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　　摘要：豆一与玉米的比价在阶段性走强后，近期再度走弱，未来可能重新走强。主要是由于来年东北的大豆面积仍将大幅减少引发蛋白豆的题材炒作，以及美国市场大豆、玉米播种面积在明年出现异常变化。考虑到豆一的非转基因题材可能难以得到市场认同，转化成豆粕/玉米比价套利的可操作性更强。

　　近期，豆类的整体表现中，豆一的相对强势逐渐显山露水，豆一的非转基因特性在多年沉寂后重新进入投资者的视野，那么，豆一的趋强走势会否成为转折点并延续下去，在此基础上，大豆与玉米作为重要的争地作物，二者的比价关系(豆一/玉米)会否延续走强呢？

　　先看下大连市场的豆一/玉米比价走势(见图一)，近两年来，二者比价维持在1.8-2.0的相对低位，主要原因在于饲料消费与深加工需求旺盛、国内玉米供应吃紧，而大豆供应相对宽松、进口豆大幅增加。近期的比价走势出现了冲高回落，后期是重返1.8低位区还是能够继续向上突破2.0压力形成中级行情，下面试作简要分析。

　　图1    大连市场豆一/玉米比价走势   资料来源：文华财经

　　一、连豆与连玉米的较低比价关系可能面临转折

　　连盘的豆一/玉米比价走势主要取决于国产大豆及国产玉米的供需关系(虽然豆一走势受美盘大豆的影响，但随着国产豆产量的逐年下降、临储收购价的逐年上调，豆一与美豆走势的相关性已经大幅下降)。跟踪主产区的种植成本效益数据可以发现，东北产区的玉米种植效益持续高于大豆，特别是近年来，玉米收储价的上调及稳产高产的特点，玉米的播种面积逐年递增，而大豆的收储价虽有上调但受进口豆影响有效需求相对不足、相对收益下降等因素使得其播种面积逐年萎缩。正是由于国产豆产量的逐年下降因素由量变到质变，使得近期豆一的坚挺走势逐渐进入投资者的视野，有关非转基因豆、食品豆、蛋白豆的讨论也开始多了起来。假定目前不足2.0的比价一直持续到明年的5月份(大豆播种季节)，那么大豆面积继续下降的趋势就可能延续，由此蛋白豆供应问题将变得更加严峻，市场资金如果借此炒作，必将影响到豆一/玉米比价的重新定位。

　　图2  我国大豆、玉米播种面积对比   资料来源：文华财经

　　二、CBOT市场大豆/玉米比价处于历史低位，未来有反弹向上空间

　　美盘的大豆/玉米比价也值得关注，相对而言，CBOT市场大豆/玉米比价走势的研判具有参考意义，目前美盘大豆/玉米比价位于历年来的低位区(见图三)，未来如果再次触底反弹并回到2.2以上则对连盘市场的豆一/玉米比价走势构成相应支持。目前，南美的播种期尚未结束，但有关南美大豆、玉米播种面积与产量的预测已经纷纷登场，多数的预期是南美大豆产量将创下历史新高，同比增加近30%超3000万吨，于是CBOT大豆在美豆产量上调、南美豆产量创纪录的利空影响下大幅回落，二者比价结构再次回落到2.0以下的低位。问题是，目前的比价关系如果维持到明年春季播种期，那么北半球的大豆播种面积可能难以提高，相应的玉米播种面积还可能增加(见图四)，其结果是，明年中后期南美的大豆供应结束后，在正常年景下国际市场可能再次面临大豆的供应趋紧，大豆价格的相对弱势局面或将改观，而玉米因产量大幅增长而由强转弱，二者的比价可能再度反弹向上。

　　图3   CBOT市场大豆/玉米比价走势资料来源：文华财经

　　图4   美国大豆、玉米播种面积对比  资料来源：文华财经  徽商期货研究所

　　三、连粕与美豆的相关性更强，可以优选连粕/玉米的套利

　　假定连盘豆一的蛋白豆题材难以被市场发掘，那么豆一/玉米的比价大幅反弹将难以实现，也就是连盘市场买豆一抛玉米的套利操作盈利空间相对狭窄，除此之外，有没有更好的套利选择呢？假定上面的推理成立，那么按照CBOT市场大豆/玉米比价的筑底反弹能够成立的结论，连盘的豆粕/玉米比价回到高位(红线上方)的可能性也应该成立(见图五)，因为我国的豆粕供应主要来自于进口大豆的压榨，进口大豆成本因素决定了国内豆粕的定价水平，随着我国大豆消费量中进口豆占比的逐年提高(2012年可能超过85%)，连粕与美豆之间的关联性更强，这一点可以从连粕与美豆的走势对比(见图六)中发现：

　　图5   大连市场豆粕指数/玉米指数   资料来源：文华财经

　　近2年来，DCE豆粕指数与CBOT大豆指数趋于重合

　　2011年以前，CBOT大豆指数与DCE豆粕指数相距较远

　　图6   连粕指数与美豆指数的走势对比    资料来源：文华财经

　　总结：在国内外市场大豆/玉米比价重回历史低位后，未来存在再次反弹向上的空间与可能，主要诱因可能是二者的较低比价使得来年美国大豆面积下降而玉米面积大幅增加，或者是因明年国产豆面积继续萎缩引起蛋白豆题材的投机炒作。相对而言，如果蛋白豆题材未能获得市场响应(豆一/玉米比价反弹空间较小)，则豆粕/玉米比价走强的可能性仍将再次出现。

　　投资建议：依据上述分析，我们认为，豆粕/玉米比价重新走强的可能性较大，可以选择买M1305抛C1305的跨品种套利，手数10:13，在比价为1.3:1附近入场，等待比价达到1.5:1以上逐步获利离场，止损位在比价跌破1.25:1。考虑到M1305合约面对南美豆上市压力较大，比价反弹空间可能受限，可选择适时移仓，改成买M1309抛C1309的套利操作。

　　风险接示：1、美国财政悬崖或欧洲债务危机等风险性事件爆发，商品市场整体回落，豆粕的调整幅度或将远超玉米；2、南美天气恢复正常，南美大豆产量增产幅度符合预期，且美国新季大豆播种面积增幅较大，对豆粕价格构成长期压力。

　　徽商期货 宋向阳