国海良时期货 沈晓春

　　经济增长：目前正处于信心恢复，经济加速时期

　　当前处于金融危机过后的恢复时机，经济加速，信心也得到恢复。但是这一切还不足以触发一轮单边上涨的趋势行情，只有当经济经过一段时间持续增长的积累后，才能带来一波强劲的牛市，目前不具备这个条件。

　　中央经济会议为经济发展定调，经济增长不再是唯一目的，结构转型将是重点，GDP增速放缓，消费将成为拉动经济的重大驱动力，特别是居民消费，将快速增长。进出口增速经历了11月份的超预期增长后预计将冲高回落，明年总体仍小幅增长。固定投资中，领先指标PMI呈上升态势，工业投资依旧扩张，固定投资稳步增长。预计M1在年底下降后，明年保持16%左右的增长，根据M1与房地产发展的关系，推测房地产投资增速减缓，但销售将呈现先降后升的格局。通货膨胀仍将持续，食品依旧是推动通胀的核心要素，在政府调控，货币政策逐步回归常态化的导向下，根据M1与CPI的历史统计关系，估计不太会出现恶性通胀，CPI增速将从高位回落。

　　这里特别需要指出，CPI的上涨必然带来加息的压力。根据统计，通胀初期的加息会导致股市的上涨，根据成本模型理论，企业为支付原材料和工人工资而进行短期贷款，加息导致企业贷款成本增加，从而导致产品成本的上涨，进一步引发短期通胀和股市上涨。

　　估值：大盘低估，中小盘高估

　　目前，大盘股的估值仍处于较低的水平，然而中小盘股票的估值处于较高的位置。整体上，中小盘个股需要有一个系统性风险释放的过程，才有继续上行的动力。A-H股溢价处于历史低位，发行H股的A股仍然是价值投资的理想标的。

　　流动性：逐渐回归，人民币升值压力犹存

　　明年的货币政策将逐步回归常态化，随着外贸顺差回升，外汇流入反弹，全球量化宽松的环境预计将带来更多的热钱，央行必将加强对冲力度，尤其是在通胀和通胀预期呈上升态势之际。我们预计明年央行还会多次上调准备金率并扩大央票发行规模，且会进一步加息。

　　美国经济正在复苏中，二次量化宽松政策将于明年下半年退出。即便到时候美国经济依然不济，实施第三次量化宽松，届时对股市的影响也将远远小于第一、第二次量化宽松政策的影响。

　　另一方面，回顾美元的长期走势可知，除了危机事件和美国经济高速增长这两种情况外，美元长期呈向下趋势，这进一步造成了人民币升值的压力，利好股市。

　　明年股市解禁市值呈现前高后低的态势，此外，管理层会根据股市的走势调节IPO的数量，增添了不确定性因素。此外，如果国际板开板也将对股市造成资金层面的压力。

　　套利机会：伴随趋势而来

　　目前股指期货还处于相对不成熟阶段，这个阶段的表现之一是由于缺乏机构套保资金和避险资金的介入，股市在单边行情中出现比较多的套利机会。回顾2010年的套利机会，主要出现在4-5月单边下跌和10-11月单边上涨的行情中，我们认为这主要是由于在缺乏套保盘的情况下，股指期货的价格发现功能更加灵敏。由于股指期货采取杠杆交易和保证金制度，因此拉升期指需要的资金量更少，价格的波动更大，价格变动更灵敏。2011年股指期货的套利行情同样会在趋势来临的时候产生。厌恶风险的投资者可密切关注，等待单边上涨行情带来的低风险套利机会。

　　下行风险

　　虽然我们对股市的判断比较乐观，但是由于不确定性因素的存在，我们仍需谨防以下的风险：

　　1.通胀过快导致政府调控政策过严。

　　2.经济增长缓慢甚至停滞。

　　3.美国经济复苏受阻。

　　4.欧洲债务危机进一步深化。

　　总结

　　2010年经济增速放缓，中小盘估值需要有一个系统性释放然后上行的过程，流动性依旧宽松但将逐步回归常态化。因此，预计明年股指将呈现重心上移、宽幅振荡的运行格局，年内将现3900点高点。其中十二五规划支持的相关板块将受益，套利机会伴随着趋势性行情而产生。但对股市保持乐观的同时，仍需谨防不确定因素造成的下行风险，尤其是欧债危机的进一步演化。

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