中投期货：预期连塑中长期重心将下移
从今年6月底到8月下旬，原油主要在地缘政治危机和欧美量化的提振下，走出了一波快速的反弹，反弹幅度最高达到26%，WTI原油价格重新站上了95美元上方，8月底至今国际原油陷入震荡，未来国际原油走势如何？而由于下游需求的低迷，国内的化工品种与原油价格出现了一定背离，特别是PTA和PVC，6月底以来基本维持震荡走势，LLDPE由于石化厂家的限产报价，走势相对强于PTA和PVC， 跟随原油也走出了一波可操作的反弹，截至9月10日，连塑价格成功突破前期高点，主力1301合约收于10365，未来连塑能否继续反弹，中长期走势如何？
一、原油价格有回落的风险
上周四欧洲央行推出直接货币交易计划，此举像希腊债务置换和LTRO措施一样，短期能减缓欧洲危机的恶化，短期提振原油价格。上周五美国公布的非农就业数据差于预期，本周FOMC会议上美联储推出QE3的预期升温，这使得上周五原油价格出现上涨。本周如果美联储推出QE3，加上欧洲央行货币交易计划的影响，短期原油价格上涨的趋势仍能延续。如果没有QE3，原油在短期内将有小幅的回调。即使美国推出QE3，中长期对原油价格的提振也有限，同时欧债危机的解决的根本方案仍没有出台，欧债危机不但远没有结束，未来会越来越严重，越来越难以解决，中长期， 欧债危机将盖过QE3对原油价格的影响。
从原油的供需来看： 原油供给方面，据道琼斯新闻社统计，10月北海原油产量将大幅增加，四种主要的原油装船量会增长21%，飓风对墨西哥湾的影响已过，墨西哥湾的原油生产有望恢复，7月份，OPEC的产能(加上伊拉克)达到了3194万桶/天，处于历史高位，至今仍没有减产的行动，国际原油近期供给充足。原油需求方面，近期欧美及中国的宏观数据显示，全球经济继续疲弱，原油的需求仍将长期维持低迷，北美的非常规油气革命又放大了全球油气供给，长期来看减弱对原油的需求，短期来看，随着美国季节性用油高峰已过，原油需求进入淡季。综上未来一段时间，原油的供需格局仍将宽松。
从政治经济角度来看：随着11月美国大选的临近，民众对经济复苏乏力的不满再加上更高的汽油价格，显然对奥巴马寻求连任有不利的影响，显然近期IEA释放战略原油储备是一个大概率事件。地缘政治是当前油价高涨的主要原因，在美国大选之前，伊朗问题的是缓和符合美国政府的利益，这回从根本上抑制了原油价格的上涨。
总之，在QE3的预期下，原油短期或在高位维持震荡，欧债危机的隐忧、供需的宽松格局及美国的政治经济利益诉求使得中长期原油价格回落的概率较大。
二、LLDPE下游需求不足，旺季难以有明显改善
从LLDPE的消费结构看，薄膜消费占绝大部分， 约占LLDPE消费量的77%，其中包装膜占53%， 农用薄膜约占24%。包装膜主要使用在消费品的批发和零售领域，其需求与宏观经济走势密切相关，而根据我们的研究农用薄膜与宏观经济相关性也比较大。由近期的宏观数据和我们的调研我们认为中国经济三季度末和四季度难有明显的改善，对LLDPE的需求将继续低迷。今年1-7月份，虽然我国塑料薄膜产量维持正增长，但是产量增速出现了明显下滑(图)，印证了下游需求逐步减弱的趋势。
图表1、中国塑料薄膜和农用薄膜产量同比
数据来源：WIND， 中投期货研究所
由于农业生产领域的季节性导致对农用薄的需求也呈现一定的季节性(图)， 市场普遍预期9月份秋季农膜消费将启动，农膜企业开工率将逐步提升，这将提升LLDPE的需求。但我们认为农膜消费旺季对LLDPE需求的提振有限，真实表现没有市场预期的那么大，这首先是因为农用薄膜在LLDPE消费中占比较小，农用薄膜需求提升1%，带动LLDPE需求增加只约为0.24%；其次是因为农业薄膜需求与宏观经济相关性也较大，经济的疲弱也使得旺季的需求难以出现明显改善。我们对连塑期货价格做了一个简单的分析，发现8、9、10、11月份连塑下跌的概率反而较大，且9月连塑下跌的绝对值均值处全年月份中的第二位。这说明从历史看，9、10、11份农膜的需求旺季对LLDPE期货价格的提振重用有限。
根据卓创资讯提供的数据，目前PE功能膜厂家订单情况适当好转，但农膜厂家开工率不均的情况继续存在，整体来看，PE功能膜厂家开工率在50%-60%范围内，下游经销商观望情绪浓厚，入市意向一般，厂家原料库存多保持正常偏下水平，多数按需采购为主；日光温室膜生产旺季局面不改，开机率保持高位，生产订单积累仍处于历史理想水平。原料库存仍保持高位，预计至十月底前日光膜生产告一段落；而大蒜地膜厂家开工率保持在10%-30%范围内，厂家订单情况清淡，目前生产基本进入平稳期，大蒜价格抑制种植面积，生产前景一般。
图表2、2007-2011年均连塑上涨绝对值
数据来源：WIND， 中投期货研究所
图表3、2001-2011年均农膜产量(单位：万吨)
数据来源：WIND， 中投期货研究所
三、石化厂家停车检修VS新产能投产
由于经济的疲弱，下游需求不足，同时近期由于原油和石脑油价格上涨快于PE价格，使得国内生产PE陷入亏损状态，石化厂家限产报价的意愿强烈，2012年7月国内PE产量为81.3万吨，较去年同期(86.8万吨)减少5.5万吨，同比减少6.4%。全年累计575.8万吨，同比去年(598.7万吨)降22.9万吨，降幅为3.8%。停车检修近期和未来一段时间仍较多，近期停车检修的LLDPE厂家主要有扬子石化、中沙天津和天津联合三个厂家，其产能情况和具体安排见下表。短期来看，停车检修必然带来LLDPE供给的减少，一定程度上提振连塑价格。 但中长期来看，装置检修影响很小。
图表4、近期石化厂家检修情况表
| 石化名称 | 生产装置 | 产能（万吨/年） | 安排计划 |
| 扬子石化 | LLDPE装置 | 20 | 26日开始检修，计划9月中旬重启 |
| 天津联合 | LLDPE装置 | 12 | 8月15日停车检修，停车40天左右 |
| 大庆石化 | LDPE装置 | 20 | 停车检修中 |
| 中沙天津 | LLDPE装置 | 30 | 8月20日起停车检修，停车45天左右 |
| HDPE装置 | 30 | 8月20日起停车检修，停车45天左右 | |
| 兰州石化 | LDPE装置 | 20 | 停车检修中计划近日开车 |
| 茂名石化 | LDPE装置 | 12 | 1#高压6号晚停车，预计3-5天 |
数据来源：卓创资讯， 中投期货研究所
虽然石化厂家产能利用率处于较低水平，但我国LLDPE产能增加依然较大，只是由于市场的低迷，新增产能投产时间有所延后。 原计划8月底9月初，大庆石化将有30万吨新产能投产，目前产能投产时间有所延后，据了解， 最快在9月下旬大庆石化新产能将正式投产。抚顺石化45万吨的新增产能，最快也将投产。
四、进口到港量增加
海关发布7月份LLDPE进口到港量数据明显增加，达到21.36万吨，是历年7月份最高，根据估计8月、9月进口到港量也比较大，后期进口货源会保持相当数量。
图表5、LLDPE进口量与国内产量(单位：万吨)
数据来源：WIND， 中投期货研究所
五、库存水平偏低
由于石化企业的减产， 从去年9月份开始，PE库存就进入下降的趋势之中， 截至2012年8月31日， PE库存较上月底减少1.35%，比上年同期减少46.45%。PE库存的下降，主要是石化厂家为保价减产所致，而并非下游需求大幅改善带来的，是被动的库存减少，低库存并不是价格上涨的充分条件，价格的上涨还需要需求的大幅改善，而根据我们前面对LLDPE需求的分析，未来几个月连塑需求难有明显的改善。
图表6、PE现货库存与中塑仓单指数(2011年8月31日至2012年8月31日)
数据来源：中塑资讯， 中投期货研究所
六、期现倒挂
图表7、连塑期货与现货价差与期货价格走势
数据来源：WIND， 中投期货研究所
由上图可知，今年3月份以来，期货和现货价差(期货-现货)处于不断缩小过程中，就是说期现倒挂不断扩大， 最大达到1000元，9份以来倒挂幅度有所缩小，到9月10日到港幅度缩小到535元。期现倒挂一方面说明市场对未来行情比较悲观，企业倾斜选择空头套保；另一方面，如果未来市场价格下跌，现货下跌的幅度将大于期货下跌的幅度。市场上有观点认为期现倒挂将对连塑价格形成支撑，此观点是在现货价格未来维持稳定的假设条件下才成立。
总之，短期来看，连塑预期需求旺季来临，石化厂家停产检修较多，挺价意愿较强，社会库存处于低位，等短期利多因素影响，连塑难以大幅下跌，维持震荡的概率较大。而中长期，从成本支撑来看，国际原油价格面临回落的风险；从供需来看，LLDPE下游需求仍将低迷，后期新增产能投产和低成本进口货源都有望增加，供大于需的格局没有改观，中长期连塑重心下移的概率较大。
中投期货 张卫涛
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