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　　一、第四季度豆油制生物柴油利润下滑概率增加，美国国内豆油库存易呈季节性走高

　　10月以来，美国国内美豆压榨利润持续改善，使得美豆压榨创近5年同期较高值，第四季度美国豆油库存亦存季节性走高。10月以来，美国国内大豆压榨利润由40-50美分/蒲式耳上涨至70-80美分/蒲式耳，10月美豆压榨量也环比上涨28%，至1.5亿蒲式耳，豆油库存环比增长7%至21.9亿磅。根据历史经验来看，第四季度美国国内大豆压榨量易呈季节性增长，美豆油库存亦呈季节性走高，后期将对美豆油价格形成压力。

　　美豆油价格相对高估，后期或呈季节性回归。生物柴油/美豆油比价创历史低值附近，第四季度通常容易出现美豆油相对价格的回归。

　　图1: 外盘美豆压榨利润较前期有明显走高 图2：美国豆油制生物柴油利润、生物柴油/美豆油比价达到历史较低值附近

　　Data Resource：中证期货产业部

　　图3:10月美国美豆压榨量出现明显上升 图4：10月美国豆油库存持续增加

　　Data Resource：中证期货产业部

　　二、第四季度马来西亚棕榈油库存易呈季节性走低，对棕榈油价格形成支撑

　　8月马来西亚棕榈油库存达到历史同期最高值对棕榈油价格形成支撑。8月马来西亚棕榈油产量环比减少3万吨至166万吨，出口未有明显增加，而进口棕榈油数量增加，导致8月棕榈油库存达到历史同期最高值211.5万吨，对棕榈油价格形成支撑。通常1-3月为棕榈油产量低潮期，之后棕榈油产量将逐渐增加，9-10月棕榈油产量通常将达到峰值。后期马来西亚棕榈油增产预期更强加上受全球经济不佳影响，出口量增长有限，会压制国际棕榈油价格。

　　图5: 马来西亚10月棕榈油产量环比减少7万吨至193万吨 图6：马来西亚棕榈油库存环比增加2万吨至251万吨，低于市场预期

　　Data Resource：中证期货产业部　

  　Data Resource：wind，中证期货产业部

　　三、国内棕榈油补库存启动，而豆油需求将进入季节性淡季预期增强

　　国内棕榈油补库存启动，国内棕榈油逐渐进入去库存过程。随着市场对明年1月开始的国家进口棕榈油政策实行存在担忧，部分现货企业会考虑买入现货，以防明年政策不确定性导致的供货量不足。截止至11月28日，国内港口棕榈油库存由上周的77.8万吨降至72.1万吨，与去年持平，随着国内棕榈油消费旺季逐渐来临，企业提前备货预期，国内棕榈油港口库存可能在11月中旬达到顶部，后期将逐渐进入去库存过程，对棕榈油期货价格形成支撑。

　　国内豆油库存持续走高，消费旺季支撑的题材逐步淡去，油厂挺粕抛油意愿将使得豆油压力逐步显现。截止至11月28日，国内港口豆油库存由上周的143万吨增至144万吨，比去年同期大幅增加35%；随着豆油消费旺季题材支撑释放，且国内油厂挺粕抛油策略，会使得后期豆油期货价格承压。

　　四、根据历史价差来看，12月后豆油棕榈油价差走低的概率增加

　　我们统计了自2003年以来广东地区豆油棕榈油现货价差发现，通常该价差在12月左右见顶，之后出现季节性回调，且价差在2500以上仅在08年初出现过。从统计上讲，此种历史极值价差会使得后期价差走低的概率更大，操作风险相对较小。

　　图11: 广东地区豆油棕榈油价差后期可能季节性走低

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　　六、豆油棕榈油价差后市展望及操作建议

　　国内豆油棕榈油价差仍呈季节性收窄。可进行逢高于(1800，2000)买棕榈油抛棕豆油1305套利操作。

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