沪燃油与国际原油并无长期均衡

　　理财周报特约作者 五矿实达期货 李游

　　在美元贬值、委内瑞拉石油供给危机、OPEC政策压力以及尼日利亚政治动乱的提振之下，国际原油迭创新高。3月12日，NYMEX原油期货价格历史上首次突破110美元/桶，沪燃料油主力5月合约在外盘的带动下也于3月7日盘中创下了新高4423元/吨的纪录。

　　目前，国内外油价的问题是社会所关心的热点话题，不过NYMEX原油究竟是通过什么样的传导机制来影响沪燃料油的，并不是为市场所熟知。我们结合定性与定量方法来作分析之后发现，尽管WTI原油与沪燃料油显著相关，但协整检验显示二者不存在一个长期的均衡。因此，长期内应全面充分考虑燃料油基本面，而不应只是简单关注原油市场状况。

　　NYMEX的轻质低硫原油(WTI)期货合约是目前世界上商品期货交投最活跃的期货品种之一。由于该合约良好的流动性以及很高的价格透明度，NYMEX的轻质低硫原油期货价格被看作是世界石油市场上的基准价之一。世界许多原油市场的价格都是在NYMEX原油的基础上加上贴水决定的。

　　新加坡成品油市场尽管只有十多年的时间，但因其巨大的市场需求、优良的港口条件以及规范化管理金融支持，已经成为南亚和东南亚的石油交易中心，燃料油在该市场占有很大的份额。作为原油的下游产品，原油的涨跌势必会影响到燃料油的价格。NYMEX和新加坡都是开放的石油市场，价格也都实现了完全市场化，所以NYNEX原油价格的涨跌会很快地传导到新加坡燃料油市场。

　　中国燃料油进口贸易基本都是在新加坡市场完成，黄浦市场进口燃料油近一半来自新加坡，这包括从马来西亚和印尼海上锚地驳运的燃料油。进口价格则无论进口油品来自哪里基本都以新加坡MOPS价格为基准价进行计价，MOPS平均价+贴水为进口燃料油的到岸成本。燃料油作为中国石油市场开放的一个试点，是所有油品中市场化最高的品种。燃料油期货价格通常领先于现货价格，因此，国内燃料油期货价格对新加坡燃料油价格的变动是非常敏感的。

　　由此可见，NYMEX原油期货可以通过新加坡燃料油市场来影响沪燃料油价格，传导路径是NYMEX原油期货—新加坡燃料油—沪燃料油。另外，NYMEX原油期货价格变化也可直接通过市场心理波动影响到沪燃料油价格。

　　但是，NYMEX原油期货对沪燃料油的引导强度分析还需要作定量的研究。我们选取了2005.1.4-2007.11.30数据样本，对WTI原油连续和沪燃料油连续的相关性进行分析。通过SPSS统计软件分析结果显示，二者在1%的水平下显著相关，相关系数为0.829。为了说明WTI原油与沪燃料油之间的引导关系，我们对二者作Granger因果检验。在做因果检验之前，首先对时间序列做平稳性检验，数据样本同于相关分析数据。单位根(ADF)检验结果显示，WTI原油与沪燃料油都是一阶非平稳序列。

　　我们分别对WTI原油期货前一日收盘价与沪燃料油当日开盘价、收盘价做Granger因果检验。沪燃料油连续样本数据取值区间为2005.1.5-2007.11.30，WTI原油样本数据取值区间为2005.1.4-2007.11.29。检验之前，需要对样本时间序列做一阶差分，以转换为平稳序列。检验结果显示，在5%的显著性水平下，沪燃料油当日开盘价不是WTI原油前一日收盘价变化的原因，而WTI原油前一日收盘价是沪燃料油当日开盘价变化的原因；沪燃料油当日收盘价不是WTI原油前一日收盘价变化的原因，WTI原油前一日收盘价也不是沪燃料油当日收盘价变化的原因。其中，WTI原油前一日收盘价是沪燃料油当日开盘价变化原因的概率接近100%。

　　我们选用最优滞后阶数，采用Johansen方法检验WTI原油与沪燃料油之间的协整关系。统计结果显示二者之间不存在协整关系。根据Granger因果检验，WTI原油价格能够显著引导沪燃料油价格开盘价涨跌，所以，沪燃料油的短期操作依据主要还是NYMEX原油价格变化。