□银河期货 孙锋

　　股指期货21日迎来首次到期交割。交割整体平稳，制度设计和监管持续使得到期日没有出现操纵价格、影响市场的现象。但午盘后出现的资金套利行为可能反映出部分投资者对相关规则不太熟悉。

　　受隔夜美国股市大跌的影响，股指期货和A股双双大幅低开近2%，之后一路震荡反弹。这样的震荡应该说并不是“交割日效应”的影响，更大程度上是A股投资者心态的反映。连续下跌之后投资者信心不足，股指受外围市场影响而大幅低开，而连续超卖之后又有技术反弹要求，现货一路震荡走强回补跳空缺口并翻红。股指期货合约IF1005盘中基本跟随现货波动，大部分时间与现货的基差在6点-12点的区间内震荡，持仓量也从642张一度下降至364张。但午后出现了投资者“错误”以为价差偏大、有套利机会的一幕。

　　沪深300指数期货的交割结算价为最后交易日标的指数最后两小时的算术平均价，这种以最后交易日某段时间内价格的平均数作为股指期货的交割结算价可以有效减少市场操纵行为可能对交割结算价的影响，进而有效降低交割日效应。例如，海外学者研究恒生指数衍生产品到期对标的股票现货市场的影响发现，香港市场到期效应显著低于同类的成熟市场，这是因为恒指衍生产品利用到期日5分钟指数价格的算术平均价格作为最后结算价，而不是到期日的最后交易价格或者第二天的开盘价格，该模式有效防止了套利和投机者操纵结算价格，平滑了结算价格。

　　与海外市场相比，沪深300指数期货交割结算价的计价依据时间跨度区间更长，远长于中国台湾和印度的30分钟，能够更有效避免操纵行为的发生，有助于更好地减少到期日效应，确保股指期货市场与股票现货市场的有序运作。从5月21日的实际情况看，正是由于这一制度设计使得套利者无功而返。

　　5月21日14点之后，沪深300指数持续走强，但IF1005合约持续在2749点一线横盘震荡，与现货的贴水持续扩大，一度接近20点。部分投资者以为有套利机会，进场交易，成交和持仓明显增加，特别是最后15分钟，持仓从440张快速增加至收盘的640张。由于交割结算价是沪深300指数最后两小时的算术平均价，因此IF1005合约尾盘的持续贴水只是假象，最后公布的交割结算价2749.46点与IF1005合约收盘价2749.8点基本没有套利空间，投资者套利并没有成功。

　　总体来看，股指期货首次到期交割平稳有序，制度设计和监管持续使得到期日没有出现操纵价格、影响市场的现象。相信首次交割之后，市场各方将更加理性，股指期货运行将更为平稳有序。