股指期货上市以来，利用ETF替代现货进行期限套利的策略被广泛讨论并被投资者实际操作，该策略旨在尽可能好地复制沪深300指数，在保证流动性的同时，使跟踪误差最小，以便实施期现套利，这种套利方法只利用了期货本身的套利机会。但从IF1006合约开始，由于投资者的日趋理性，加之参与套利的投资者和套利资金进入市场，可以观察到期现之间的基差波动区间日益趋窄，使得期现套利的收益率和股指期货上市之初相比，吸引力有所下降。

　　市场上其他指数相对沪深300指数而言，应该具有明显的alpha。在股指期货和融资融券推出之前，由于缺乏做空机制，只能获得alpha的相对收益。但是股指期货推出之后，可以构造ETF和股指期货的资产组合，使组合的beta为0，从而同时获得基差收益与alpha收益。事实上，随着ETF发行的不断扩容以及传统期现套利空间的不断缩小，同时追求基差收益和alpha收益的新型套利策略便更具有吸引力。

　　国信证券近期基于基差收益和alpha收益的套利策略，对利用上证央企50ETF进行股指期货套利进行了实证分析，相关研究显示该策略有望产生较为不错的业绩。

　　该报告称，基差方向和alpha方向根据排列组合，共有4种可能：基差和alpha均为正；基差和alpha均为负；基差为正，alpha为负；基差为负，alpha为正。前两种不可进行套利。当基差为正，alpha为负时，应该买入股指期货，卖空ETF基金；当基差为负，alpha为正时，应该买入ETF基金，卖空股指期货。

　　由于在任一时刻基差方向是固定的，而ETF可以有很多选择，因此在实际操作中，应当根据基差的方向，选择预期alpha方向相反的ETF来构建套利组合。 在操作实例中，由于目前还不能融券卖空ETF，因此只能买入ETF基金，卖空股指期货。

　　根据资金分配的计算，可以得到1单位套利组合总资金占用为1427930元。如果投资者用2000万资金来套利，则可以构建14单位的套利组合。以后每天期货保证金账户和股票账户随着股指期货价格以及ETF价格的变化而变化，假如持有到2010年5月21日交割日，账面浮盈413624元。此时在二级市场卖掉所有ETF份额，IF1005合约进行交割，完成套利；也可以选择展期，将股指期货换为IF1006合约，ETF继续持有。

　　需要注意的是，ETF和股指期货的组合套利，并不是完全的无风险套利，其收益是建立在对ETF的alpha方向正确判断上的。如果判断错误，或者市场风格在交割日前发生大的转变，应该及时止损平仓。

　　(鑫 水)