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　　2012年11月，由于中国正处于“十八大”期间，因而政策方面较为平淡，既没有较大的利空，也没有明显的利多，基本处于“真空”期。连焦主力1305合约三度欲冲破1600一线重要关口，始终遭到空头的犀利打压而未果，尤其是最近一次被螺纹钢严重拖累而大挫，并跌破60日线支撑。笔者倾向于，目前连焦下方空间有限，目标位100一线。

　　一、焦炭冬储效应或现，库存和开工率趋降

　　考虑到“十八大”的召开，山西省前期已经加强了对煤炭企业的安全检查力度(例如，要求中小煤矿于9月1日至10月31日全部停产)，从而导致焦煤供应减少，焦炭产量同比降幅较大。

　　随着“十八大”的结束，焦炭供求面的关注点从“安全检查”转向“冬储因素”。一般而言，四季度处于传统的冬储季节，尤其是考虑到四季度中下旬北方天气状况，焦煤和焦炭的生产与外运或将受到较大不利影响，运力一般偏向紧张，因而投资者需关注是否会出现“冬储效应”，主产区的生产和运输状况。

　　从“我的钢铁网”获悉，截至今年11月16日，天津港焦炭库存从200多万吨的高位有所回落，焦化企业平均产能利用率也稳中有降，总体维持在74%至85%之间。开工率方面，东北、西北和华东地区独立焦化厂开工率有所下降，分别为65%、93%和74%，其他地区开工率基本持稳。

　　二、焦炭产量止跌回升，下游需求有所好转

　　最新数据显示，今年10月，我国焦炭产量3684.9万吨，同比增长6%；生铁产量5398.2万吨，同比增长5.1%；粗钢产量5909.6万吨，同比增长6%。1-10月，我国焦炭产量3.69亿吨，生铁产量5.5亿吨，粗钢产量5.94亿吨。由此可见，前期地方政府和国家发改委“维稳式”的政策刺激效应日渐显现，中国生铁和粗钢产量止跌回升，预示着焦炭下游需求有所好转，焦炭产量也随之大幅提升，同比增速已经由负转正，回升力度较强(参见图1和图2)。

　　图1 焦炭、生铁和粗钢产量增速回升(同比，%)

   　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图2 焦炭、生铁和粗钢产量将增加(今年前10月)

　　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　三、销售利润率降为负，毛利率也不断下滑

　　最新数据显示，中国煤炭、炼焦和炼钢行业销售利润率和毛利率仍处于快速下滑通道中。尤其是炼焦行业销售利润率自今年5月以来不断下滑，9月已下滑至-0.65%，毛利率也不断下滑至5.82%(参见图3和图4)。这意味着，尽管连焦和螺纹钢期货价格和现货价格于9月止跌反弹，但是价格回升并未使行业盈利能力摆脱继续下滑的尴尬境地。因而，行业并未摆脱艰难求生的困境，盈利能力依然堪忧。

　　图3 煤炭、炼焦和炼钢行业销售利润率趋降

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图4 煤炭、炼焦和炼钢行业毛利率不断下滑

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　四、焦炭基差明显缩小，连焦价差日渐减少

　　2012年9月中旬以来，我国主要城市二级冶金焦出厂平均价格在创出历史新低之后，随即止跌企稳，快速回升，已经从1215元/吨附近快速上涨至1515元/吨左右，涨幅达到24.7%。相应的，焦炭基差在10月底创出自连焦上市以来的新高之后明显迅速缩小，基差绝对值大约由260元/吨左右缩小至目前的80元/吨附近(参见图5)。这意味着连焦受现货成本价格的支撑力度将会越来越强。

　　在近两月的反弹行情中，连焦前主力1301合约和现主力1305合约期价呈现明显的“近弱远强”特点，尤其是在主力移仓换月至1305合约期间，价差甚至一度超过了100元/吨。不过，此后价差逐渐缩小，11月中旬以来，价差已经快速缩小至10元/吨以下(参见图6)。

　　图5焦炭现货价格不断攀升，基差明显缩小

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图6 焦炭期价呈现“近弱远强”，价差逐渐缩小

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　五、上游价格缓慢上升，下游价格重新回落

　　今年10月以来，焦炭上游的全国焦煤平均价格止跌企稳，近期回升速度有所加快。但是，与焦炭期货和现货价格相比，上涨幅度明显较低。其中，1/3焦煤平均价从今年9月底的1062元/吨缓慢上升至目前的1122元/吨，涨幅约为5.65%；焦煤平均价格从1175元/吨也上涨至1217元/吨，涨幅约为3.58%(参见图7)。

　　然而，上海螺纹钢期货价格冲高之后逐渐陷入缓慢回落的境地(参见图8)。其中，全国螺纹钢现货平均价格(HRB335 20MM)从10月中旬的3850元/吨左右逐渐回落至目前的3680元/吨附近。值得注意的是，焦炭期货价格明显强于现货价格(基差为负数)，而螺纹钢期货价格却弱于现货价格(基差为正数)。

　　图7焦炭上游焦煤价格逐渐上升(含税，元/吨)

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图8 焦炭下游螺纹钢价格重新回落(元/吨)

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　六、期货价格焦强螺弱，现货价格也不例外

　　从焦炭和螺纹钢期货价格走势来看，螺纹钢与焦炭期货价格简单比例波动区间维持在2-2.5之间，已经由10月初的2.5下滑至目前的2.2左右，这表明近两月焦炭期货价格反弹力度强于螺纹钢(参见图9)。

　　而从图10可以看出，2007年以来，螺纹钢和二级冶金焦现货价格波动趋势基本吻合，两者比例总体维持在1.5至3.1之间，也由今年9月中旬的2.82迅速回落至2.3左右。这意味着与螺纹钢现货价格相比，焦炭现货价格走势相对偏强。

　　图9 螺纹/焦炭期货价格比例减少

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　图10 螺纹/焦炭现货价格比例快速下降

　　数据来源：WIND、安信期货研究所

　　七、后市展望及投资策略

　　综上所述，从基本面来看，第四季度中下旬，中国焦炭行业明显好转，而下游钢铁行业总体也有所好转。不过，虽然焦炭“最艰难”的时期已经过去，但是依然处于艰难调整的过程中。正所谓，“病来如山倒，病去如抽丝”，因而连焦多头格局仍然需要一定的时间来消化前期的负面因素。此外，美国和日本的“财政悬崖”、欧债危机、中东局势等问题也不断困扰着国际金融市场，外部风险难以消除。从政策面来看，中国宏观政策利多仍然值得期待，还有焦炭出口政策调整也需要等待新一届政府的进一步确认。总而言之，笔者倾向于，连焦主力1305合约短期目标1500一线。建议投资者依然可采取“低吸高抛”策略，注意风险控制，及时止损。

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