国泰君安葛成杰谈黄金期货有关热点话题实录

　　2008年1月9日，黄金期货将在上海期货交易所正式上市。目前黄金期货已经成为人们谈论的热点话题之一。1月7日，新浪财经特邀请国泰君安期货高级研究员葛成杰先生做客新浪嘉宾聊天室，谈黄金期货有关的热点话题，并与新浪网友在线交流。

　　葛成杰先生简历：

　　葛成杰先生 国泰君安期货高级研究员

　　复旦大学金融工程硕士毕业，多年从事证券与期货投资研究，多次参与国家宏观经济策略课题研究与上海市创新课题研究，独立主持期货项目研究，在期货交易技巧、期货基金管理等方面有较深研究。

　　主要研究方向包括国内A股、黄金期货、股指期货仿真交易、糖、玉米等农产品，以及铜、原油期货等。

　　以下为聊天实录：

　　主持人：2007年是理财市场快速发展的一年，无论是股市还是黄金期货，无不激发着百姓的理财意识，您觉得投资黄金期货应该采取什么策略？

　　葛成杰： 首先，在构建自己的买卖黄金期货的策略之前，我认为明晰自己的投资理念更为重要。期货意味着高风险与高收益，天堂和地狱只是一线之隔。投资理念可以分为纯投机与保值，规避风险为目的的机构投资者不在此列，投机者希望利用高风险获得超过本金的收益，保值者希望利用杠杆支付少量资金达到原有资本金保值升值的目的。不同的投资理念决定了各自的投资策略。

　　在过去的一年里，国际金价上涨三成左右，而国内黄金投资需求旺盛。尤其在股市观望气氛浓郁、市场人气不足的情况下，黄金成为保值的首选工具。预计2008年支撑黄金价格的利好因素有很多，如美元持续贬值，原油价格大幅上涨等等，黄金价格可能继续上涨。

　　对于保值者，目前的投资策略就是长线做多，保持较轻的仓位，充分利用期货的远期竞价与杠杆优势，达到保值增值的目的。对于短线投资者，投资策略中必须充分利用期货的杠杆放大优势，根据自己对未来趋势的判断，多空结合达到最大限度利用资本金的目的，当然，由于未来半年内主要趋势可能依然是上涨，做多可能是一种较好的选择，同时，可以根据自己的持仓时间的长短与交易习惯来选择开仓比例。

　　主持人：众所周知，期货投资存在一定的风险，那么黄金期货投资者应该怎么做才能规避风险获得收益？国泰君安期货又有何举措呢？

　　葛成杰：风险和收益永远是对称的，我们希望的是能够在承担一定风险的基础上获得超额收益，当然，这很难做到。事实上，从过去的30年金价走势来看，通货膨胀的速度超过了金价的上涨幅度，这将有损投资者的购买力，可以说黄金的波动类似股票，而回报率却与债券相仿，但从进入21世纪开始，我们始终维持的观点是黄金是一个比较好的投资品种。因为黄金往往成为一个规避国际金融市场波动的工具而出现在投资者眼中。当股市上演熊市行情时，黄金往往能保持稳健，如果股市表现糟糕、美元又比较疲软，那么投资黄金是一个理想的风险规避方式。因此，如果你担心股市回调、美元走软或者是政治紧张局势加剧的话，那么适度投资黄金将是一种明智的选择，但前提是，愿意承受适当的波动。

　　目前中国的期货市场正迎来巨大的发展机遇，也正在培育新的投资者，这些新的投资者可能大多数是从股民发展过来的。这些投资者在操作上可能会犯一些常见的错误。

　　一、不止损，短线变中线，中线变长线

　　多空双向制的黄金期货品种由于它的杠杆作用，盈利和亏损都被放大，不及时止损带来的后果往往是极其严重的，投资者必须保护好自己的资本，不让损失扩大。不止损的另一种表现形式是转换时间框架，由于股票没有杠杆效应，很多股民都有亏损就拿着的习惯，而在黄金期货市场这是行不通的，黄金期货的快速波动、杠杆效应都会让有这种思维的股民吃尽苦头。所谓的时间转换框架是一种变相的不止损、不认错，它是这样发生的：一个投资者以想要获取一个好的短线收益目的买入一个合约，但行情走势没有产生他想要达到的效果：这个投资者没有在短线所限定的时间框架里卖出，而是决定要持有这个合约改为中线投资或者长线投资，这只是一个不想止损的理由，这种转换时间框架的方法必将引起灾难，而止损是避免灾难发生的唯一方法。

　　二、不注意资金管理，没有控制仓位

　　对于新手参与黄金期货，建议最好是，将资金分成10份，每次只投一份，也就是消除杠杆，按实物风险来做。随着自己经验的逐渐丰富，投资准确率的不断提高，慢慢加大仓位，但不论什么时候，一个品种的持仓不能超过总资金的50%，否则一旦失误，翻身难度很大。举个简单的例子：如果你有10万元，一次亏了50%，就剩下5万元，而要从5万元再赚回到10万元，就要赚100%才能达到，任何人都知道100%要比50%来得漫长。美国的基金管理界曾作过一个调查，能够长久获胜的基金最重要的不是在什么时间、什么价格入场，而是基金买了多少。这也就是投资界经常提到的术语：资金管理。股票市场由于没有杠杆效应，很多人并没有意识到资金管理的重要性，而在黄金期货中如果不注意资金管理方法，绝对不会摘到最终胜利的果实。

　　三、入场犹豫导致失去机会

　　交易机制的不同，决定了黄金期货行情和股票行情的走势根本不同。在股票市场，利好消息出台或者价格突破关键位置时，将会有热钱进入，不断买入股票，推高价格；在双向交易的黄金期货市场，利好消息出台及关键价位被突破时，不仅有热钱进入市场，还有市场中原来的反向持仓的所有者大批平仓，变相地增加了推动价格波动的力量，所以黄金期货的买卖要求投资者比在股票市场中更加迅速，回调的出现往往是价格已走完一个波段，此时入场往往会饱受折磨，甚至亏损。

　　四、T＋0导致无计划交易

　　股票市场的T+1交易制度，使很多股民在当天进场后，发现错误也没有办法当天补救，而黄金期货的T＋0交易制度使投资者在当天就有机会重新进行选择，但这是一把双刃剑，如果没有严格按照自己的计划操作，在盘中很容易因为受情绪左右而多次判断失误，从而引起操作者的报复性情绪，导致交易频繁。因此在这种自由度较大的市场中，期民要控制好自己的情绪，计划好交易，交易好计划。

　　为迎接黄金期货1月9日正式上市，国泰君安期货做了一系列的充分准备。现在国泰君安期货已全面启动VIP客户服务计划。国泰君安期货VIP客户将独享交易通道，享受安全快捷的交易服务，在时间上领先一步。国泰君安期货还将为VIP客户设立客户服务专线，提供灵活的保证金和佣金设置。VIP客户还能享受一站式投资理财服务和四项“零费用”服务，使客户收益更有保障。另外，国泰君安期货为此专门成立VIP俱乐部，将定期举办高档投资沙龙活动，为VIP客户的财富增值添翼。

　　针对欲投资黄金期货市场的客户，国泰君安期货更提供了超值的开户服务优惠，针对客户第一个月交易手续费情况来确定客户级别，并提供绝对的超值服务与回报。同时国泰君安期货也将为上海地区的VIP客户提供免费上门开户服务。

　　主持人：您能谈谈一下您对2008年黄金期货市场的展望吗？

　　葛成杰：从上期所发布的消息，1月9日将正式开始交易。在此之前，先来展望一下黄金期货在2008年的发展趋势：

　　一、国内会形成黄金期货投资热

　　黄金的功能已开始由避险逐渐向投资方向转变，投资者极为关注黄金的大牛市走向，并选择合适的投资方式获取投资收益。现货黄金由于没有做空机制，在黄金价格出现震荡调整时，会面临资产损失的可能，而黄金期货由于有做空机制和杠杆作用，必会得到黄金投资人的关注。黄金期货交易将有利于黄金需求者规避价格波动风险和锁定利润。通胀压力、国际政治局势不稳定、国际性投机势力等因素，都会在未来给国际黄金价格带来大幅动荡，从而激起人们对黄金期货的投资热情。

　　二、我国在黄金市场上的话语权将进一步提高

　　黄金期货的推出以及我国黄金供求量的增长都将增加我国在黄金市场上的话语权，进一步巩固我国在国际上的金融地位，也能使我国黄金企业在国际上更具有竞争力。

　　三、黄金期货市场参与者呈现多样化

　　黄金市场具有广泛的群众基础，因此，有些期货公司把开发中小投资者作为主要目标；而有些期货公司把目标放在数量众多的黄金投资公司中，同时积极争取中小型的黄金生产、贸易和加工企业来进行套期保值；国内大型产金企业如山东黄金、紫金矿业、灵宝黄金和招远黄金等，希望以自营会员身份参与上期所黄金期货交易，这意味着，这些企业将无须通过期货公司的经纪席位参与黄金期货交易；机构投资者如基金、保险等也会参与黄金期货，以此来增加投资组合品种。无论黄金期货的参与者为何，大多期货公司都认为黄金期货一定会成为将来的主力商品期货品种。

　　回顾过去，黄金期货获准上市，不仅仅是新增一个商品期货品种，它兼具金融和商品双重属性。展望未来，黄金期货预示着我国期货市场新品种的推出步伐正在加快，也预示未来中国金融期货市场将得到大力发展，外汇、国债等金融期货登上中国期货市场舞台的日期也不再遥远。

　　主持人：近期市场各界人士对未来黄金的走势十分看好，您能发表一下您对此的看法吗？黄金将会再次上涨吗？

　　葛成杰：在过去的一年里，黄金平均价格攀升近30%，近期各界人士均预计08年黄价还将进一步上涨。据我分析，主要原因包括：国际政治经济形势动荡、美元看跌、央行售金力度减小、实货需求旺盛，这些将推动广大投资者的投资兴趣。

　　中期环境依然有助于黄金价格涨势，美元进一步贬值、美国进入降息周期、股市可能波动更剧烈、加工需求旺盛等。此外，过去几年来推动初级商品价格走高的因素基本上还在。全球经济增长强劲，流动性充裕，投资者追求风险回报，亚洲工业化和财富增长过程中对商品的需求将继续攀升，因价格波动较大而受创的实货需求，目前正呈现增长，因波动幅度缩小，而实货需求的增长也将能支撑金价。分别表现在以下几个方面：

　　一、投资需求的支持。06年解除黄金套期保值活动加速，全球套期保值数量减少了373吨。07年解除黄金套期保值数量料超过300吨，因生产商对黄金持偏多看法。06年投资者对黄金上市交易基金(ETF)和店头市场交易的兴趣亦上升，但主要商品交易所的投机活动有所减少。机构投资者和富裕人士仍是金市的主要参与者。随着黄金淡季的结束，全球黄金需求将上升，第四季度对黄金的购买料高于06年同期。因金价波动性减弱，人们对金价上涨的接受度越来越高，主要黄金消费国的经济快速增长，将提高对黄金的购买量。

　　二、资金对于次贷危机的避险需求。由于投资者担心全球信贷市场危机对美国经济成长的影响，美元跌至纪录低点，这带动原油价格迭创新高，现货金价触及数十年来高点。信贷危机尚未显示出放缓的迹象，货币市场流动性不足，因而融资难度很大。从根本上说，次优抵押贷款危机没有减弱，其开始严重影响美国经济只是时间的问题，美联储将被迫数次降息，金价因此而上涨。由于金融机构因次优抵押贷款问题大幅减计资产，导致全球股市挫跌，金价因此受避险需求支撑。

　　三、美元汇率下跌对金价形成支撑。美元兑欧元和一篮子货币均连创纪录低点，因人们对美国经济和全球信贷市场状况感到忧虑，迫使联邦储备理事会(FED)调降利率。黄金与美元的关系也被视为一个不安定因素。中期或较长期而言，美元对黄金的影响很大。

　　四、央行售金减少，供给下降从而支撑金价。GFMS预期各大央行出售黄金规模料下降，且2008年上半年的再生金供应料减少，这很可能抵消07年金矿产量温和增加的影响。06年全球金矿产量减少3%，至10年低位2471吨，其中亚洲地区的产量降幅最大，尽管中国将产量提高了8%。预期07年全球金矿产量增幅介于1%-2%之间。07年央行一直净出售黄金，该趋势可能将继续下去。

　　总体上，预计2008年黄金价格将在美元进一步下跌的带动下上涨。因能源、金属及农产品等市场表现持续优于股市及其他资产，投资者会继续增持初级商品。美元走软使以美元计价的初级商品对非美国投资者来说更加便宜。预计2008年对于黄金市场来说仍然是充满机遇的，而价格将继续保持震荡上涨的状态，全球的经济形式和金融动态、地区政治环境，投资者的担心以及黄金价值的再发现都将促使黄金价格有进一步上涨的动力。

　　主持人：黄金期货的价格形成机制是怎样的？

　　葛成杰：20世纪70年代以前，黄金价格基本由各国政府或中央银行决定，国际上黄金价格比较稳定。70年代初期，黄金价格不再与美元直接挂钩，黄金价格逐渐市场化，影响黄金价格变动的因素日益增多，具体来说，可以分为以下几方面：

　　(1)供给因素:

　　1)地球上的黄金存量：全球目前大约存有15万吨黄金，而地上黄金的存量每年还在大约以2%的速度增长。

　　2)年供求量：黄金的年供求量大约为4200吨，每年新产出的黄金占年供应的62%。

　　3)新的金矿开采成本：黄金开采平均总成本大约略低于260美元／盎司。由于开采技术的发展，黄金开发成本在过去20年以来持续下跌。

　　4)黄金生产国的政治、军事和经济的变动状况：在这些国家的任何政治、军事动荡无疑会直接影响该国生产的黄金数量，进而影响世界黄金供给。

　　5)央行的黄金抛售：中央银行是世界上黄金的最大持有者，1969年官方黄金储备为36458吨，占当时全部地表黄金存量的42.6%，而到了1998年官方黄金储备大约为34000吨，占已开采的全部黄金存量的24.1%。按目前生产能力计算，这相当于13年的世界黄金矿产量。由于黄金的主要用途由重要储备资产逐渐转变为生产珠宝的金属原料，或者为改善本国国际收支，或为抑制国际金价，因此，30年间中央银行的黄金储备无论在绝对数量上和相对数量上都有很大的下降，数量的下降主要靠在黄金市场上抛售库存储备黄金。例如英国央行的大规模抛售、瑞士央行和国际货币基金组织准备减少黄金储备就成为国际黄金市场金价下滑的主要原因。

　　(2)需求因素：黄金的需求与黄金的用途有直接的关系。

　　1)黄金实际需求量(首饰业、工业等)的变化。

　　一般来说，世界经济的发展速度决定了黄金的总需求，例如在微电子领域，越来越多地采用黄金作为保护层；在医学以及建筑装饰等领域，尽管科技的进步使得黄金替代品不断出现，但黄金以其特殊的金属性质使其需求量仍呈上升趋势。

　　而某些地区因局部因素对黄金需求产生重大影响。如一向对黄金饰品大量需求的印度和东南亚各国因受金融危机的影响，从1997年以来黄金进口大大减少，根据世界黄金协会数据显示，泰国、印尼、马来西亚及韩国的黄金需求量分别下跌了71%、28%、10%和9%。

　　据统计，中国现在人均黄金消费量仅有0.2克，与世界最大黄金消费国相比，还有很大差距。现在印度人均黄金消费量为0.85克，相当于中国人均黄金消费量4倍以上。从中国的经济发展状况及人均收入看，中国大大高于印度。因此，中国有着非常大的黄金消费潜力，前景非常可观。

　　2)保值的需要。

　　黄金储备一向被央行用作防范国内通胀、调节市场的重要手段。而对于普通投资者，投资黄金主要是在通货膨胀情况下，达到保值的目的。在经济不景气的态势下，由于黄金相较于货币资产更为保险，导致对黄金的需求上升，金价上涨。例如：在二战后的三次美元危机中，由于美国的国际收支逆差趋势严重，各国持有的美元大量增加，市场对美元币值的信心动摇，投资者大量抢购黄金，直接导致布雷顿森林体系破产。1987年因为美元贬值，美国赤字增加，中东形势不稳等也都促使国际金价大幅上升。

　　3)投机性需求。

　　投机者根据国际国内形势，利用黄金市场上的金价波动，加上黄金期货市场的交易体制，大量"沽空"或"补进"黄金，人为地制造黄金需求假象。在黄金市场上，几乎每次大的下跌都与对冲基金公司借入短期黄金在即期黄金市场抛售和在COMEX黄金期货交易所构筑大量的空仓有关。在1999年7月份黄金价格跌至20年低点的时候，美国商品期货交易委员会(CFTC)公布的数据显示在COMEX投机性空头接近900万盎司(近300吨)。当触发大量的止损卖盘后，黄金价格下泻，基金公司乘机回补获利，当金价略有反弹时，来自生产商的套期保值远期卖盘压制黄金价格进一步上升，同时给基金公司新的机会重新建立沽空头寸，形成了当时黄金价格一浪低于一浪的下跌格局。高赛尔金银研发中心高金表示："现在黄金市场价格走势并不完全由市场供需来简单决定，也不是由各国央行在其间简单博弈，其中投机性因素对价格的影响也占据了很大的比重。"

　　(3)其他因素：

　　l)美元汇率影响。

　　美元汇率也是影响金价波动的重要因素之一。一般在黄金市场上有美元涨则金价跌，美元降则金价扬的规律。美元坚挺一般代表美国国内经济形势良好，美国国内股票和债券将得到投资人竞相追捧，黄金作为价值贮藏手段的功能受到削弱；而美元汇率下降则往往与通货膨胀、股市低迷等有关，黄金的保值功能又再次体现。这是因为，美元贬值往往与通货膨胀有关，而黄金价值含量较高，在美元贬值和通货膨胀加剧时往往会刺激对黄金保值和投机性需求上升。1971年8月和1973年2月，美国政府两次宣布美元贬值，在美元汇价大幅度下跌以及通货膨胀等因素作用下，1980年初黄金价格上升到历史最高水平，突破800美元／盎司。回顾过去20年历史，美元对其他西方货币坚挺，则国际市场上金价下跌，如果美元小幅贬值，则金价就会逐渐回升。

　　2)各国的货币政策与国际黄金价格密切相关。

　　当某国采取宽松的货币政策时，由于利率下降，该国的货币供给增加，加大了通货膨胀的可能，会造成黄金价格的上升。如60年代美国的低利率政策促使国内资金外流，大量美元流入欧洲和日本，各国由于持有的美元净头寸增加，出现对美元币值的担心，于是开始在国际市场上抛售美元，抢购黄金，并最终导致了布雷顿森林体系的瓦解。但在1979年以后，利率因素对黄金价格的影响日益减弱。比如2005年美联储十一次降息，并没有对金市产生非常大的影响。惟有在"9.11"事件中金市受利。

　　3)通货膨胀对金价的影响。

　　对此，要做长期和短期来分析，并要结合通货膨胀在短期内的程度而定。从长期来看，每年的通胀率若是在正常范围内变化，那么其对金价的波动影响并不大；只有在短期内，物价大幅上升，引起人们恐慌，货币的单位购买力下降，金价才会明显上升。虽然进入90年代后，世界进入低通胀时代，作为货币稳定标志的黄金用武之地日益缩小。而且作为长期投资工具，黄金收益率日益低于债券和股票等有价证券。但是，从长期看，黄金仍不失为对付通货膨胀的重要手段。

　　4)国际贸易、财政、外债赤字对金价的影响。

　　债务，这一世界性问题已不仅是发展中国家特有的现象。在债务链中，债务国本身如果发生无法偿债的现象将导致经济停滞，而经济停滞又进一步恶化债务的恶性循环，就连债权国也会因与债务国之关系破裂，面临金融崩溃的危险。这时，各国都会为维持本国经济不受伤害而大量储备黄金，引起市场黄金价格上涨。

　　5)国际政局动荡、战争、恐怖事件等。

　　国际上重大的政治、战争事件都将影响金价。政府为战争或为维持国内经济的平稳而支付费用、大量投资者转向黄金保值投资，这些都会扩大对黄金的需求，刺激金价上扬。如二次大战、美越战争、1976年泰国政变、1986年"伊朗门"事件等，都使金价有不同程度的上升。比如2001年9月11日的恐怖组织袭击美国世贸大厦事件曾使黄金价格飙升至当年的最高近$300/盎司

　　6)股市行情对金价的影响。

　　一般来说股市下挫，金价上升。这主要体现了投资者对经济发展前景的预期，如果大家普遍对经济前景看好，则资金大量流向股市，股市投资热烈，金价下降。反之亦然。

　　除了上述影响金价的因素外，国际金融组织的干预活动，本国和地区的中央金融机构的政策法规，也将对世界黄金价格的变动产生重大的影响。

　　7)石油价格

　　黄金本身作为通货膨胀之下的保值品，与通货膨胀形影不离。石油价格上涨意味着同伙会随之而来，金价也会随之上涨。

　　主持人：黄金交易、现货和期货之间具有什么关系？

　　葛成杰：现货和期货，谁领导谁？这个问题对我们分析市场有什么实际意义呢，意义在于我们可以追根溯源，找到价格波动的发源地，进而在发源地去分析市场走向。

　　对于某个特定的金融产品，到底是其现货市场还是期货市场在主导着价格波动，这需要个案分析，但总的来说，是期货市场主导价格波动。而且传统的现货交易品种(如外汇)，也日益受到其期货市场的影响。

　　以黄金为例，我们看看现货和期货的关系。在现货和期货的关系上，黄金是最受误解的一种金融产品。媒体上通常的说法是伦敦是全球最大的黄金市场；一分析黄金价格，言必称伦敦金。实际上，伦敦金(Loco London)不是黄金价格的发源地。黄金价格的决定力量是COMEX和CBOT的黄金期货。每天晚上北京时间9点20到凌晨2点15分(夏天的半年提前一小时，因为美国的夏时制)的COMEX/CBOT黄金期货市场占有最大的交易量和最好的流动性。对于任何一种金融产品，都是交易量为王，交易量大的市场，就是主导市场，就有所谓定价权。在亚洲时间，是东京商品交易所(TOCOM)的日元金期货在决定黄金价格，然后是几个小时的伦敦市场，接下去是纽约市场。从价格波动幅度来说，COMEX/CBOT的黄金期货决定了约70%-80%的价格波幅，TOCOM决定了约10-15%的价格波幅，剩下的价格波动发生来东京和纽约的夹缝时间里-即伦敦市场。笔者一贯认为，就价格波动而言，可以忽略伦敦市场；分析黄金价格，要盯住COMEX/CBOT黄金期货，盯着伦敦金是缘木求鱼。

　　那么，伦敦是不是全球最大的黄金市场呢？在历史上或许是这样，但是伦敦现金已经日益退化为一个现货黄金的托管地。所谓伦敦金(Loco London)，是指托管在伦敦的地下金库里的纯度为99.50%的400盎司金砖(约12.5公斤)，最主要的几个金库是英格兰银行金库、大通银行金库、汇丰银行金库。电影《纽约大劫案》里被偷出的黄金就是400盎司的标准金砖，但它不是伦敦金，因为它没有托管在伦敦，托管在了纽约。所以，伦敦金严格说只是存在伦敦地下金库的金砖，它不等同于也不决定国际黄金市场的价格。

　　我们来看一下做市商如何对伦敦金报价。伦敦金这种现货金价格和COMEX/CBOT黄金期货价格的关系如下：

　　现货价×（1＋黄金掉期率×期货到期天数/365)=远期(期货)价。

　　然后：

　　期货价-现货价＝EFP(Exchange for Physical，期货换现货价差)。

　　在现实世界里，EFP在经纪行那里有直接的报价，用不着计算，并且EFP本身也可以交易。当一个客户向做市商问价买卖黄金时候，做市商第一眼看一下COMEX/CBOT期货价，假设是627.5，然后第二眼看一下EFP，假设是2.5，他就报现货伦敦金价格为625(627.5-2.5=625)，这就是伦敦金价格的起源。大家可以看出，所谓黄金市场实际是一个期货驱动的市场。

　　再看一个例子：外汇市场。外汇市场传统上是一个现货市场，但由于市场投机力量习惯使用外汇期货，芝加哥商业交易所CME上的IMM外汇期货日益受业界重视，其欧元、日元等合约的持仓情况成为分析现货外汇走势和美元走势的重要工具。

　　主持人：从目前金融市场发展的历程来看，股指期货呼之欲出，请问您觉得黄金期货与股指期货对市场有的影响有何差别呢？

　　葛成杰：根据目前上海商品交易所有关黄金期货的标准合约，黄金期货作为准金融期货的一种，可能比即将推出的股指期货对市场更具有吸引力。其主要原因在于：

　　一、合约的规模远小于股指期货的合约规模。黄金期货的合约规模是1000克一手，以1克黄金等于200元人民币计，一个合约的规模仅为200000元人民币。而根据中金所将要推出的沪深300指数合约，按目前指数位计，合约规模将达到近200万人民币，股指期货合约规模过高大大限制了市场的参与度。

　　二、杠杆比例较大。黄金的保值保证金比例仅为7%，一个黄金期货合约的保证金只需要约15000元人民币；而股指期货的保证金高达12%，一个股指期货合约的保证金则达到20万元人民币。

　　三、在目前的情况下，黄金的上升周期相对于股指明确得多，从中长期来看更是如此。而股票市场目前却在经历估值之惑。 由于股指期货门槛高，投资者可能首先成为黄金期货的客户，通过黄金期货的交易，熟悉期货市场，最后他们中的一部分人会成为股指期货的客户。因此，在这一意义出发，开发黄金期货市场是开发股指期货的前奏，开发黄金期货市场是备战股指期货的重要工作之一，也是期货公司和证券公司实现跨市场经营，迈向金融超市的重要一步。

　　主持人：您觉得应该如何区分黄金期货市场与黄金市场的关系？

　　葛成杰：实物黄金市场与期货黄金市场是黄金市场的两个组成部分，有着密不可分的关系，黄金期货获批上市，是我国黄金市场的改革开放的一次重大突破。

　　在期货合约出现之前的历史中，黄金市场的任何发展都是在实金交易的基础上发生的。在黄金期货合约出现以后，实金交易继续沿着原来的方向前进，而黄金期货市场开辟了一个新的天地。

　　这是一个与传统实金市场不同的市场：市场的形态不同、交易的目的不同、参与者不同、运行规则不同，因而相对于传统实金市场是一次革命。

　　一、实金现货与黄金期货市场是两个属性定位不同的市场

　　黄金期货的推出使黄金市场从一元结构变为两元结构，即实金交易市场与合约交易市场平行发展的结构，形成了以实金交易为基础，以合约交易为主导，二者独立运行又相互依托的市场运行机制。这是与黄金期货上市之前差异较大的发展趋势。

　　一般而言，80%以上的实金交易来自工业部门生产原料的需求，不足20%的交易源于储藏及投资需求，因而实金交易市场是一个商品属性主导的市场，当然，目前投资性需求有所增加。而合约交易市场中的交易主要源于投资者对盈利与避险的需求，黄金期货交易最终的实金交割量不足总交易量的2%，即使是这2%也大多限于账户的调整，而极少涉及实金的移动。因而黄金期货交易主要是资金流转过程，是一个金融性主导的市场。

　　二、实金交易市场与黄金期货交易市场交易者结构不同

　　由于实金交易市场与合约交易市场的属性定位不同，它们的市场功能也出现了差异。追求目标不同的入市交易者会选择不同的市场，这造成了黄金市场交易者的分层，使两个市场的交易者结构出现了差异。

　　生产者、黄金产品加工者、黄金储藏投资者是实金市场的主要交易参与者。这些交易者有黄金实物的交割需求，因而在这个市场中黄金实物的交割是必要的。这个市场完成了黄金使用价值与价值统一的交换过程。

　　以盈利为目的的投资者和投机者以及以规避价格风险为目的的实金交易者，他们进入市场只是利用价格波动盈利或锁定价格波动。交易过程完成的不是实金的换手，而是经济的盈亏。所以，他们要选择黄金合约交易，进入黄金期货交易市场。

　　实金交易市场与黄金期货交易市场交易者结构不同，有很大的差异性。这也是当今实金交易市场与黄金期货市场差异性的重要表现之一。

　　三、黄金期货市场的发展极大地扩展了黄金市场的功能

　　在黄金管制时期，传统实金市场主要执行交易功能。金价放开以后，实金市场有了低买高卖盈利的机会，因而具有了投资盈利的功能。但是，市场必须要进行实金交割，所以远远没有投资股票、证券等信用产品方便，市场流动性不足限制了市场投资功能的发挥。

　　而黄金期货合约是一种证券化的交易标的，从根本上改变了黄金投资市场的不足，因而极大地增强了黄金市场的投资功能。不仅如此，黄金期货市场还可以以预期价格进行数日乃至数月后的交易，从而大大地增强了黄金市场发现价格和锁定价格的功能，而且可以通过期货与现货的对冲套期交易规避价格风险。

　　总之，黄金期货市场的发展极大地扩展了黄金市场的功能，以至于今天把黄金市场视为一个单纯完成黄金买卖的场所已不合时宜了。黄金市场能为交易者提供的服务已远远超出了交易的范畴，成为配置资源和调整利益的手段。

　　四、黄金期货市场的发展拓宽了黄金市场的盈利途径

　　传统实金投资盈利的途径是随着金价浮动买卖，而黄金期货可以买空卖空，做单边交易盈利。更为重要的进步是，通过交易合约的标准化，黄金期货合约成为一种有标准价值的证券，在一定程度上成为了“准货币”，可以和不同的商品进行交换，因而可以进行期现套利、跨期套利、跨市套利、互换套利。这是投资者在实金即期传统市场中难以做到的。

　　黄金投资盈利途径的拓宽就是黄金投资者盈利机会的增多，这也提高了投资者的参与度与积极性。这是黄金期货市场可以扩大黄金市场交易规模的根本原因。黄金期货不仅扩大了投资规模，还改变了黄金投资的形态和手段。

　　黄金期货交易源于黄金现货交易，但黄金期货的诞生形成了一个与黄金现货市场有很大差异的独立运作的市场。因而，国际上一般都是黄金期货市场与黄金现货市场分立而不合一。比如，美国的黄金期货交易执全球牛耳，它的黄金期货作为商品期货在5个商品交易所内进行交易。同时，美国还存在着以七大金锭交易集团为代表的一个黄金现货交易市场。美国是世界第二大黄金消费国，拥有巨大的实金交易实力。

　　当今世界黄金现货市场与黄金期货市场分立是普遍性的结构形态，但也有在黄金现货市场内进行期货交易的情况。比如，1981年成立的东京黄金交易所就是一个黄金现货交易市场，后来它也有6个月的期货合约交易。但是，1982年日本还是建立了专业的黄金期货市场——东京商品交易市场。现在，东京商品交易市场已经成为全球最重要的黄金期货市场之一，多年来仅次于纽约，居全球第二位。直到2006年，东京商品交易市场才被芝加哥商品交易所超过，成为全球第三。相比而言，东京黄金交易所期货交易的发展就逊色得多了。