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3-27国债期货事件对股指期货的启示

http://www.sina.com.cn 2008年01月05日 00:40 中国证券报-中证网

  前事不忘 后事之师——“3·27国债期货事件”对股指期货的启示

  股指期货对中国证券市场的参与者,是一个全新的事物,特别是股指期货的杠杆效应及跨市场交易行为,对国家金融决策工作和监管机构的工作带来了全新的挑战。市场稳定、公司稳健、个人稳妥,是每个市场参与者的愿望。要真正做到这三个“稳”,需要有三个层面的积极支持和密切配合,从而建立起三道防线。首先,严格职业操守,加强自律管理是规范发展期货市场的前提条件;其次,健全内部控制体系,完善法人治理结构是规范发展期货市场的核心问题;第三,强化外部监管职能,依法维护市场秩序,是规范发展期货市场的有效保障。

  □徐士敏

  目前,股指期货的技术准备工作陆续到位,部分学者和业内人士呼吁监管部门早日推出股指期货。但是,他们不断重复的都是发展股指期货的重大意义和必要性,少有分析言及股指期货可能带来的负面影响。笔者在上海证券中央登记结算公司任职期间,曾参与“3·27国债期货事件”的善后处理工作,十二年前那个惊心动魄的场面,至今记忆犹新。

  前车之鉴

  1992年12月28日,中国第一个标准化证券期货合约——国债期货合约正式在上海证券交易所挂牌交易,事隔两年半后发生了“3·27事件”,1995年5月17日中国证监会通知停止国债期货交易试点。这一切给后人留下了深刻的教训和无价的教益。

  从表面来看,“3·27事件”发生的主要原因是个别会员的蓄意违规和交易监管跟不上。2月23日,交易所宣布3·27国债期货最后8分钟的交易无效。事后万国证券公司面临清盘。3个月后,国债期货市场关闭。5个月后,万国证券总裁管金生被以渎职、挪用公款等罪名判刑17年。上证所总经理尉文渊也就此离职。

  “3·27”国债期货事件的主角,是1992年发行、1995年6月到期的三年期国库券,该券发行总量为240亿元,1995年6月到期兑付,利率是9.5%的票面利息加保值贴补率,但财政部是否对之实行保值贴补,并不确定。在“3·27”国债期货品种的交易上,中国经济开发信托投资公司(简称“中经开”)做多,万国证券做空。

  当时“万国证券”与“中经开”正在展开厮杀之际,1995年2月23日,财政部宣布提高该国债的保值贴补率,即这一国债交易品种不是以原来的每百元面值按128.50元兑付,而是提高到148元兑付。这一消息的公布,对做空方无异于泰山压顶。当日开盘,3·27国债从148.21元一路劲升,攻到151.98元时,原与“万国证券”结盟做空的辽宁国发(集团)有限公司(简称“辽国发”)突然倒戈:空翻多!在其掌控的“无锡国泰”交易席位上,10分钟内3·27国债竟猛冲至155.75元!这意味着什么?每涨1元,“万国证券”就赔十几亿元;涨了6元,整个万国证券全赔进去也是资不抵债。

  做空主力万国证券公司立即陷入困境,使管金生成为背水一战的赌徒,在148.50价位封盘失败后,在交易结束前最后8分钟,空方主力大量恶意透支交易,以730万口的巨大卖单打击价位(一口是200张合约,一张合约是1,000元面值的国债,730万口就是1.46万亿元面值的国债,而3·27国债总面值才750亿元),1.46万亿元的面值接近1994年全国GDP的三分之一,巨量空单将价格打压至147.50元收盘,使“3·27”合约暴跌3.8元,并使当日开仓的多头全线爆仓。空方主力的蓄意违规行为造成了严重的后果和恶劣的市场影响,为避免事态的进一步扩大,当晚,上海证券交易所宣布最后8分钟内已完成的交易全部无效,并从2月27日起休市,组织场外协议平仓。

  追根溯源

  期货市场的规范运作、稳健发展,不仅是期货监管机构、经营管理者及全体期货从业人员必须共同关注的问题,而且是关系到全社会及所有人的大事。市场稳定、公司稳健、个人稳妥,是每个市场参与者的愿望。要真正做到这三个“稳”,需要有三个层面的积极支持和密切配合,从而建立起三道防线。首先,严格职业操守,加强自律管理是规范发展期货市场的前提条件;其次,健全内部控制体系,完善法人治理结构是规范发展期货市场的核心问题;第三,强化外部监管职能,依法维护市场秩序,是规范发展期货市场的有效保障。

  积极规范券商的市场行为,是保证整个证券市场健康稳定发展的微观基础。良好的行业道德和的职业操守,不仅是市场发展健康、有序的要求,而且也是券商自身生存发展的需要。原万国证券公司的一笔“3·27”国债期货品种的违规交易,事后造成了该公司12亿元的亏损,最终导致了国债期货交易试点的停止。在“3·27”事件,管金生最后下了一个超级大单,730万口的空单,这一数字相当于3·27国债期货的本品——1992年国库券发行量750亿的19倍多,试问在期货交易中,单子可以乱下吗?没有规则限制,交易数量可以超过交易的标的数量?为什么没有控制住持仓量?为什么不设涨跌停板制度?……这些在监管方面都值得深思。

  完善监管

  股指期货对中国证券市场的参与者,是一个全新的事物,特别是股指期货的杠杆效应及跨市场交易行为,对国家金融决策工作和监管机构的工作带来了全新的挑战。有必要从多方面来改进监管工作。比如,要彻底改变所谓“政策市”的状况,保证政策信息的公平披露。如果股指期货推出后,仍然是政策市,不确定因素很大的话,整个市场就很难有效运作。“3·27国债事件”的一个主要诱发因素,是国债利率政策信息不透明和捉摸不定,市场参与者获得的政策信息不对称。

  酿成“3·27事件”的具体原因有三点:其一,期货业务的推出相当仓促,不仅缺乏经验,也缺乏相应的监管法规,更重要的是对市场风险缺乏必要的认识。其二,国债期货市场投机风气浓,违规造市、超额持仓、内幕交易现象相当严重。其三,有关3·27期货品种的标的券分段计息加息及贴息消息的泄露,是触发此次事件的导火线。然后,从监管的角度看,核心问题是仓位的限制和保证金的控制。

  前车之覆,后车之鉴。当前我国证券期货市场已形成统一的法规与监管体系,交易所的布局趋向合理,风险监控制度与技术更加完善,现货市场的基础更为牢固,“3·27”事件发生的市场基础不复存在,我国期货市场完全有能力防范与杜绝国债“3·27”类似事件的再次发生。然而,历史教训也应引起我们足够的重视。

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