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　　10月初笔者在《巨量库存压制，棕榈油弱势延续》分析文章中对棕榈油国内外基本面进行梳理，认为棕榈油在库存出现实质性改善之前，疲弱是后市主旋律。10月下旬以来，油脂市场结束了近一个月的横向整理，继续向下大幅运行。棕榈油首当其冲，再跌500点，向2010年7月低点冲击。豆油紧随其后，进入11月后出现急跌行情，目前跌至2011年12月低点处。急跌之后，市场何去何从？基本面短期难以显著好转，弱势震荡或依旧是油脂大概率事件，以下具体分析。

　　棕榈油

　　国际市场：产量显著增长而有效需求不足带来的日渐膨胀的库存问题仍重压价格，虽步入减产周期，但并不能对巨量库存的消化起到立竿见影的效果。

　　马来西亚下半年棕榈油产量显著提高，出口由于中国、美国、印度等主要需求市场销售放缓，而导致库存连续数月大幅增加。9月份马来西亚棕油库存增至248万吨，创下2011年10月以来最高水平。10月份，在印度和欧洲进口需求的带动下，马棕出口量环比上升10%左右，但出口增幅远不及产量增速，市场预计10月底马棕库存在270万吨，较上月增长8.9%，再创新历史记录。

　　受累于高库存、价格不断走低的现状，马来西亚、印尼政府都出台各项政策，促进出口，下滑库存。马来西亚已经提高了毛棕榈油的免税出口配额，并规定自明年起，按月设定毛棕榈油出口关税，以反映国际价格走势。根据目前披露的关税调整方案看，毛棕榈油基本在同等价位上马来西亚比印尼低3%-11%不等。印尼政府也将毛棕榈油和24 度棕榈油出口关税分别下调至 9%和3%。总而言之，主产国争相降低关税，充分竞争下，价格更能反映出尖锐的供需矛盾。高产出、低需求对价格的打击不可言喻。虽然11月至来年2月，市场进入减产周期，但需求也受气温较低影响而萎缩。巨量库存的消化并不是朝夕间就能实现，产量下滑对于价格的提振作用短期有限。

　　国内市场：棕榈油与其他油脂价差不断扩大，低价格仍未能刺激需求。临近年关，棕榈油进口量预计显著增加，库存高企，悲观氛围笼罩。

　　目前24度棕榈油现货均价在6400元/吨的历史低位，棕榈油与四级豆油现货均价价差在-2500元/吨，期货1月合约价差-2300元/吨，5月合约价差在-1900元/吨，价差均达到历史的极值，国际市场棕榈油和豆油FOB 价差亦达到280 美元/吨的历史较高位置。可见棕榈油绝对价格和相对价格都具有竞争优势。价格低廉理论上会刺激终端需求，挤占市场份额。但终端市场表现却差强人意，购销两淡。从月度进口量看，今年我国棕榈油进口显著低于去年同期和5年均值。也从侧面说明了全球经济不景气的格局下，我国棕榈油需求实质性低迷。从主要港口棕榈油库存数据来看，今年2月至6月期间，棕榈油港口库存一直在90万吨之上，为历史的最高水平。虽然6月之后，港口库存有所下滑，但是也止跌于8月中旬以来的70万吨的历史高水平。目前库存升至78.9万吨，可见棕榈油终端需求的疲弱。从季节性角度看，第四季度有备货元旦春节的采购高峰，预计近期国内进口厂商将加大采购及装运力度，这将造成大量进口棕油在年底前集中到港。据业内传闻，11、12月棕榈油到港量都有75万吨左右，而目前我国棕油消费已进入淡季，部分北方市场销售基本停止，随着后期棕油集中到港，国内港口库存必将继续攀升，棕榈油供应压力巨大，供过于求的形势仍不见缓解。

　　豆油

　　国际市场：美豆产量有再次上调预期，南美天气好转利于播种。

　　今年美国新季大豆产量预估调整幅度较大。夏季50年一遇的大旱使得美豆单产由44蒲式耳/英亩的趋势单产连续下调至9月的35.3蒲式耳/英亩，8-9月干旱缓解，大豆长势好转，10月USDA大幅上调单产2.5蒲式耳至37.8蒲式耳/英亩。目前随着收割临近尾声，美豆真实单产及产量水平逐渐明朗。上周五Informa预测美豆单产39.1蒲式耳/英亩，产量29.25亿蒲。福斯通预测美豆单产39.1蒲式耳/英亩，产量29.59亿蒲式耳。这两家公司预估数据远高于USDA10月报告，而本周五美国农业部将公布新月度供需报告。市场预计美豆产量将再次上调，一定程度缓解美豆供需紧张的局势，对价格形成利空。关注9日晚间USDA月度供需报告对市场的指引。

　　南美方面，各权威机构普遍预测巴西和阿根廷大豆种植面积大幅增加，美国农业部10月报告预测巴西和阿根廷2012/13年度大豆产量分别为8100万吨和5500万吨，较去年增加2850万吨。全球大豆供需紧张局势将受南美丰产而得以缓解。虽然10月份阿根廷洪涝灾害侵袭，巴西北旱南涝，使得播种进度较往年落后，但是目前看仍有充裕的时间进行播种，并不会对产量有实质性影响。气象机构最新称，巴西中西部和东北部将出现稳定降雨，南部也将迎来干燥天气，播种进度加快。阿根廷方面，天气状况好转，播种恢复。美国农业部海外农业服务中心参赞报告显示，阿根廷大豆播种面积仍可能提高。虽然南美新作大豆仍未进入关键生长期，后期天气变化对最终产量的影响较大。但照目前情况来看，创纪录的产量值得期待。

　　国内市场：现货价格大跌，油厂压榨大幅亏损，但豆油供应充裕，需求不足，去库存化压力重重是现阶段的主要矛盾。

　　国内油脂行业目前面临艰难处境，一方面，9月以来随着豆油、豆粕期现价格的大幅下跌，油厂由9月初的压榨一吨大豆盈利400元，到当前压榨一吨亏损近600元的历史最低值。另一方面，豆油商业库存居高不下，国内豆油库存高达140万吨，同时，近几个月进口大豆到港量也将明显增加，而目前国内油脂消费处于季节性淡季，需求疲弱，现货短期内压力较大。此外，业内消息，近期我国将再度加强融资油监管。临近年关，政府开始清查国内植物油库存，并对库存时间较长的植物油可能要求进口出货偿还银行贷款。若该政策属实，将会加剧国内市场的出货压力。后期期待豆油需求转好脱离当前泥潭。目前来看，高供给、低需求以及棕榈油市场的拖累仍是豆油市场的巨大压力。

　　结论

　　通过以上分析，油脂市场的疲弱来源于国内外供应充裕以及终端需求低迷。尽管价格已大幅下跌，并且棕榈油已进入减产周期、国产大豆收储价格上调预期、豆油需求后期有望转好，油厂目前压榨亏损严重，但市场巨量的库存犹如磐石般压制着价格上行。预计库存在实质性消化之前，油脂很难出现大幅的强烈反弹。而本周五USDA月度供需报告以及马来西亚棕榈油局库存报告均有利空预期，根据目前现有基本面情况看，短期延续弱势震荡的概率较大，但下方空间预计不大，操作上仍谨慎偏空思路对待。中长期关注南美天气对产量影响、我国大豆收储政策以及油脂去库存化情况。

　　三立期货农产品研发团队