何建辉

　　2010年4月16日，万众瞩目的沪深300股指期货将正式上市交易。从市场各方情况看，上市当日开户数量有望达到7000-10000户左右，具有商品期货交易经验的投资者占比较大，市场的流动性并不会出现太大的问题。不过目前相关机构投机者的准入以及基金参与套利、套保等方面的规定仍有待明确，而且部分个人投资者仍处观望阶段，因此市场规模的扩大仍需一段时间。

　　总体上我们认为股指期货在推出初期表现将会相对平稳，一方面，当前市场规模仍然较小，投资者观望氛围较浓，交易流程、制度仍有待进一步熟悉。另一方面，市场运行平稳也符合监管层“高标准，稳起步”的要求，有利于长期的发展。随着市场的运行，我们认为期价表现出向上趋势的可能性较大，不过市场单边恢复性上涨阶段已经过去，表现为震荡走高的可能性较大。

　　市场消化政策利空，基本面成关注焦点

　　年初以来，受政策调控以及加息预期的打压，国内A股市场表现欠佳，远远落后于全球其他国家和地区股指的表现。其中金融、地产以及周期性板块跌幅较大，科技、消费等中小市值股票表现较好，市场表现出一定的二八分化特征。我们认为市场运行至今已经基本消化政策利空，后期下跌的空间较为有限。虽然加息压力依然较大，不过市场对此已经有较为充分的预期，而且利率上调更多的是跟随通胀水平的提高从低位逐渐回归正常，对防止经济出现过热有积极作用。

　　随着政策的逐渐退出，后期市场关注的焦点将从政策面转向基本面，经济复苏的持续以及企业盈利能力的增长将是推动指数震荡向上的主要驱动力。

　　经济增长更趋平衡，资金面依然适度宽松

　　从对经济增长的贡献程度来看，2010年政府投资所占的比重将会大幅下降，不过净出口对经济增长的贡献由负转正基本抵消政府投资的下滑，而以地产投资为主的私人投资以及消费均有望呈现稳步增加的趋势。尽管国家对地产严厉的调控政策引发市场担忧，我们认为地产投资增速在下半年可能有所回落，不过其仍是经济长期增长的主要引擎，主要基于城镇化进程的加速以及区域经济发展的更加平衡，二三线城市、中西部地区增长潜力依然巨大。综合来看，后期我国经济增长结构更趋平衡，增速仍将保持在较高水平。

　　相比于去年创出的9.6万亿天量信贷，今年信贷总额将会明显减少，不过如果控制在7.5万亿的规模，市场资金面仍然处在相对宽裕的状态。一方面，信贷总额绝对量仍然较大，和08年之前的历年信贷相比，其仍然处在扩张的趋势之中。另一方面，随着实体经济的复苏，货币流通速度正在加快，市场资金面并不会出现过分紧张的局面。

　　估值处于合理区间，趋势有望震荡向上

　　目前沪深300指数市盈率在15-20倍的合理估值区间，动态市盈率基本接近15倍的合理估值低端，后期指数回调空间较小。沪深300指数构成主要以金融、地产及周期性板块为主，目前金融、地产业绩普遍较好，而周期性板块受地产投资带动一季度业绩也将比较强劲。因此，当市场关注焦点逐渐转向基本面时，业绩增长较为出色的沪深300指数有望出现趋势性的好转，不过走强时点仍需资金以及成交量的配合。

　　从国外市场表现看，股指期货推出初期市场表现通常较好，成份股相比其他股票也将出现一定的溢价，而推出之后有一定幅度的回落，不过中长期的趋势仍然不会改变。目前国内市场已经出现一定幅度的上涨，需要谨防推出之后阶段性的回调风险。从成份股溢价上看，目前这种现象尚不明显，随着市场的成熟以及机构资金参与力度的加大，对成份股的配置需求有望对指数形成一定的推动作用。

　　多头情结主导，合约升水较大

　　由于我国股票市场一直处于单边市状态，多年来的经验告诉投资者“只有买入股票才能赚钱”，在潜意识里已经形成开仓建多的习惯。从权证市场的表现看，这种特征尤为明显，对于没有任何行权价值的权证，投资者总是趋之若鹜。而从商品期货市场看，这种多头情结似乎也是较为普遍的现象，去年上市的螺纹钢期货就是较为典型的例子。预计在股指期货推出初期，多头情结有望对期价形成一定的推升作用。

　　从国际市场经验看，股指期货上市初期基差波动剧烈，而且通常表现为负基差，即期货价格较现货指数出现一定幅度的升水。我们认为沪深300股指期货表现为这种特征的可能性较大，而且远月合约升水可能偏大，投资者在具体操作时可以关注上市首日的基准定价，采取灵活的交易策略。

　　综上所述，我们认为股指期货推出初期市场运行将会相对平稳。而在市场基本消化政策利空，经济基本面依然良好、资金面保持适度宽松的情况下，后期沪深300指数下跌空间已经不大。虽然指数真正走强的时点不会马上到来，不过总体表现出震荡上行的可能性较大。投资者在交易中宜保持多头思路，不过早期仍然建议多观察，多熟悉，谋定而后动，知止而有得。

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