股指期货推出前后各国股市表现一般来讲，股指期货上市前指数会上涨，股指期货上市后指数会下跌。股指期货上市前，机构为取得指数的话语权，将手中的持股调整到大盘蓝筹股，进而推升指数。上市后，为了操作股指期货，必须准备一笔保证金，所以会卖出一部分股票筹得现金，进而造成指数下跌。

　　“327国债事件”不会重演

　　然而，一些投资者对1995年发生的“327国债期货事件”仍心有余悸。1995年2月23日，万国证券巨额透支交易，在交易所下午收盘前8分钟疯狂抛出1056手卖单使得当日开仓的多头全线爆仓。事发当日晚上，上交所召集有关各方紧急磋商，宣布最后8分钟所有的327国债期货交易无效，各会员之间实行协议平仓。有人担心：股指期货推出后能避免重蹈“327国债期货事件”的覆辙吗？对此，专家指出，目前的A股市场在市场容量和制度建设两方面都与当时的国债期货市场不可同日而语，因此，这样的担心是没有必要的。

　　从国债现券市场规模看，1995年327国债期货事件爆发前，923国债的发行总量仅为240亿元，期货市场可供交割的国债数量十分有限，因此期货的价格容易被操纵，当天上海证券交易所收盘前8分钟万国证券狂抛1056手卖单，价值2112亿元，是923国债发行量的8.8倍，远远超过923国债的发行量。而我国A股沪深两市的上市公司有1600多家，A股流通市值约13万亿元。据中国证监会副主席姚刚今年12月2日表示，专业机构投资者目前持有A股市值约2.25万亿元，占流通总市值的比重17.2%。

　　327国债期货事件前，上交所规定客户保证金比率仅为2.5%，40倍的杠杆水平意味着把投资者潜在风险也放大了40倍。在327国债期货事件中，即使是2.5%的保证金水平也没有得到实行，万国证券在最后8分钟抛出1056手国债期货，面值高达2112亿元，需要52.8亿的保证金，很显然万国证券当时没有能力缴纳如此巨额的保证金。

　　另外，327国债期货事件发生前，没有涨跌停板制度。而股指期货仿真交易实行价格限制制度，除了10%的涨停板外，在6%处还设有熔断板。涨停板和熔断板的设计能够有效的防范类似327事件的发生。

　　而327事件之前，上交所规定会员单位在国债期货每一品种的持仓不能超过5万手，但是万国证券却能获得40万手的特别优惠，在327事件发生的当天，万国证券实际持有200万手，如果当时上交所能够严格实行持仓限制制度，对超过仓位的部分实行强行平仓，完全可以避免327事件的发生。

　　王磊和魏涛都表示，在这些制度建设已经完善的情况下，推出股指期货后，发生像327国债事件那样操纵市场的事几乎是不可能的。

　　【A股影响】

　　机构博弈蓝筹股将成香饽饽

　　投资者最关心的还是股指期货推出之后，会对A股的运行产生什么样的影响。记者采访的多位基金经理和分析师均表示，股指期货推出后，将提高股票市场流动性，减小股票市场波动性，对股票市场趋势则不会有明显影响。同时，“单边市”的格局将被改变，机构之间的博弈将成为市场的主旋律，而权重蓝筹股将成稀缺资源。

　　机构博弈成市场主旋律

　　无论从参与股指期货交易的进入门槛来说，还是从股指期货本身的特点来看，机构投资人显然具有散户难以比拟的优势，机构之间的博弈也将成为市场的主旋律。

　　中国金融期货交易所总经理朱玉辰日前在第五届中国(深圳)国际期货大会表示，中金所正在探讨建立股指期货适当性制度，并为投资者入市设定了包括50万元以上资金客户先开户在内的三条硬杠杠，并将以沉稳、恰当的方式推出股指期货。

　　朱玉辰介绍，过去一年中金所对各项管理规则、风险控制重新进行了检讨、深化，深化的重要一点是探讨建立股指期货适当性制度，把适当的产品卖给适当的投资者。这一制度在创业板操作过程中收到了很好的效果，中金所将进行制度延伸，结合期货特点进行深化。

　　从中金所的制度设计来看，他表示，与商品交易所有所不同的是股指期货合约大、开户门槛更高，以机构为主。因此，对投资者设立了三大硬性指标：首先，投资者应有一定的风险承受能力，初步设计50万元以上资金规模客户先进来开户；第二道门槛，要求投资者要有知识、了解市场，中金所将针对所有参加开户的投资者组织专门测试，摸底对规则的理解情况，并进行风险提示；此外，还要求投资者具备经验，有一定时间的仿真交易及商品期货操作经历。

　　此外，中金所还建立了股指期货适当性制度弹性指标。

　　将有力推动指数基金发展

　　专家指出，在可以做空的前提下，股指期货作为一种新的金融衍生品，虽然并不阻隔散户的投资和参与，然而无论从投机买卖还是套期保值的角度来说，机构投资者都具备小散户无可比拟的优势。

　　就基金公司而言，股指期货的价值主要体现在套期保值和指数套利上。合理运用套保策略，基金可以通过卖空股指期货来抵御大盘下跌带来的风险，或是对冲投资组合下行风险。通过指数套利，基金还可以获得一定的无风险收益。另外，股指期货产品有利于指数基金降低跟踪误差，提高市场地位，这无疑将有力推动指数基金的发展。从更深远的角度来讲，股指期货将进一步提高市场运行的有效性，从而为基金投资创造更好的投资环境。

　　不过，信达证券分析师俞雪飞指出，国际发达资本市场的历史经验表明，公募基金一般不会大规模参与股指期货。他指出，目前，作为居民理财工具的公募基金越来越体现出“散户化”特征，个人投资者的持有比例已接近九成。在这种投资者格局下，公募基金若大规模运用股指期货工具，将改变基金的风险收益特征，使投资者承担不应承担的风险。

　　蓝筹起舞 成分股将受追捧

　　“股指期货将完全改变市场十多年来的盈利模式——涨和跌都能挣钱，”上海一位基金经理对《每日经济新闻》记者表示。这是股指期货推出后对市场最直接的影响。他表示，股指期货将结束单边市才能获利的状况，市场的博弈规则将更为合理。

　　股指期货推出之后，将加速股票价格结构的调整，权重蓝筹股将成稀缺资源。过去流行的偏好是在优质股票中寻找缺点，而在劣质股票中寻找优点，这直接导致了A股市场结构性高估和低估长期并存，大量资金流向被高估的股票。股指期货推出后，对绩优股、蓝筹股的需求将更加稳定持续，这将对高估投机品种形成一定的抑制。

　　1990年1月1日至2005年12月15日期间，境外证券市场除了日本和德国外，其他国家和地区的股指期货标的指数年平均涨幅都要超过非标的指数，年平均超过幅度在10%左右。这是由于机构投资者在决定持股结构时，都要考虑到股指的避险效果，甚至要考虑到自己在股指中的话语权。所以，股价指数所包含的成分股，理所当然的是选股的首要目标，特别是主要成分股，自然就形成了股价指数成分股的流动性和报酬率相对更高。而质地较差的公司除了基本面不理想外，最大的一个特征就是对指数的影响力较差，从而导致逐渐被机构放弃，活跃程度日渐萎缩。股市的结构将逐步两极分化，主要的蓝筹股群体决定了大盘的方向，流动性和交易活跃程度将提高。

　　同时，股指期货将会促使股指期货和股票现货两个市场的活跃度同时提高。从历史经验来看，股指期货的推出将会推动股指期货和股票现货交易量同时上升。原因是开展股指期货交易后，由于利用股指和股票套利是一种低风险的操作，所以将会吸引大量套利资金进入；同时，由于有了股指对股票的避险作用，使众多的大机构更加大胆地建立股票头寸。股指期货带来的新增交易量，促使两个市场的活跃度得到共同提高，形成股市和期市交易量呈双向推动的态势。

　　融券和卖空机制宜先行

　　而如果市场不能提供有效的融券和卖空股票机制，股指期货推出后市场将向多方倾斜。从国际经验上看，从推出股指期货到股市转跌通常要经历相当长的时间，例如需要8个月或以上，并且有过半数的例子在转跌之前要经历接近1年甚至更长时间的牛市。

　　其原因可能有多个方面。首先，如果与股指期货相对应的现货股票只能做多，这样就会形成单边套期保值，投资者可以通过买入股票达到推高指数的目的，从而在期指和股票持仓上实现双赢。

　　其次，从多个国家和地区(例如美国)的经验来看，在股指期货推出的最初几年，市场效率较低，经常出现现货与期货价格之间基差较大的现象，专业机构较多地通过指数套利获取无风险利润，从而形成对股票指数成分股的长期持仓需求。

　　第三，股指期货为长线投资者提供了避险工具，将吸引一大批企业年金、商业保险公司等低风险偏好的机构更多地持有绩优股、蓝筹股，使得这些股票的锁定性更好，空头不敢贸然发难。

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