宏观系统性风险加大 天胶仍存有下跌风险
华安期货化工分析师 刘飞
一、天胶期货走势回顾
本月沪胶主力1301走出“V型”反转。月初，国内市场7月PMI增速再度回落，虽然为了提振国内金融市场，中央发表稳定经济增长的言论，而证监会也下调手续费并拟定近期下调印花税，但是由于没有实质性对于下游市场的利好政策出台，沪胶走势依然较弱，虽在天胶期货在目前低位继续下跌的动力稍显不足，但是来自宏观面以及现货基本面的利空因素依然给天胶期货市场带来持续性的压力。
月中，国内外金融市场大多保持反弹行情，美国股市因上市公司财报以及就业和服务业数据利好带动连续反弹，国内A股市场也因为证监会酝酿下调印花税的消息而连续上涨，但是股市的上涨并没能给商品市场带来足够的上涨动力。在东南亚抛售的恐慌下，沪胶砸破22000平台，在20700处受到支撑。
月末，中国汇丰8月PMI为47.8，达近9个月新低，国内经济疲软态势可见一斑。不过，美联储议息会议摘要公布令市场对于QE3的期待升温，美元指数连续两天大跌带动大多商品期货出现反弹，天胶也在多头的带动下冲上22000的阻力位，但是上行空间不大，下游现货面的弱势以及中国国内经济增速放缓抑制国内商品市场走势。
二、影响因素分析
(一)宏观环境分析
1.欧债危机有增无减 继续打压全球投资信心
欧洲目前的危机并不是简单的金融危机，而是其长期以来的政治经济问题的积累。竞争力逐渐丧失的同时，高福利的社会模式显然难以维系。考虑到欧洲整体的竞争力和福利制度，所面临的困难比2008年之后的美国更加严重。目前的情况，并非欧洲出现了什么新的问题，而是以往的风险在逐步暴露而已。由于所面临的根本性问题在短期内无法解决，所以尽管市场信心或许会因某些利好消息得到短暂的提振，但不足以改变持续振荡走弱的大趋势。
从欧债危机最新进展看，欧债的治理毫无进展，债局的窟窿倒越捅越大。从最近的新闻可以看出，欧债危机发展到现在，包含了复杂的政治、经济问题，并不是数千亿救助基金就能解决的。尽管德国对待希腊退出欧元区的问题上持否决的态度，并一再声称要维护欧元区的统一稳定，可是面对希腊等国“毒品上瘾”似的的不断索取，德国也是力不从心，且衡量德国企业信心的Ifo商业景气指数(Business Climate)连续第四月走低，并触及2010年3月以来低点，可见短期内没有好的具体的政策出台，德国被拖下水是迟早的事情。一旦德国经济情况也出现恶化，市场的风险点可能会集中释放出来。
再次，从美国的经济局面出发，次贷危机对其国内的经济情况并没有造成严重的灾难，经济在缓慢的复苏当中。这个过程中，一方面要弱化美元，同时又要确保美元独步全球的霸权地位，就只能袭扰唯一能和美元相抗衡的欧元，诱发其相关的经济体的危机来实现。因此，从国家战略意义上将，只要美国的经济没有明显的好转之前，欧债危机是难以退出人们视野的。
2.美国货币宽松概率很大 但目前时机尚未成熟
尽管伯南克也一度公开表示，或通过所谓的“私人信函”的方式表态，美联储有足够的货币宽松空间，并且对推出QE的成本是可控的，并且美联储的大多数官员也认同了宽松这一刺激政策。从另一个方面来考虑，04年到07年，美国通过极度信贷政策拉动平民化消费，但是次贷危机之后，美国消费者大多透支了未来若干年的消费，他们的消费能力以及今非昔比，美国本来就是一个消费型国家，这种情况下，其国内经济短期内很难恢复到经济学家们的认可水平。所以，宽松是迟早的。
从目前的认知程度上看，美元一旦宽松则是流向全球，也就是等全球市场对美元极度渴望的时候，也就是全球系统性风险集中释放的时候。但是从现在的情况看，英国失业率居高，且经济不见好转；欧债危机导致欧元区风雨飘摇；中国因房地产泡沫过大，不得不停下脚步对经济转型，且国内政府和银行的债务危机在逐步显露。这些情况还在延续，还没有到最关键的时刻。此外美联储的扭转操作还在持续，其效用还要等几个月才能显现。所以，美联储宽松的时机还要等待。
3.国内地方政府财源紧张 银行债务风险过大
经由今年以来中央在货币政策、财政政策、产业政策等层面的鼓励，近期多地出台千亿级投资计划，有蠢蠢欲动的迹象。但同时，对于国内而言，破产潮再次袭来，地方政府由于前期的担保资金过大，且失去房地产这一主要财政来源，财政收支失衡的压力很大，自顾不暇。但中国官商勾结的发展模式，造成银行烂账高挂，全国至少已经高达二十六万亿元，相对七点五万亿的净资产，等于中国所有银行已经破产，随时可能爆发巨大危机。8月第三周央行逆回购2800万亿，却不降息降准，可见银行表面宽松实际紧缩。在这种格局下，由于融资难度加大、融资成本较高等不利因素，即使后期有利好政策出台，效果也相当有限(就像之前的两次降息)。
中央前期派8个调研组调查房地产调控的情况，但是回京之后面对成交逐渐活跃的房地产市场，70个大中城市中50个仍出现不同程度的涨幅，却认为房地产调控已经得到成效。究其深层次原因，主要是09年10年的大量贷款都通过各种途径进入了房地产市场，如果打压过很，会导致更多的企业资金链断裂，引发更大的市场危机。但是中央为避免房地产泡沫破裂不得不去压制房地产市场，后期很有可能会加大市场风险。
4.CRB延续指数有继续下跌风险 “去库存”结束才是商品全面做多时
在商品指数CRB延续反弹力度很弱，有进一步下滑的态势。且从下跌低点502，到目前基本回撤了前期跌幅的0.38，在宏观环境如此弱势的背景下，反弹到此高度已实属不易，上涨空间相当有限。
下游轮胎市场依旧处于低迷状态，需求疲弱和去库存化会导致商品上涨“有价无市”。在国内经济保稳增长的前提下，大量行业开工率普遍不高的背景下，有可能让行业过剩局面加剧。因为市场都有一个共识，那就是不会让大多数盈利。这样在高库存的情形下，后期胶价上涨的难度很大。只有等到去库存化的过程结束，才是商品全面做多的时机。
(二)供需基本面分析
5. 天胶供应情况分析
5.1 天胶牛市行情或许得到修正
东南亚天胶生产情况宏观把握，基本进入三国领先，五国并起的新蓝图。其中泰国、印尼和马来西亚是世界天然橡胶生产及出口的前3名，其产量占全球天然胶的70%以上，长期垄断国际市场。但是，近年越、菲、柬、老、缅等国在橡胶业方面的发展也十分迅速。
(1)、早在2004年，橡胶就成为越南仅次于大米的第二大出口农产品。2009年越南制定了“2015—2020橡胶发展规划”，计划2020年橡胶种植面积达到80万公顷，天然橡胶年产120万吨。2011年越南出口天然橡胶81.6万吨，同比增长8%。
(2)、菲律宾属于非常适合种植橡胶的国家之一，菲律宾的橡胶种植面积已从2007年的11万公顷增长到2011年的16万公顷，年均增长9.85%。2011年菲律宾共生产天然橡胶42.5万吨，其中90%出口。
(3)、柬埔寨今年一季度出口达1.28万吨，同比增长8%。
(4)、缅甸2008年的天然橡胶种植面积为14万公顷，2010年已扩展到24.88万公顷。
由于持续十年的天胶大牛市，带动了整个东南亚的种植热情，天胶的供应量每年都在不断刷新。而中国的需求也进入了平稳期，目前像中国一样能提供这么大的消费量的国家还没有出现，所以天胶的牛市行情或许会得到修正。
5.2 近期收储会议仅仅是表面文章 试探市场底线
近期主产国，泰国、印尼、马来西亚采取两种方式减少45万吨的天胶供应量，一是减少30万吨橡胶出口，二是翻新10万公顷胶园，进而减少15万吨的供应量。泰国将承担15万吨的减少份额，印尼为10万吨，马来西亚为5万吨；泰国要砍伐约32万莱的橡胶林。
从数值上进行对比，不难发现，全球产量约为1050万吨，这次也就是减少3%的出口量，对于低迷的下游需求而言，影响微乎其微。泰国每年砍伐橡胶树更新的面积大约30万莱，但实际上只砍伐25万莱左右，所以增加砍伐的橡胶树数量并不多。也就是说这次会议对后续市场的影响力度很小。
5.3 后期收储预期也仅仅是画饼充饥 不应做过高预期
泰国政府在今年5月份的时候，曾启动了150亿泰铢的收储计划，不过到目前为止也仅仅是收储8万吨。从5月份的泰国复合胶最高点3800美金/吨跌到到现在2700美金/吨，按照中间值计算，这笔资金对于泰国农业银行来说也已经成为坏账了。
8月28号泰国农业部副部长NattawutSaikuar周二称，政府已否决另外支出150亿泰铢(4.8亿美元)来干预橡胶市场的计划，但将评估情势，以视是否有必要进一步购买以支撑胶价。目前上次的收储资金还有20亿泰铢，折合过来不到1亿美元，只有几万吨的购买力。泰国收储和中国收储是不同的概念，他们是以盈利为目的的，所以在天胶下跌的过程中，收储也许仅仅是胶园主的一厢情愿。泰国的收储资金入市，很有可能会成为资金逐利的对象。
对比08年的收储托市计划，从10月15日新闻开始报道收储计划，泰国一直在不断的修改计划，从减少出口140吨到最后12月决定减少到70万吨，在到最后三个国家决定减少92万吨的出口。而08年的10月份之后，泰国的原料已经运行在50泰铢/公斤下方，这个时候泰国都没有痛定思痛，立即收储，可见天胶的农产品属性起到关键作用，树胶一般两道三天割一次，不割也是浪费掉了，在胶农没有其他行业确保收入的情况下，只能是选择尽量挽回损失。同时，我们也要清醒的认识到，09年天胶开始反弹，不是因为收储，是因为中国对汽车产业的极端刺激带动的。
6. 保税区库存积压严重 有甩货风险
目前保税区的总库存接近25万吨的高位，总价值在15亿美元以上，而撬动这笔庞大存货的贸易商资金却只有不到20亿人民币，杠杆之高令人乍舌，远超过了众所周知的信用证按照3-7比例分担的标准。区内部的货物进口价格也是参差不齐，5800美金的囤货也有，更多的是从3800一路抄底而来。如此量大的货物其实主要集中在少数规模较大的贸易商手中，大部分贸易商库存水平的确不高。其中多达60%的货物都被银行质押，变成“死货”，不能正常销售。且银行因为存在亏损，也不敢随意的进行拍卖。但随着后期胶价的继续下跌，不排除银行私下拍卖的可能性。
区内的胶因为银行质押关系，以及贸易商倒手严重，同一批货转手了很多次，因为保税区内部货物进价成本较高，低价出售甚至都不够填补银行的窟窿，导致成交量极度萎缩。而且现在内外盘的价格基本持平，甚至有时要内强外弱，所以大部分都是订立船货，区内现货成交零散。
按照之前的预测，到8月底保税区的库存有可能会接近30万吨，但随着胶价的下跌，很多船期被延长了，而泰国因为收储的预期也比较乐意，所以实际情况是，8月到港货物并不多。目前对于9月份的船货情况不甚清楚，因为保税区仓库已满，又不允许露天堆放，而如果短期内不能出手滞港费又高，所以近期订立期船的热情度下降。但是有8月的船货压制，后期反弹的难度依然很大。
因为市场都有一个共识，那就是不会让大多数盈利。这样在高库存的情形下，在多头还对后市抱有信心的情况下，后期胶价上涨的难度很大。以8月28号上海全乳胶现货和期货1301的基差看，期现基本持平。从2011年9月份和2012年4月份两次大跌情况看，当时基差至少在2500以上，可是面对期货的大跌，现货只能是被动跟跌。这次面临前期低点20700的支撑，沪胶很有可能盘整后再次领跌现货。尤其是在其他化工品都是期货远贴水现货的情况下，沪胶很有可能会再次领跌现货。
7.下游需求短期内难以改善 特保案到期利好或有限
作为轮胎业的两大主要原料，天胶和合成胶价格都处在近两年的最低点，但是轮胎企业并没有因此获得较高收益。原料的下跌，随之而来的是轮胎价格也“一路向下”，以2011年天胶在43000的价格作为对比，天胶价格已经对折，不过轮胎降价幅度在25%左右。但是因为轮胎的生产周期因素考虑进去，销售的大多是一个月之前的货物，所以真正销售利润并不高。且客户们受“买涨不买跌”心理影响，都不肯大量进货。致使轮胎企业库存高企，资金压制较多，周转很困难，开工率普遍不高，生产成本变相加大。
公开的数据显示，截止到2011年年底，中国有大大小小国内轮胎企业超过500家，主要集中在山东、江苏、浙江、广东四省，仅山东省就有轮胎企业逾300家。众多的企业当中，大多都属于中小型企业，生产都是低端产品，没有什么特色，主要是以拼价格为主。随着成本优势的降低，很多国外客户都转向了朝鲜和印尼，对国内打击很大。不过像韩泰、普利司通、米其林等轮胎巨头的整体盈利水平还是相对乐观的。
轮胎输美特保关税9月26号到期，且美国没有提前6个月递交延期申请，所以这次对国内轮胎也的提振很大。在美国经济恢复缓慢的情况下，支撑奥巴马的美国工会并没有采取相应措施，可见美国市场对中国屏蔽已经达3年之久，其国内的生产恢复已经到位，足以抵抗来自外围市场的干扰。因此不要盲目客观，或许利好有限。
(三)市场相关性因素分析
8.天气的炒作或不会出现
今年台风肆虐，暴雨频发，很多投资者因为前几年的经验或许还对天气心存忌惮，但是现在的情况完全不同。先前是供不应求，而现在是供大于求，在供大于求的背景下，对于天气的炒作力度不会太强。如去年泰国洪水对天胶的影响远远小于硬盘的涨价幅度。此外，今年泰国降雨偏少，且多个防洪项目也基本完成，所以对于天气的炒作不应过分关注。
9.合成胶依然面临下行风险 对天胶支撑力度有限
自7月中旬以来，伴随需求疲弱的不断加重、且因单体回落及天胶回落令合成胶市场承压加重，国内丁苯胶价格不断下挫，丁苯胶1502由7月中旬的20700元/吨回落至17900元/吨。价格不断下挫引发业者悲观心态不断增强并谨慎操盘，市场实盘交易多显平淡、且期间倒挂价格时有出现。
另外因丁二烯的价格偏高，导致现在合成胶市场利润很低，中石化很多企业停产检修，希望能度过难关。但是这次危机的动作似乎很缓慢，且短期内难以看到解决的希望，且企业不会一直处于停产状态。单纯的控制供应对价格的支撑力度有限。因合成胶的弱势，且目前与天胶的价差处于合理水平，后期对天胶的支撑力度有限。
三、总结展望
宏观来看，全球经济增速放缓，国内大宗商品继续承压；欧债危机具有波段性，但总体看因为缺乏经济增长点，后面依旧难以调和；中欧很多经济指标已经创出近期新低，且没有筑底的迹象；美国经济指标时好时坏，从道指看经济增长依旧疲软。近期国内银行业的信贷系统性风险越来越大，缺少的就是强有力的导火索了。
基本面来看， 天胶产区新胶供应稳定增加。目前对沪胶影响最深的是青岛保税区的库存一直居高不下，且因为是高价货，去库存难度很大。市场对东南亚收储预期不会太强烈，因此天胶的供应量不会下降多少，支撑作用有限。
总体看，尽管沪胶已经处于低位，但是支撑天胶价格上涨的动能有限，库存高企和新胶的大量上市，以及下游轮胎厂库存堆积，开工率在逐步下降，沪胶后期弱势向下的可能性依然很大。沪胶很有可能会到18000附近，如果到时情况没有好转的迹象，甚至有可能会到12000附近。
建议用胶企业不必急于现货采购补库存，维持正常运转的最低库存为宜，或者是提前在国内购买现货。而对于有库存的企业，则应该在1301合约22000附近时卖出套保。
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