广发期货：买豆油抛豆粕可建仓

http://www.sina.com.cn 2012年09月17日 13:59 广发期货

　　本年度豆油、豆粕走势迥异，豆粕年后持续上涨，累计上涨幅度达到50%；豆油上涨幅度不到20%，至今未能有效站稳10000元的高位，但豆粕已经接近历史新高了。当前美豆面临较大的高位风险，一方面，减产对豆类市场的支撑作用减弱，另一方面，高价下美豆面临较大的需求减缓压力，单边买入豆类的风险较大。

　　随着秋冬季节油脂消费高峰的临近，豆油往往处于季节性上涨走势，而豆粕在生猪出栏压力下走势相对疲弱，在油粕比价处于历史低位下，我们建议风险回避者可考虑买豆油1305抛豆粕1305的套利投资。

　　一、豆油、豆粕跨品种套利理论基础

　　1生产上：豆油和豆粕处于强弱转换关系

　　对于大豆压榨企业来说，为维持一定的利润水平，当豆油价格较高时，豆粕往往被当作副产品处理；当豆油价格相对低迷时，豆粕价格则会表现坚挺。

　　豆油和豆粕是大豆的下游产品，两者之间的关系极其密切，制约豆油和豆粕价格关系的是压榨利润。国产大豆压榨利润=豆粕价格*0.79+豆油价格*0.165-大豆价格-150，进口大豆压榨利润=豆粕价格*0.785+豆油价格*0.185-大豆价格-120。

　　当加工利润比较稳定时，豆油/豆粕两者与大豆在趋势上保持一致，即两者都与大豆价格保持正的相关性；但在局部内，当加工利润和大豆价格相对稳定时，豆油和豆粕又存在负的相关性。大豆成本固定时，豆粕价格降低，保持稳定的利润，就需要提高豆油的销售价格；大豆成本固定时，豆粕价格上升时，会减少对豆油提价的压力。

　　豆油和豆粕两者趋势上的同向性与局部期间的负相关性，这种看似矛盾的价格关系因为压榨利润的根本制约因素，使两者的价差或比价关系能够保持相对的稳定，正是两者之间这种特殊的稳定关系，两者之间的套利存在较大收益的可能。

　　2消费上：豆油和豆粕具有各自季节性消费特征

　　从生产消费特点上，两者也存在一些差别。一般情况下，每年7－9月份养殖业消费饲料的数量较大，为豆粕的消费旺季，豆粕价格相对较强；而这段时间，由于豆油受到棕榈油和菜籽油的消费替代，豆油价格高启会有一定的压力。

　　进入10月份以后，气温开始变低，由于棕榈油熔点低易凝固，棕榈油的替代作用开始降低，豆油的需求量有所回升；而这段时间，随着节假日生猪出栏量的扩大，养殖业对饲料的需求又开始下降，豆粕需求进入淡季，豆油表现开始相对较强，豆粕表现相对较弱。

　　二、豆油、豆粕基本面分析：

　　1.天气转冷，棕榈油替代作用减弱，豆油消费进入旺季，豆粕进入消费淡季

　　随着天气的转冷，豆油逐步进入消费旺季，而进入四季度，豆粕处于消费淡季，二者强弱关系发生转化。随着天气的转暖，24度棕榈油也将渐渐退出植物油消费市场，而且在中秋、国庆、元旦和春节节日，油脂需求大幅上升，国内豆油市场季节性转旺的时间节点即将来临。

　　而随着春节的临近，为准备节前猪肉的消费高峰，春节前夕生猪处于出栏高峰，春节过后生猪养殖处于淡季，10月份开始生猪补栏量减少，生猪补栏减少，水产养殖饲料需求也进入淡季，豆粕的采购进入淡季。而随着大豆上市的临近，豆粕的供应压力也加大。

　　根据历史数据做出的季节性指数显示，豆油在9月份、四季度保持上涨趋势，年均涨幅接近5%-10%，但豆粕在9月份后表现疲弱，特别是10月份豆粕面临较大的下跌压力，如果是一般年份，按照季节性进行买豆油抛豆粕具有较强的可操作性。

　　图1：豆油季节性指数

　　数据来源：广发期货发展研究中心

　　图2：豆粕季节性指数

　　数据来源：广发期货发展研究中心

　　2. 大豆拍卖使豆粕面临较大的供应压力

　　从2012年5月份开始国储持续拍卖国产存储大豆，每月拍卖量80万吨，7月份后美豆的持续上涨，国产大豆压榨利润上升，大豆拍卖成交率上升，最近几周成交率都达到100%，成交价格基本维持在4500元以上，国储大豆库存500来万吨计算，港口大豆库存600万吨，大豆流入加工市场导致豆粕供应压力。

　　当前豆油商业库存达到110万吨，国储豆油储备200万吨，大豆国储库存500来万吨，在当前通胀压力不大下，豆油抛储的可能性较小，而在国储抛储大豆压力下，豆粕承受的压力更大。

　　图3：大豆国储拍卖成交率

　　数据来源：广发期货发展研究中心

　　3.QE3推出，货币流动性加大，豆油涨幅将大于豆粕

　　2009年QE1和2010年QE2期间，豆油都是大牛市行情，豆油的生物燃油和金融属性大于豆粕，其涨幅远远大于豆粕，在流动性泛滥和未来通胀预期形势下，买油抛粕也是较好的低风险操作方式。

　　9月14日，美联储推出第三轮量化宽松货币政策，将从15日开始推出进一步量化宽松政策(QE3)，每月采购400亿美元的抵押贷款支持证券(MBS)，0-0.25%的超低利率的维持期限将延长到2015年中。9月6日，欧洲央行议息会议上，欧洲央行行长德拉吉宣布启动“无限量冲销式购债计划(OMT)”，欧盟经济处于衰退边缘，在债务危机下，宽松的货币政策成为主要的政策工具。美国失业率居高不下，欧洲经济处于衰退边缘，美国和欧盟实行宽松的货币政策将会加剧流动性泛滥，在通胀预期和通胀压力下，美元指数下跌、大宗商品上涨，原油上涨也会提振油脂市场，豆油的弹性要大于豆粕。豆油保质期在一年以上，可以库存囤积，豆粕的保质期一般不超过六个月，因而豆油的保值、金融属性要强于豆粕，在当前全球经济复苏、流动性充裕的格局下，豆油的上涨空间要大于豆粕。

　　三、历史数据分析

　　1.历年5月合约油粕比价数据

　　从2007年开始，豆油与豆粕5月合约的比价分布走势如下图4，共收集1586个数据，比价主要集中在2.5-3.1之间，均值为2.80，最大值为3.9，最小值为2.06。比价分布在柱形图的左右两个尾部时，表明价格偏离正常区间，存在套利机会。当前二者比价为2.7，属于分布区域左侧尾部，属于正常区间边缘。

均值	中位数	最大值	最小值	标准差
2.80	2.76	3.9	2.06	0.30

　　图4：豆油与豆粕5月合约比价历史数据的统计分布

　　数据来源：广发期货发展研究中心

　　2.油粕比5月合约走势分析

　　根据历年5月合约数据的走势，如图5，豆油与豆粕的比价在9月份下旬基本走平，在10月份有普遍上升的季节性走势，根据2007年至今，油粕比价均值为2.80；在9月份基本维持在2.4-2.7之间，在10月份下旬基本都上升至2.6以上，截止9月14日油粕比价为2.7，处于相对历史低位，向上走高的空间较大。

　　图5：历年油粕比价走势