内容提要：

　　1.7月锌价恢复性上扬。7月中上旬，锌价受到欧债因素、库存大量增加、美国非农就业数据大幅弱于预期、冶炼厂开工率提高等因素影响，锌价一度快速回落。伦锌从2400一线快速回落至2300一线，沪锌1110合约从18500快速回落至18000一线。但7月中下旬，随着意大利紧缩财政计划获得通过，希腊第二轮援助计划有了具体方案，另外伦锌注销仓单大幅增加伴随着库存的小幅不断减少以及对于美国债务上限提高的乐观预期助推了锌价快速上升。伦锌从2300一线上扬至2500一线，沪锌1110合约从18000一线上扬至19000附近。

　　2.锌市场供需矛盾将逐渐显现。随着锌价的逐步走高，锌精矿惜售心态明显改观，供应紧张局面大为缓解。4-6月份国内锌矿产量仍较充足，后市将会释放出来。

　　而随着锌精矿供给的好转以及锌价回升，锌冶炼加工费空间有所扩大。7月冶炼加工费能回升至6200-6300附近，较5-6月低点5500附近已经有所提高。因此，6月锌冶炼企业开工率较5月提高1个百分点，达到77.07%。预计随着价格持续回暖，冶炼厂开工率将进一步上升。

　　虽然锌锭需求随着固定资产投资项目仍有基本规模保障，但需求增量仍不及供给增量。因此库存仍将处于增加态势。

　　3.风险因素犹存，风险与价格不够匹配。虽然意大利财政紧缩计划获得通过，希腊第二轮援助方案有了着落，但是欧洲银行业测试结果显示西班牙银行6家未通过测试，欧洲风险犹存。

　　美国虽然不会放弃美元的根本利益而发生国债违约，但是之前仍存在诸多不确定性，截止7月22美国方面再次谈判破裂。

　　4.8月建议不再买入。5月份以来我们一直建议买入为主，目前价格已经进入合理价值区域，考虑到目前潜在的风险以及供需矛盾将逐步显现，我们不再建议买入。下游消费商可以开始平仓期货买入现货，生产商开始考虑进行卖出保值操作或者卖出现货，但是数量可以控制一下，不宜过多，等待加工费在6500以上积极卖保操作。

第一部分 7月锌价恢复性上扬

　　7月中上旬，锌价受到欧债因素、库存大量增加、美国非农就业数据大幅弱于预期、冶炼厂开工率提高等因素影响，锌价一度快速回落。伦锌从2400一线快速回落至2300一线，沪锌1110合约从18500快速回落至18000一线。但7月中下旬，随着意大利紧缩财政计划获得通过，希腊第二轮援助计划有了具体方案，另外伦锌注销仓单大幅增加伴随着库存的小幅不断减少以及对于美国债务上限提高的乐观预期助推了锌价快速上升。伦锌从2300一线上扬至2500一线，沪锌1110合约从18000一线上扬至19000附近。

　　从上面我们看出目前影响锌锭市场的主要因素是：锌锭市场本身供需、欧债问题以及美债风险。下面我们将主要从这几方面进行分析8月份锌市场可能面临的情况，从而对锌价进行推演。

第二部分 锌市场供给压力预期将会上升

　　随着锌价的逐步走高，锌精矿惜售心态明显改观，供应紧张局面大为缓解。4-6月份国内锌矿产量仍较充足，后市将会释放出来。

　　而随着锌精矿供给的好转以及锌价回升，锌冶炼加工费空间有所扩大。7月冶炼加工费能回升至6200-6300附近，较5-6月低点5500附近已经大幅提高。因此，6月锌冶炼企业开工率较5月提高1个百分点。预计随着价格持续回暖，冶炼厂开工率将进一步上升。

　　虽然锌锭需求随着固定资产投资项目仍有基本规模保障，但需求增量仍不及供给增量。因此库存仍将处于增加态势。

　　一、锌精矿供给不再紧张

　　锌精矿供给不再紧张，预期后市随着锌价逐步走高，锌精矿供给将更加充分。4-5月份由于锌价过低，锌矿商大多惜售心态明显。因此出现了惜售、囤货的情况，但是随着锌价的逐步走高，特别是期货价格接近19000，锌精矿供给逐步恢复。

　　国内矿供给方面，4-5月份，虽然锌矿处于惜售状态，但锌矿的产量并没有下降。4月份锌矿产量同比增长25.4%，达到35.5万吨；5月份锌矿产量同比增长18.1%，达到37.8万吨，6月份尽管同比增速下滑到9.6%，但锌矿产量仍达到41.1万吨。1-6月份锌矿产量达到188.58万吨，比上年同期增长了13.31万吨。进口矿方面，1-6月份锌精矿进口达到137.61万吨，同比减少了13.07万吨。综合看，国内矿供给和去年同期能够持平，但随着价格的走高，4-7月份惜售的矿将逐步流通到市场上来，8月份供给压力将会有所加大。

　　二、锌冶炼开工率预期将进一步回升 锌锭供给压力增大

　　随着锌价逐步走高，加工费利润空间放大，冶炼商生产兴趣增大。6月份，锌精矿供应情况有所好转，国内原料供应紧张的局面有所缓解。因此，6月国内锌冶炼企业开工率为77.07%，较5月的76.08%略升近1%。预期随着锌价的逐步走高，7-8月份的锌冶炼厂得开工率仍将保持上升态势。特别是，中金岭南韶冶冶炼厂将复产，市场供给压力将进一步增大。我们看到6月国内锌锭产量增速大幅回升，达到11.7%，绝对产量达到45.8万吨。而4月份和5月份的产量增速分别是2.8%和-6.7%。这也在暗示冶炼厂正在积极生产。

　　三、进口锌锭小幅增加

　　进口锌锭小幅增加，扩大供给压力，但随着沪伦比逐步走低，进口供给压力将会有所降低。6月份锌锭进口2.5万吨，同比增加16.67%；1-6月份进口锌锭16.73万吨，同比增加15.64%。但是随着沪伦比的逐步走低，进口压力将会降低。现货价格沪伦比从1月均比7.787下降至7月份的7.549(截止7月21日)，预计后市进口套利增加的现货压力将会有所降低。

　　四、需求保持增长 但增速不及供给

　　进入7月份，全国各地保障房建设开工加速，这将有助于提升锌锭需求，特别是固定资产投资保持较高增速。汽车6月产量为148.72,增速为3.66%，这也将保证锌锭的基本需求规模。但整体看，需求增长不及供给增长，锌锭市场仍维持供给过剩的态势，库存仍可能继续增加。国际铅锌研究小组数据显示，全球2011年前五个月全球锌市场供应过剩21.4万吨。较去年过剩量增加1万吨左右。截止7月22日，伦锌库存较6月底增加2.59万吨，较6月增量9000吨左右大幅增加。上期所库存7月基本持平于6月，但注册仓单大幅增加了3.7万吨至33.9万吨(7月22日)。

　　值得注意的是伦锌的注销仓单7月出现大幅增加，主要是美洲仓库的注销仓单较月初增加7.6万吨至9.1万吨(7月22日)，这使得全部注销仓单大幅增加至10万吨以上，注销比例上升接近12%。但是我们同时看到美洲仓库的库存也在大幅增加，较月初增加了5.6万吨。因此美洲部分的注销仓单增加是否是由于消费好转仍值得怀疑。

第三部分 宏观风险因素犹在

　　虽然意大利财政紧缩计划获得通过，希腊第二轮援助方案有了着落，但是欧洲银行业测试结果显示西班牙银行6家未通过测试，欧洲风险犹存。

　　美国虽然不会放弃美元的根本利益而发生国债违约，但是之前仍存在诸多不确定性，截止7月22美国方面再次谈判破裂。

　　特别是油价重新站上100美元，全球经济复苏前景面临挑战。面对这些风险因素，目前的价格已经显示偏高，存在回调可能。

　　一、欧债问题短期缓解 但风险犹存

　　意大利财政紧缩计划获得通过，希腊第二轮援助有了着落，这让市场避险情绪大为缓和。据7月21日公布的欧元区峰会草案显示，欧元区领导人决定下调欧洲金融稳定基金(EFSF)向希腊、爱尔兰以及葡萄牙提供的援助贷款利率，且贷款期限将会延长。峰会草案显示，EFSF贷款期限将从7.5年延长至至少15年；同时，该基金向希腊及葡萄牙提供的贷款利率将自约4.5%下调至3.5%左右。

　　但是我们需要注意，欧元区银行风险测试结果显示西班牙银行有6家没有通过。市场对于西班牙的关注可能才是欧债风险最大的风险。

　　二、美债违约风险不大 但也的确存在

　　截止7月22日，总统奥巴马与众议院多数党领袖博纳谈判破裂。距离8月2日仅仅11日了。虽然，我们认为美债违约风险不大，美国不会放弃美元的根本利益进行党派之争。但是在美国债务上限提高之前，美债的任何消息都会对盘面产生严重的影响。在美债上限提高前，美元呈现弱势。一旦美债上限提高，美国政府支出一旦受到限制，也可能意味着美元见底。

　　三、原油价格高企 全球经济复苏步伐可能暂缓

　　虽然IEA抛储一度打压油价，但是随后的上涨将抛储效果消化殆尽。后市如果原油再次上行至100以上，仍将是全球经济持续复苏的障碍。中国汇丰PMI数据可能在暗示经济复苏可能受到明显抑制。汇丰21日公布，7月“中国制造业采购经理人指数(PMI)”初值为48.9，为2010年7月以来首次低于50，并跌至28个月以来最低水平，表明制造业活动增长势头放缓。

　　第四部分 8月价格判断及操作：不再买入

　　一、期货价格处于合理价格区域

　　沪锌1110合约截止7月22日收盘于18790，处于18500-19000区间。基本符合我们对于锌锭年均价预期。该价格区域属于合理价格范围。在合理价格上下1000点范围内的波动更多属于随机事件，因此我们不做预测。

　　二、期现价差已经开始拉大

　　6月底，现货对主力合约沪锌1109合约贴水230-260点；7月底，现货对主力合约沪锌1110价差扩大到400-450点。期现价差拉大一方面显示多头对于远期的看好，另一方面显示了目前越来越接近期现套利机会的出现。前期推荐的卖现货买期货操作，目前可以平仓期货买现货了。

　　三、跨期价差开始拉大

　　6月中下旬沪锌1108和沪锌1109合约价差缩小至80-90区间，但7月底沪锌1109和沪锌1110合约价差已经拉大到150附近。这一方面说明对于远期的看好，另一方面也接近跨期套利的持仓成本了。前期推荐的卖近买远操作，目前可以平仓离场。

　　四、8月操作思路：不再买入

　　投机操作建议：5月份以来我们一直建议买入为主，目前价格已经进入合理价值区域，考虑到目前潜在的风险以及供需矛盾将逐步显现，因此8月我们不再建议买入。5月份开始建立的多单。目前看来已经有较好收益，建议多单平仓离场。

　　套利操作建议：前期建议的卖现买期、卖近买远套利可以平仓离场。关注期现价差如果拉大到500附近积极进行期现套利交易，隔月跨期价差在1800-200附近也可以积极买进卖远操作。

　　保值操作建议：对于下游消费商来说，由于前期一直建议建立多单，目前期现价差已经拉大，因此可以平期货，买入现货进行生产使用。不再建议增仓买入操作。19000以上，随用随买。

　　对于生产商来说，目前的价格处于预期年均价附近，虽无超额利润但也可以择机进行卖出保值操作，特别是对于19000以上的价格或者说加工费空间在6500左右时候可以积极进行卖出保值操作。

　　中期研究院 全龙善

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