕经过连续3个月的产量减产，我们看到9月份的产量最低水平也依然未能达到今年年初的最低水平以下，所以目前焦炭整个产量依然对价格有较大压力。由于焦炭主要是用来炼钢，我们也将焦炭和粗钢产量进行了对比。从左图的统计数据可以看到，在整个同比增长率的走势对比当中，近几年焦炭产量的反弹幅度以及速度均是超过了粗钢产量，目前只是达到了持平的水平，而从现在整个行业现状来看，冬季钢厂停产检修的动能已经有所加大，而整个钢企的产能利用率的释放还是有进一步的加快速度，大于200万吨的大型钢企目前产能利用率已经高达85%，部分河北主要生产企业已经达到了满负荷的生产，因此我们认为在春节以前焦炭的产量依然将有进一步释放的空间，将继续对价格构成较大的压力。下游需求方面，焦炭主要用途就是用来炼钢，因为钢厂的采购也是决定了焦炭的需求量。从目前钢焦产业链的情况来看钢厂依然具有较强的话语权优势，在整个钢厂利润较理想的情况下会对焦炭的采购价格有一定的支撑，而在钢厂的利润有所下滑的过程当中会继续打压焦炭的价格。进入12月份以来，钢厂的主流对于后市的价格并不看好，已经开始大幅下调的出厂价格，今年钢企资金压力也是比较大的，对于原料的冬储意愿并不如往年那么强烈，所以在整个钢铁行业不景气的情况之下，我们认为在春节以前钢厂依然是以缩减焦炭采购量、打压焦炭价格为主。

　　钢厂的利润率主要是由钢材价格决定的，因此我们也将重点通过分析钢材市场的情况，进而把握焦炭价格的走势。从我们做的对于钢厂利润率的盈利空间统计数据可以看到，自9月初钢价触底反弹以来，钢厂利润率也有了明显的改善，但是近期宏观经济形势的利好预期并没能有效提振钢材市场现货价格不断回落的弱势格局，因此目前整个钢厂的利润还是有进一步大幅收窄的趋向，部分钢厂已经进入了再度亏损的局面，所以我们认为在春节期间钢厂仍然加大对焦炭采购价格的打压力度。

　　综观钢材市场，无论是从产量、库存、需求和成本来看，整体依然是以悲观因素居多，宏观经济形势的利好对于节前整个钢铁行业的提振较为有限，因此钢材价格仍然是将由供求关系主导，我们对于春节前钢材价格仍然维持看空的观点。从统计数据来看，目前整个钢材的日均产量依然维持在195万吨的高位水平，今年钢厂的去库存化压力也是比较大，我们可以从这张图上看到红线代表整个钢厂库存量的水平，今年全部维持在去年最高水平线以上，而下游固定资产投资的增速已经保持平缓，但是冬季的淡季对于钢材的需求依然并不乐观，因此钢市供求矛盾依然是较大的。

　　我们也对螺纹钢期货以及焦炭期货价格走势进行了对比，从这张图表中可以看出二者具有较强的趋同性，根据统计数据测算，相关系数也是达到了0.9543的高位水平，因此钢市的整体弱市也将带动期货价格回归弱势。

　　从焦炭成本来看，虽然对于近期国产炼焦煤价格有一个大幅回升的现象，但是有一个问题我们依然需要注意，就是进口焦煤和国产焦煤价差的变化。目前进口炼焦煤价格依然维持弱势，必和必拓对于明年第一季度焦煤价格下调了5美金/吨，到了165美金/吨的水平，因此整个进口炼焦煤的弱势将对企业有一定的采购吸引力。

　　由于二者相互制约的作用，我们对于国产炼焦煤的价格走势并不看好。因此在春节以前焦炭的成本支撑将是比较弱的。综合以上基本面分析，我们认为在春节以前焦炭依然有逢高做空的机会。

　　从整个走势图上可以看到在1680-1700区间之内压力较大，下方目标位看到前期盘整区间下移到1520，对于做空的主要风险点在于宏观层面是否能够继续出台重大利好消息刺激，如果宏观层面的强势带动期价强势突破则可止损。

　　傅大蔚：讲的很好，我有两个问题。你的第一页是一个阶段性反弹的图，但是你只画出了一个大大的V线，我觉得你对这个V线的解释力量不够，也就是说你得出的是一个反弹而不是上涨。我的观点不是上涨，我只是说你的这幅图得出的是一个反弹的结论，我认为你的依据不足够强大。第二幅图是你解释钢价回落盈利空间缩窄，我也感觉到论据不足，能否解释一下这两个论据的问题？

　　上海中期：首先就近期焦炭期货价格进行强有力回升的格局，这是由于宏观形势的利好，但是目前焦炭价格的整体强势其实已经透支了这种利好的预期，所以我们在图中标的依然是焦炭价格以一个区间盘整的格局为主。如果是一个上涨的格局，除了宏观利好之外它的基本面情况依然是予以配合才能构成一个比较强势突破上涨的趋势，所以在整个图的构建当中，我们认为整个前期高点的压力还是比较大的。另外目前钢材现货价格其实是弱势回落的格局，宏观经济形势向好并没有带动整个钢需较弱的扭转，因此还是维持向下走弱的态势，近期铁矿石价格依然维持较强的反弹格局，我们根据全国均价以及成本跟踪可以计算出目前钢厂的盈利水平还是有所缩窄的。我们对于成本的测算依据是根据1.6吨的铁矿石加上0.5吨的焦炭以及其它的财务费用测算出来的。另外我们之所以认为它是一个反弹而不是一个反转，因为9-10月份国际的大环境就是欧洲央行推出OMT，美国接着推出了QE3，导致了全球风险资产的大幅反弹。当时国内的经济形势处在一个不明朗的阶段，恰恰又是国内第三季度GDP出来，印证了9月份国内经济的阶段性低点。从宏观面上看，2002年中国经济之所以处于长期下滑的阶段，主要是两个周期的叠加，一个是长周期中国现在面临的很多结构性的转型，另外就是短周期的经济去库存的问题。在9月份经济开始回暖主要还是停留在一个去库存的层面，至于2013年中国的宏观经济，其实更多的是取决于一个长周期的状况，就是经济结构怎么改革的问题。关于大家对于2013年宏观经济的很多争论，很多人说是城镇化，但是大家也知道，中国过去20年哪一年不在城镇化？而且哪一年城镇化的速度低了？新的城镇化和过去的城镇化更多的不同可能体现在更多关注于民生、更多地关注城镇化的可持续性的问题上，未必是在增量上有一个大的变化，而且在2013年我们国家整个宏观经济的角度来说，一个是要关注政策对于稳增长的增速是不是特别看重，另外就是要防风险，风险可能集中在两点，一个是房地产市场，最近房价有一种回暖的态势，房价持续快速上涨显然是在政策层面上不能容忍的，另外就是影子银行的问题，我觉得对于2013年投资的持续快速增长不宜过分乐观。