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　　内容概述：

　　  焦炭产能将进一步释放

　　  钢材市场转弱将带动焦炭价格回落

　　  焦煤坚挺，焦炭价格暂获支撑

　　期现价差收窄，后市仍有回落空间

　　自9月底焦炭价格触底反弹以来，目前主流产地的焦炭现货价格已累计上涨300-400元/吨。本轮焦炭的涨势是受到下游需求的带动，10月份期间国内钢材价格大幅走高，钢厂方面利润空间有所扩大，产能逐步释放，对焦炭的采购也迅速增加，进而带动焦炭价格止跌反弹。另外，成本方面的坚挺也给焦炭价格较强的支撑，自10月底至今，受十八大影响，多地大矿关停，炼焦煤资源的紧缺使得焦煤价格大幅上涨，同时制约了焦化企业的提产速度，焦化企业的炼焦成本亦水涨船高。受此影响，焦炭价格延续反弹行情，这也是近期连焦表现持续强于螺纹钢的主要因素。

　　但是后期，随着利多因素的逐步消化，钢材价格受到需求淡季的影响将重回弱势格局，进而促使钢厂打压焦炭价格，十八大之后煤矿的复产将缓解焦煤供应紧张的格局，焦炭成本支撑力度亦将有所减弱。预计连焦主力1305合约继续走强的动力不足，1600-1650元/吨区间内压力较大，后期恐难有效突破，期价将面临回落风险。

　　一、焦炭产能将进一步释放

　　据国家统计局公布的数据显示，2012年10月我国焦炭产量为3684万吨，同比增长为6%。从累计产量来看，国内1-10月份焦炭产量3.6928亿吨，同比增长4.2%，10月份产量的反弹扭转了增速连续3个月下滑的趋势。

　　从整体供给情况来看，由于今年焦炭市场持续弱势，下游钢材市场需求低迷，焦化企业普遍亏损，停产限产面积较大，使得2012年国内焦炭产能释放速度明显放缓。产能的低位给近期焦炭期价快速反弹创造了有利条件，但是笔者注意到，虽然年内国内焦炭供应量增速下滑，但总量仍表现为增长，在供求过剩局面未能得到根本性扭转的背景下，后期产能将随着价格的走高进一步释放。这一点从10月份的产量数据就可以看出，在供应量连续下滑三个月之后，2012年10月份国内焦炭供应量较9月有明显回升，当月环比增幅近5%。根据电话调研的主产区河北唐山地区的多家焦化生产企业的开工情况来看，近期唐山地区200万吨以下产能独立焦企产能利用率普遍在80%左右，有进一步提产意愿；200万吨以上产能独立的焦企基本属于满负荷生产。

　　图1：焦炭月度产量及同比增加走势图

　　资料来源：国家统计局，上海中期

　　另外，由于焦炭主要用于炼钢原料，焦炭产量和粗钢产量在一定程度上也有较大的关联。从以下焦炭产量与粗钢产量同比增速对比图来看，二者的走势具有较为明显的趋同性，而且我们可以发现，在产量上升的过程当中，焦炭产量的回升通常晚于粗钢产量的回升，但焦炭产量的增速要略高于粗钢产量增速。从今年下半年的统计数据来看，自8月份粗钢产量低位回升以来，焦炭产量增速直到10月份才实现正增长，这也可以说明，相对于粗钢产量而言，后期国内焦炭产量仍有继续增长的空间。

　　图2：粗钢和焦炭产量当月同比走势图

　　资料来源：Wind,上海中期

　　结合以上两点的分析，笔者预计，年底以前国内焦炭供应量仍可能保持增长态势，产能释放的压力将给焦炭价格较大的压力，焦化企业话语权的缺失使得后市焦炭价格难有继续上涨的空间。

　　二、钢材市场转弱将带动焦炭价格回落

　　随着北方大雪的降临，钢材市场也将步入传统的需求淡季，下游市场对钢材需求的利好支撑已开始减弱。而产量方面的压力将再度给钢价较大的压力，中钢协11月上旬公布的数据显示，粗钢产量环比回升了1.61%，预估全国粗钢日均产量195.67万吨，达到了8月中旬以来的次高水平，引发市场对后期供求矛盾加剧的担忧。鉴于逐渐恶化的供求关系，年底以前钢价将易跌难涨。

　　统计数据表明，钢价和焦炭价格的走势具有一定的趋同性，笔者就去年4月15日焦炭期货上市以来，焦炭和螺纹钢期价的走势情况进行了对比。结果显示，两者主力合约价格相关系数达0.9534，具有高度相关性。自11月15日开始，国内钢材市场逐步进入阴跌行情，螺纹钢主力1305合约也遭到空头的放量增仓大幅打压，跌破了维持近一个月的震荡盘整平台。近期虽然焦炭主力1305合约表现较为坚挺，但是螺纹钢期价的震荡回落将带动焦炭期价回归弱势格局，1305合约难以有效突破1600元/吨一线阻力。

　　图3：螺纹钢与焦炭主力合约收盘价走势对比图

　　资料来源：文华财经，上海中期

　　钢厂方面，受到前期钢价回升的利好带动，钢厂经历了近两个月的积极补库，虽然目前钢厂的焦炭库存水平仍处于较低水平，但是十八大会议结束后，钢市表现不佳，自11月中旬以来，多数地区的钢材现货市场价格有所松动。笔者电话调研了河北地区的一些钢厂，目前钢厂焦炭库存平均可用天数基本不到10天，虽然钢厂有一定的盈利空间，但是钢厂纷纷表示，对于焦炭价格上涨的抵触心理已逐渐增强，采购积极性有所减弱，加之钢材市场淡季来临，终端需求低迷，原材料的冬储意愿也没有往年强烈，基本还是以按需采购为主。这也从一定程度上说明后期焦炭的需求将难有起色，焦炭市场的利好因素已逐渐消化，回落风险加大。

　　三、焦煤坚挺，焦炭价格暂获支撑

　　进口炼焦煤市场方面，国际煤价表现偏弱，统计数据显示，自2012年年初以来，澳大利亚Newcastle的现货热煤指数累计下滑了30%，已在11月23日已经触及了年内新低，达到每吨81美元。因为需求下降供给上升，国际各大投行业纷纷调低全年国际焦煤的均价。国际四季度焦煤合同价也是出现了一轮暴跌。日本新日铁公司与澳大利亚焦煤供应商必和必拓三菱联盟达成协议，今年四季度焦煤合同价下调25%，即从三季度的225美元/吨降至170美元/吨，为2009年以来最低水平，此焦煤合同作为今年第四季的澳洲焦煤出口基准价格。国际煤价的弱势表现将使得钢厂及焦化企业的采购积极性增加，进而抑制国内焦煤价格的上涨空间。

　　国内炼焦煤市场方面，整个11月份，受十八大召开以及焦炭价格持续上涨的影响，多数主产区的大矿多次上调焦煤价格，累计上调幅度达到80-120元/吨，1/3焦煤及肥煤上调幅度较大。但是随着十八大会议的结束，笔者通过电话调研了解到，山西、内蒙等地前期关停的煤矿已逐步复产，但是短期供应量的增加尚难以满足焦化企业的实际需求，因此炼焦煤价格的强势对焦炭价格仍有一定的支撑作用，这也是近期连焦1305合约未能打开下方空间的主要支撑因素。虽然短线炼焦煤全面恢复开工仍需时日，但就中线来看，截至11月27日，炼焦煤的港口库存随着大秦线检修结束，库存量已自10月中旬开始稳步回升至665.5万吨。此数据显示，尽管供应偏紧，但煤炭的实际消费并不乐观。预计焦煤价格的强势属短期效应，后期价格将有所松动，对于焦炭价格的支撑将逐步减弱。

　　图4：秦皇岛煤炭港口库存走势图

　　数据来源：中国煤炭资源网，上海中期

　　基于以上基本面的分析，随着国内钢价的走弱，焦炭价格将跟随下挫，而焦炭产量的释放将给价格较大的压力，后期连焦期价将面临回落风险。短期内炼焦煤价格的强势将限制焦炭价格的下跌空间，但中线焦煤价格有望松动，对焦炭价格的支撑亦将减弱。综合来看，后市连焦下跌风险已逐步累积，中线以偏空格局为主。

　　图5：焦炭期现价差走势图

　　数据来源：Wind，上海中期

　　从期现价差的角度来看，根据去年4月15日焦炭期货上市以来的价差跟踪可以发现，期现价差一路缩窄，除去上市初期，期价在升水100-200元/吨的区间内便遭遇空头打压。今年10月中旬左右，1305合约在资金做多热情的推动下大幅走高，将期限价差拉开到200-300元/吨的范围，随即便快速回落至100元/吨以下的水平。笔者认为，在后市预期仍较为悲观的背景下，期价升水格局难以为继，后市价差将继续收窄，而当前现货价格涨势已有所放缓，期价下方仍有回落空间。操作上，近期连焦1305合约多次挑战1600元/吨一线压力未果，短期依旧维持偏弱震荡格局，空单逢高入场，1650元/吨为止损位，第一目标价位1500元/吨，第二目标价位1450元/吨。

　　上海中期