7月以来，除去7月16日交割日外，21个交易日中出现11次股指期货当月合约收盘价低于现货指数，并且26日和27日次月合约也出现了连续贴水现象。1个月来股指期货运行状况到底如何理解，成为市场关注的热点。

　　沪深300现货指数，继连续3个月调整行情之后触底反弹，上涨幅度达到11.93%。板块轮涨，成交也比较活跃。期货市场来看，股指期货也出现了久违的上涨行情，当月合约的涨幅达到11.34%。股指期货不仅迎来了第三次平稳交割，7月期间，成交比较活跃，持仓量仍继续稳步增长。整体来看，股指期货和现货拟合度越来越高，同涨同跌性已经成为市场的常态。

　　从股指期货现价差走势来看，在这波反弹过程中期指明显弱于现货，使得期货贴水状态增多，才有了7月11次收盘贴水现象的出现。分析期指合约升贴水不太理性的原因可能有以下几点：

　　首先，贴水现象部分说明了期指投资者对后市的谨慎态度。代表市场方向性的主力，如券商、基金、保险等金融机构参与度不高。股指期货持仓量虽稳步增长，但与成交量相比，还是处于低位水平，显示市场仍以日内短线交易为主，投机气氛还比较浓厚。但从另一个角度来看，股指期货的高门槛，使得参与者是有一定投资经验和风险意识相对成熟的投资者，贴水现象说明主力做多信心不足。

　　其次，期现反向套利可操作性不是很理想，期货和现货之间的“联动通道”还未真正意义上全线贯通。融券业务已经随着股指期货同步开展，但不论从融券规模和交易成本来看，“卖股票买期指”这种反向套利盈利模式的可操作性不是很高。即使当市场出现一定贴水幅度时，这种反向套利者还是相对比较谨慎。

　　近期公募基金参与股指期货的沉寂被打破，基金专户理财业务可以参与股指期货交易，中证南方小康ETF及联接基金近日开始发行，成为首只将参与期指投资的指数基金。但是股指期货运行才3个多月，市场发展初期投资者结构还有待完善，以基金、保险为代表的市场主力参与度还不深。除了套期保值和期现无风险套利策略被市场普遍认可外，期现之间联动性的结构化产品还不是很丰富。

　　从海外成熟市场经验，机构投资者运用股指期货的频率较高，其主要目的是规避风险，提高投资者收益的稳定性。规避风险和价格发现是股指期货的基本功能，从累积涨幅来看，期指也在很大程度上发挥了它应有的功能。根据我们跟踪股指期现价差经验来看，一段时间的贴水随时会迎来股指新一轮反弹的到来，期指走势会强于现货指数，价差也会跟随由负转正，贴水不会成为期现价差的常态现象。随着市场的发展壮大和投资者结构的完善，期现价差会更加合理和稳定。股指期货时代的到来，不仅为投资者提供更多风险可控的交易策略，而且也增加了投资者思考问题的角度。(CIS)

　　南华期货研究所 陈 彤