年度报告：准备工作日渐完善 股指期货呼之欲出

    随着股市回暖，只能做多的市场风险逐渐凸现，重推金融期货在 2005 年底就被提出。 2006 年 2 月，中国金融期货交易所获准筹建。 2006 年上半年，新加坡交易所发布公布称，将在当年 9 月 5 日推出异地指数——新华富时中国 A50 指数期货， 9 月 5 日，该指数期货如期推出，中国 A 股定价权可能旁落，这给本已酝酿推出股指期货的国内市场再度敲响警钟， 2006 年 9 月 8 日由上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、上海证券交易所和深圳证券交易所共同发起设立的中国金融期货交易所（以下简称“中金所”）在上海正式成立。

    由于我国在上世纪 90 年代国债期货交易过程中出现了巨大风险，极大程度的扰乱了金融市场的正常秩序，因此此次重提推出金融类期货品种，从一开始就采取了审慎的态度，“高标准、稳起步”贯彻过去一年多的股指期货筹备工作的始终。

    2006 年 10 月 30 日，中金所股指期货仿真交易开始运行，由于股指期货风险远大于股票市场，涨跌幅也远大于目前已有的期货品种，在筹备过程中，风险教育被放在了各项准备工作的首位。随着今年《期货交易管理条例》、《期货交易所管理办法》、《期货公司管理办法》等等规定和条例逐步到位， 7 月份金融期货经纪业务资格开始发放， 8 月份跨市场监管体制确立， 10 月份中金所第一批会员单位资格发放，截至 12 月 10 日，中金所已有 52 家会员单位，其中，全面结算会员 7 家，交易结算会员 27 家，交易会员 18 家。中金所于今年 7 月启动的全景测试，以仿真交易为平台，组织目标会员开展的全方位、大交易量、大客户量、多情景以及应急情况演练等内容在内的交易业务全流程演练活动。截至到 12 月 18 日，已经有 123 家参测单位参加了全景测试，同时举办了八期应急测试，有 99 家通过了全景测试。准备工作有条不紊，稳扎稳打，已经基本全部到位。

    一、股票市场情况

    过去一年，股市指数高速上涨，沪深 300 现货指数经历了翻倍上涨、高位调整的发展阶段，今年年初刚过 2000 点， 10 月份冲高涨至 5891.72 点后回落， 11 月指数继续大幅回调。

    市场经过年底两个月的调整，估值水平逐渐趋向合理。不考虑没有三季报数据的中国石油、中国神华两家公司，沪深 300 成分股的滚动市盈率（流通股本加权）在 43 倍左右，流通股本加权的截至到 3 季度的每股收益为 0.41 元，而用总股本加权的每股收益为 0.33 元。中国石油、中国神华的滚动市盈率分别为 40 倍和 80 倍左右，中国石油的市盈率水平与市场接近，不应对其对市场的拖累作用夸大。两家公司在沪深 300 指数中的总市值占比为 23.64% ，流通市值占比为 3.06% 。

    图 1 ：沪深 300 行业指数滚动市盈率及每股收益

   注：行业按权重大小排序，市盈率为滚动市盈率，每股收益为三季度数据。

    图 2 ：成分股重点天相行业估值水平

    注：市盈率为滚动市盈率，每股收益为三季度数据。

    二、沪深 300 指数权重股分析

（一）权重股变迁

1 、上半年特殊调整项

2 、半年调整，从 2007-7-2 开始：

3 、下半年特殊调整

4 、 2008 年 1 月起，指数样本股调整

（二）板块分布情况

    沪深 300 指数大大不同于上证指数，编制方法有着本质区别。我国大量非流通股的存在，造成总股本和流通股本之间存在着巨大差异，正是这个差异的存在，使沪深 300 指数与上证指数皆然不同。上证指数按照总股本作为权重，而沪深 300 指数采取的权重是调整后的权重，即按照分级靠档的方法粗算流通股数量作为指数权重。以工商银行（ 601398 ）为例， 2007 年三季报显示，其总股本为 3340 亿股，而实际流通 A 股只有 120.7 亿股，实际流通股只占总股本的 3.5% ，按照沪深 300 指数的分级靠档规定，工商银行的流通股按照 5% 来匡算权重。因此，虽然 11 月 16 日（中国石油计入指数之前）工行占上证指数的权重达到 10.32% ，但占沪深 300 指数的权重仅为 1.64% 。

    在中国石油（ 601857 ）在 11 月 19 日计入指数之后，当天中国石油在上证指数的权重高达 23.62% ，不过在沪深 300 指数的权重只有 1.89% ，这也是由于中国石油流通股只是总股本的很小一部分，总股本虽有 1830 亿股之多，但是实际流通 A 股只有 30 亿，实际流通 A 股只占总股本的 1.6% 。

    中国石油上市之后，对上证指数的走势起到了绝对影响的作用，上证指数的走势很大程度上要看中国

    石油的表现。不过沪深 300 指数并非如此，最大权重的股票占比也只是在 6% 左右，对整个指数的撬动影响有限。即使按照板块来看，金融板块加总占比为 24% 左右，是第一权重板块。排名前 10 名的股票占比加总起来比例占到 30% 左右，其中 7 只金融和地产股占比为 22% ，这个比例相比中国石油在上证指数中的比重不差上下。但是相比中国石油实际流通股本只有 30 亿股、流通市值大约在 900 亿上下相比， 7 只金融和地产股的实际流通股本加起来将近 412 亿，市值大约达到 1 万亿人民币以上。撬动沪深 300 指数远比上证指数难度大得多。

    图 1 ：沪深 300 指数各板块比重分布（ 2007-12-07 ）