股指期货推出初期套利机会有多大

　　读者来信：

　　近期大家都在说股指期货推出后，套利机会很大。请专家结合海外市场情况，具体说明一下国内市场可能有多大的套利空间，以及为什么会有这么大的套利空间。

　　股指期货上市初期期现套利空间较大，以1998年推出的台湾加权股指期货为例，实际存在的期现套利年累计收益空间第一年约为150%。不过，考虑到国内股票现货市场尚不能卖空，反向期现套利业务不能开展，我们目前只能进行期现套利中的正向套利业务。仍以台湾为例，台湾加权股指期货实际存在的正向期现套利年累计收益空间第一年约为60%。

　　国内证券市场有炒新惯例，股指期货推出之后的套利机会与空间很有可能超过海外市场。以权证市场为例，2005年内地市场仅有4只权证，同期香港市场1304只，德国69457只，但当年内地权证交易量就排名全球第四；2006年内地市场有权证20多只，交易量登上世界第一；2007年截止到11月23日，国内权证市场的交易更是活跃，总成交金额高达73024亿元，而2004年全球权证交易金额第一位的香港总交易金额只有540亿欧元。虽然沪深300股指期货的进入门槛比较高，50万以下的散户很难进行股指期货的投机交易，但以中大户、机构为主体的投资者队伍正在不断扩大，其投机水平和风险承受能力也远超过一般的散户，因此，股指期货在国内推出之后并不担心投机者的缺乏，因此，套利机会与空间很有可能超过海外市场。

　　股指期货套利机会与空间的大小在很大程度上要受推出初期国内套利者的规模影响，我们预计在沪深300股指期货推出初期，市场的套利者构成将以券商为主，然后偏期型或股指期货套利型基金将陆续推出，其规模的大小将成为套利空间大小的重要因素。由于券商的套利业务规模受其净资本规模限制，在考虑中信证券、海通证券等已上市证券公司增发因素的情况下，2008年上半年券商整体净资产水平大概在2000亿元左右，而能够投入套利业务的资金规模也就在600多亿元，这一数字大概是目前券商参与南航JTP1权证创设业务资金的两倍。根据WIND数据统计，截至10月18日，证券公司对南航JTP1的创设规模余额接近100亿份，券商投入资金370多亿元，但是在券商对南航JTP1进行大规模创设之后，南航JTP1的收盘价依然在1.50元之上，而根据BS模型计算出当时南航JTP1的理论价格只有0.015元，可见，目前国内市场的投机群体的规模相当大。另外，机构投资者进行股指期货套利需要按现货和期货同时进行操作，以期现套利为例，套利者在期货市场做空的规模只能是参与套利资金总额的十分之一左右。因此，在国内股指期货推出初期，套利者对股指期货市场的投机气氛的平抑作用是非常有限的，股指期货套利的机会与空间有可能超出市场的预期。

　　我们对今年股指期货仿真交易出现的套利机会与空间进行分析，策略采用对交割月份股指期货合约进行套利，从上一交割月份合约交割日开始，当本月交割月份合约预期套利收益率超过5%即进行套利，持有到交割日进行平仓或用下一交割月合约进行滚动套利，从统计数据可以看出，一年累计收益率为141%。由于统计的是交割月合约的套利机会，因此虽然是仿真数据，但是该数据在一定程度上反映了国内股指期货期现套利的机会与空间。综上所述，我们预计沪深300股指期货在国内推出之后第一年收益率达到30%-60%的可能性较大。

　　虽然对个人投资者来说，直接进行股指期货套利的可能性不大，但是个人投资者可以通过购买证券公司、信托公司发行的

　　（齐鲁证券 黄常青）

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