编者按:一个品种,一个合约,一度春秋,成交量和成交金额分别占到全国期货市场的近5%和近34%。这就是沪深300股指期货运行一年交出的漂亮答卷。
交割日魔咒效应,期指惹祸股市下跌,机构可能操纵期指市场……起初,围绕期指上市的是是非非似乎一直未消停。如今,随着股指期货一周年的平稳运行,答案已不言自明。我们可以说:“股指期货成功地站稳了。”
期现货完美拟合
交割日魔咒没“显灵”
期指交易的活跃并没有打乱整个期指市场的运行秩序。一年之内,期指IF1005——IF1103共11个主力合约的到期价与结算价完美拟合,且每次交割日自收市前两小时开始,到期合约价即围绕交割结算价窄幅波动,没有出现期现背离或异常波动,也未出现一次强平、强减等风险事故。专家告诉记者,在国外要达到这样的效果,至少要运行两三年的时间。
推出至今,市场一直担忧的“交割日效应”从未出现过,这表明期指的投资者适当性制度已经成为保证市场交易稳定的“筛子”,把不合格的投资者挡在场外,有效控制了风险。
此外,交割前主力移仓有序,成交量、价格、合约间价差也并没有出现异常。市场人士认为,从理论和现实来看,期指“交割日效应”没有也不应该在中国股市出现,这一称谓应逐步淡化。
期指交割日为合约到期月份的第三个周五而非月末,避开了股市的月末效应,当前也不存在期权等关联产品,国内市场不存在境外市场发生到期日效应的市场基础和条件。
盘点期指走过的241个交易日,可以看到,期现互动良好,尤其是进入2011年,期现拟合度非常之高,两者基差非常小,如影随形,随之而来的,期现套利的机会几乎消失。
据了解,期指各主力合约与沪深300现货指数相关系数在99%以上;主力合约基差率基本稳定在2%以内,随着交割日的临近,基差进一步缩小。
北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越表示,环顾全球,即使是在中国港台地区或美国股指期货市场,达到如此理想的市场效率也是在一两年之后。
华泰长城期货刘奥南认为,期指上市以来,期现阴阳背离交易日很少。合约当月与现指价差多数时段处于10到30点区间。行情剧烈的2010年10月至11月中旬,基差短时间超过100点,但沪深300波幅及成交量基本与股指期货上市前旗鼓相当。
刘奥南认为,期指上市以来,明显走过了与沪深300密切关联的数个阶段:去年4月16日期指以3450.0点开盘后,并未改变沪深300从4月6日开始的下降通道,直至期现两市7月2日同时见底止跌。
期现两市7月5日起逐波上行,期指9月28日收于2891.4点,沪深300紧随其后9月29日收于2874.81点。
期指去年9月29日先于沪深300变盘拉出阳线,以8连阳气势放量上攻,23个交易日2度突破3600点,至11月5日跳空并上摸3630.0点后止步,收于3578.0点。带动沪深300于9月30日起以5连阳强劲上攻,21个交易日冲高至3557.99点后,11月11日收于3509.98点。
接下来期指直接以8连阴跌去涨幅的三分之二,现指则从11月8日起先以2阳夹2阴起步,11月11日反弹至3557.98的近期高点见顶回落,接着4个交易日向下跌穿各条中短期均线,11月17日期现两市均在3000点上方止跌企稳。
上述期指以7连阴触底,又以8连阳连接8连阴,说明行情一旦形成明显趋势后,期指走势往往一气呵成,不像现货经常中途“歇脚”拖泥带水。这与众多老股民的“抢反弹”惯性思维大相径庭。
进入2011年,期现走势仍然亦步亦趋,期指价格往往比股市要领先。而近期期现基差也大多维持较低水平。
机构套保功能初现
去年减亏近17亿元
“期指已迈入机构时代。”这是此前媒体经常宣传的一个观点。但经过一年的运行,我们看到,尽管基金和券商已经入场,并已取得了一定的套期保值效果,但期指的投资者结构仍有待继续优化。
截至2011年3月31日,期指开户数为6.7万户,每日新开户数稳定在200户左右,参与者多为商品期货老客户和股票市场经验比较丰富的交易者,没有出现投资者盲目入市的情况。券商、基金的开户数有80户左右。
期指持仓量总体呈稳步增长之势。上市首日,市场累计持仓3590手,其后随着机构投资者的入市和客户参与数的增加,市场持仓量呈现逐步上升趋势。至2011年4月14日,持仓为36344手。
随着机构的逐步入市,套保持仓的比例明显提高,成交持仓比也相应下降,由上市初期的近20倍逐步下降至目前的7倍左右,较为合理。
机构入市后市场持仓量逐步增长,且套保持仓占比稳步提高。以中信证券、国泰君安、海通证券、广发证券、中金公司等多家证券公司为代表的客户套期保值交易平稳、有序,且实现了较好的避险保值效果。
公开数据显示,在期指上市三、四个月后,以券商自营为代表的机构投资者利用期指避险已取得了初步成效,中信证券和国泰君安自营部门通过套期保值,在市场下跌中减亏分别达2.2亿元和1亿元以上,机构投资者避险需求达到一定的满足,表明期指已初步发挥了规避风险的功能。
胡俞越认为,投资者机构已经发生了变化,不过企业年金、社保基金、证券投资基金、QIFF都没还有进入期指市场。由券商控股的期货公司成为成长最快的期货公司。
目前QFII参与期指的指引正在征求意见,而信托和保险仍没有相关指引,只有券商参与期指的程度较大,套保的效果也较好。有媒体披露,根据中金所公布的数据,2010年29家券商运用股指期货有效对冲股票现货市场风险,减少现货资产损失近17亿元。
他表示,期指总体上是为机构投资者量身定做的,应该是机构唱主角,散户跑龙套,但现在却是散户唱主角,而机构投资者未完全入市,大户报告制度、强行减仓制度都还用不上。
业内人士表示,由于国内首个股指期货品种按照“高标准、稳起步”原则,对市场投资者实行逐步放行,上市初期基本只允许一般法人参与,特殊法人则受到限制。而到了去年7月,管理层放开了基金专户的业务限制,至此,基金专户参与股指期货的热情才明显提高,但苦于人才、技术和流程等众多方面的阻碍,其参与期指的进程仍显缓慢。
公募基金参与股指期货尚受制于资金托管“瓶颈”,需要国有及股份制商业银行多方协商寻求解决方案,也有待监管机构多出鼓励政策。
不过,2011年管理层引入机构投资者的力度明显增强,中金所已经两次调试了股指期货套期保值系统,如果该系统上线,将会为机构投资者带来方便。
当前保险、信托、QFII等机构入市的相关指引尚未正式出台;同时,机构在套保人才培养、交易系统建设等方面均需要一定的时间,因此市场套保功能的发挥客观上仍需要一个相当长的过程。
期指成A股稳定器 “操纵说”不攻自破
期指上市前后,会不会被操纵这个问题不绝于耳。各界人士对于这个问题的讨论与探索也从未停息。作为我国资本市场发展历史上的一项前所未有的重大创新,刚刚上市一年的期指是否会受到恶意操纵的威胁?
“6万多散户是不可能操纵期指市场的。”胡俞越对本报记者表示,从投资者结构来看,大部分自然人客户都曾有过多年商品期货交易经历,对期指的交易和风控机制较为熟悉,因此,市场的交易风格和整体效率都表现良好。
有分析人士表示,目前的期指市场投资者有着强烈的“反操纵”的意识与实力,想要在众多经验丰富的投资者存在的市场上实现操纵行为,成功的概率是很低的。还有,由于期指缺乏大机构的参与,其对现货指数的影响相对有限,反而现货指数的变化对期指会有更大的影响。
此外,严格的监管制度和风险控制体系提前扼杀了操纵股指期货的可能。沪深300股指期货无疑在全球期货品种中交易规则最严,从而有效降低了投机性,提高了安全度。
根据交易规则与实施细则,大户持仓限额由600手降为100手,同一客户在不同会员处开仓,其在某一合约单边持仓合计不得超过该客户的持仓限额。
而根据沪深300期货合约月份的规定,最多只有四个月份合约可供交易,也就是说任何客户最大持仓限额是400手,因此即使对于权重股比例较高的招商银行来说,想以400手合约的市场效应来左右市场行情不具有可行性。
合约到期交割率都很低,没有出现操纵或影响现货走势的现象。截至2011年3月31日,11次交割最大和最小交割率分别为0.02%和0.03%。
期指的推出将为股票市场提供一种崭新的风险管理工具,而不是操纵股票市场的工具,更不会改变股市的长期走势。
开户实名制为防止热钱利用资金优势操纵市场提供了保障。单一客户号的要求杜绝了热钱大规模分仓多个账户、同一实际操作人的方式来规避交易所对大户监管的可能。
专家认为,沪深300指数成份股的杠杆性较低,借助权重股翘动指数的成本及风险极高。
沪深300指数直接采取自由流通量而非总股本加权的计算方法,避免了可能利用较小的流通市值翘动较大的总市值,从而影响指数变动的情形。
如果沪深300指数的前10大权重股分别上涨10%,在其他股票价格保持不变的情况下,沪深300指数只上涨2.89%。而沪深300指数10大权重股的流通市值约2万亿元,让如此庞大的市值上涨10%所需动用的资金量可想而知,其操纵的成本及风险都极高。
有从事期货投资的人士认为,影响期指的因素比股市更复杂,但从海外市场经验上看,整体上不改大盘趋势,能对大盘指数行情作出前瞻性走势,对市场作出预判。
股市下跌归罪期指是伪命题
去年4月16日期指上市以来,A股市场出现了连续下跌的走势,不少人把它归结到期指的头上,认为期指是导致股指下跌的元凶。对于这种说法,专家和业内人士都给出了否定的答案。
胡俞越表示,期指推出这一年中,市场波动幅度日益收窄,波动频率加大,波幅更小,实际上整体上降低了市场风险。
他认为,股市大跌实际上是各种利空因素综合影响引发的。期指只是在一定程度上起到一个信号的作用。以计量经济学研究的角度来看,这叫“瀑布效应”,这种效应会给股民一种强烈的感觉,就是期指上市引发股市大跌。但不能把责任完全归咎于期指的上市。
数据显示,2010年,沪深300指数前五大权重股中国平安、招商银行、交通银行、民生银行与兴业银行的日内5分钟相对波动率、超额波动率与收益率波动率等三项指标相对于2009年下降更为明显,显著大于总体市场的波动下降幅度。
期指在首月交易中,机构和股民几乎没有介入,期指开户者绝大多数仍然是个人户而非法人户,而且开户者中接近90%都是一直在做商品期货的期民,因此期指的结构还不合理。
华泰长城期货刘奥南认为,“期指砸盘”的责难将长期存在。从去年上市初期的“暴跌推手”、6月中旬“交割日魔咒”到11月中旬的“加油砸盘”。这些责难纯系市场情绪引发而非冷静分析、科学解盘的结论。
但与此同时期指降低股市波动的“稳定器”和规避风险作用也日益显现,越来越得到市场的认可。
胡俞越认为,在一个多元化结构的市场中,决定多空的对比和市场走向最主要的力量仍然是宏观经济基本面的预期。期指作为股票市场的衍生,其积极的外溢效应仅对股市的结构和运行效率进行优化,并不对股市长期的走势产生实质影响。
根据30个股票市场自次贷危机爆发以来的最大跌幅的统计数据,22个推出股指期货的国家,股指跌幅平均为46.91%,8个没有推出股指期货的国家,股指平均跌幅高达63.15%。
巴西、墨西哥、马来西亚、泰国等已经推出股指期货交易的主要新兴市场国家现货指数平均跌幅仅为47.1%,而同为新兴市场国家,在市场结构、投资者结构和监管体制上具有相似性的我国,上证综指跌幅达72.81%,深证成指跌幅达73.8%。
从国内外实证来看,多数研究结果更是认同长期内股指期货对股票现货市场波动的减缓作用。
从短期来看,期指市场目前近两百亿元保证金的规模,难以对总市值接近30万亿的股票市场造成资金分流。另一方面,由于机构投资者目前入市程度有限,期指对现货指数的影响甚微。
“全球金融期货之父”梅拉梅德(Leo Melamed)曾断言,如果没有沪深300股指期货,则A股市场将下跌的更多。
机构持仓预测现货走势 正确率6成
从期指上市的首个交易日开始,中金所每天都会公布主力合约前20名机构的持仓数据,包括成交量排名、持买单量排名和持卖单量排名。而通过对机构持仓的分析能否看清期指行情的未来走势呢?
华泰长城期货刘奥南认为,主力持仓占比变化有一定预测功能。期指前10名结算会员的持仓占比变化,较之于股市的内外盘,由于不是“挂单”是“下单”,不是“全军”是“主力”,故更能真实反映期指主力的后市意向。
在去年的一百多个交易日中,有近80个交易日持仓占比的增减变化方向与当日指数走势不一致,隐含“变盘”意向。其中近50个交易日下一交易日出现“变盘”,正确率60%。如2010年12月17日周五新主力IF1101合约上涨0.51%,而持仓占比却下降0.13%,显示主力对当日行情能持续到次日的信心下降,而下一交易日沪深300指数果然变盘下跌。
自股指期货上市以来,中金所每日公布前20位结算会员持仓情况,前20位结算会员持仓占该合约持仓总量比重均在70%以上,其持仓多空力量变化能在一定程度上反应主力动向。
有业内专家表示,主力机构的持仓方向往往影响着价格的发展方向,这在国内市场尤其明显。由于基本面不会一日一变,因此在基本面基本确定的情况下,主力机构比一般投资者对基本面的分析更具优势,对基本面的理解更透彻全面,因此,他们的动向对交易的指导意义更强。
由于资金的多空意向体现在持仓上,而且主要体现在前20名席位上,因此一般使用前20名持仓多空合计数之差(净持仓)来对多空实力进行分析。华安期货杜贤利认为,在分析主力机构的持仓变化时,一方面要注意净多头持仓的绝对数字变化,另一方面还要关注多头与空头持仓比这一相对数字变化对价格的影响。
根据净持仓的绝对变化与相对变化趋势,同时结合宏观基本面情况来看后期期指价格走势。
关于成交量活跃席位,成交量越大表示该席位越活跃,其在该合约上的影响能力则可能越大。因此分析成交量活跃席位的多空持仓情况,可以发现活跃资金的一些多空倾向。
杜贤利认为,主力机构持仓动向历来是投资者重点关注的对象,但不能简单地依据前日主力机构的持仓变化来判断今日价格的涨跌。
比如,在对具有现货背景的会员席位上持仓进行分析时,应该考虑到套保盘因素,辩证分析其套保者的建仓目的。
开户数:6.7万户
投资者开户理性有序,开户数增长平稳。截至2011年3月31日为6.7万户,每日新开户数稳定在200户左右,没有出现“集中开户、突击开户”等现象。市场保证金规模约200亿元,日均占用的交易保证金约130亿元,市场资金占用率在60%左右,日均参与交易的客户数约占总开户数的25%-60%,市场参与度适中。
主力合约基差:2%以内
各主力合约价格始终跟随沪深300指数窄幅波动,期现价格日收盘价相关系数稳定在99%以上,期指未出现独立于现货走势的行情。 各主力合约基差绝大部分时间稳定在2%的合理范围内,并且随着交割日的临近,基差呈现进一步缩小的趋势。
持仓量:总体稳步增长
上市首日,市场累计持仓3590手,其后随着机构投资者的入市和客户参与数的增加,市场持仓量呈现逐步上升趋势。至2011年3月31日,期末持仓为37433手。
机构账户:80多个
券商、基金在其参与期指交易的相关指引出台后,至2011年1月底为80多个。券商自营、资产管理以及基金专户理财账户或已参与套保交易,或已开立套保交易编码。中信证券、国泰君安、海通证券、广发证券、中金公司等多家券商的套期保值业务开展平稳、有序,实现了较好的避险保值效果。(俞 悦)
240个交易日
活跃度超预期
就在人们担心由于门槛较高,开户交易者较少,期指的活跃度会因此大打折扣时,但期指首日的“开门红”打破了人们的顾虑。
2010年4月16日期指一亮相,很多期货公司人士就惊讶的表示,期指的活跃度超出了此前的预期。
分析人士表示,IF1005合约首日成交量即达到48988手,并将这一数字在此后连续5个交易日中保持在10万手以上。自上市第3个交易日起,该主力合约交易总额均超过了现货沪深300指数的交易总额。
期指合约用刚刚过去的两个交易日的一涨一跌迎接了它的一周岁生日。昨天,IF指数成交量16.5万手,持仓量近4万手,市场的活跃依如往昔。
截止2011年4月15日,沪深300股指期货平稳运行241个交易日,累计成交5800多万手,日均持仓近3万手。从上市至今一年时间,期指的成交额已达到百万亿,日均成交金额超过2000亿元,日均成交超过25万手。目前市场保证金规模约200亿元,日均占用的交易保证金约130亿元,市场资金占用率在60%左右,日均参与交易的客户数约占总开户数的25%-60%,市场参与度适中。
期指上市以来,交易报价连续,成交迅速。主力合约成交量占市场总成交量85%以上,持仓量占市场总持仓量75%以上,符合成熟市场特征。
两个季月合约的交易量始终较小,其累计交易量仅占市场总交易量的1%左右,没有出现被爆炒的迹象。
而期指除了上市首日成交量为5万多手外,在其后运行的一年之内,再也没有低于10万手。而且运行以来,IF指数在2010年曾有4次当日成交量超过40万手的辉煌业绩:6月1日43.6万手、7月15日47.8万手、7月20日40.2万手、8月4日40.1万手,市场的热情和活跃由此可见一斑。
从去年10月20日,期指当日成交量达到39.9万手之后,就再也没能超越这个数字,从去年11月中旬到今年4月中旬,其成交量一直在11万手—30万手的范围内徘徊,可以说不仅活跃,而且日趋稳定。
去年期指上市日,北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越在接受《证券日报》记者采访时曾表示,期指短期不会太活跃,长期不能不活跃。但在日前接受记者再次采访时,他表示这一说法需要更改,他认为,纵观期指一年的表现,其整体表现都很活跃。
据中国期货业协会统计的数据显示,2011年1-3月期指累计成交量为1178万手,成交额为11万亿元,分别占全国市场的4.98%和33.41%。
此外,承接去年309万亿的成交金额,截至今年3月,全国期货市场累计成交额增加为342万亿元。而整个3月份,国内的期货市场在交易规模上较2月份活跃,当月成交量为1.03亿手,成交额为14万亿元,这其中期指在成交量和成交额上分别占全国期市的4.31%和30.25%,分别为446万手和4万亿元。
业内人士称,美国于1982年推出了世界上首个股指期货产品,但直到1984年,美国股指期货合约的交易量才达到其整个期货市场交易量的20%以上。这表明,中国的股指期货市场运行情况非常活跃,一年的时间超越了美国3年的历程。
有期货公司人士表示,中国的股指期货市场在运行第一年就表现如此活跃,与监管层从股指期货的规则制定到合约设计、以及交割方式等环节都充分借鉴国际成熟市场的经验不无关系。
此外,有专业机构分析称,股指期货市场的主导权和定价权与该市场的活跃程度有紧密的联系,市场参与者越多,交易越活跃,其吸收的信息含量也就越多,从而能更好实现价格发现的功能。因此积极推动期指市场发展,鼓励更多投资者参与交易,可以避免交易主导权和定价权被离岸市场掌握。