不确定因素来自于政策 沪锌在调整中重新定位

　　2007　年，投资者再次体会到了国际金属价格的大幅动荡，特别是以铜，锌为代表的基本金属价格进入11　月以来，出现了连续的加速下行。尤其是沪锌价格表现更为明显，主力801,802　合约在11　月中出现了连续3　个跌停然后又连续涨停的罕见行情。在伦敦市场，不仅铜，锌，镍价格调整较深，前期表现坚挺的铅和锡也出现了显著的回调。纵观本轮基本金属的价格调整，根本的原因是基本面的变化：

　　首先是美国次贷危机影响未散，导致市场对美国经济前景产生忧虑，进而对全球经济发展信心受损。宏观经济的放缓，使投资者普遍预期金属消费增幅将回落，对价格构成压力。

　　其次是行业供需状况出现重大变化。锌的表现最为典型。经过2006　年的大幅上涨，高企的锌价吸引了大量矿山增产和冶炼产能的释放。全球锌供求平衡状况很快从2006　年的严重短缺走向今年的基本平衡，甚至有机构预计将出现过剩。仅在中国，今年1 到10　月产量就达到310　万吨。供需平衡的改变，成为价格从高位下跌最重要的理由。

　　在消息面上，中国拟取消0　号锌

　　基本面的变化固然是价格下跌的根本原因。但本轮金属牛市以来，随着投资基金等对金属市场的介入程度大大加深，金属的金融属性表现的更加明显，资金力量的作用，使得价格的波动区间远远超过单纯依靠基本面所能预计的范围。我们认为本次锌价的下跌，正是在基本面支持下，由于资金推动而使行情出现放大。特别是沪锌的连续跌停，明显存在着对利空的过度反映。

　　随着价格的下跌，已经低于国内很多厂商的成本线，参与市场保值的企业此时真切的体会到了好处，而没有利用期货进行保值的现货企业则感到苦不堪言。市场以其特有的方式为所有投资者上了一堂生动的风险教育课。在锌行业国际化的背景下，在金融属性不断发掘，资金运作影响不断加强的现实中，锌现货和锌期货之间的相互渗透和影响早已超越了过去的认识水平，锌价格的波动也远超人们的预期，今天的锌行业，仅仅关注某一个市场的经营手法已经越来越无法适应实际需要。现货企业必须更密切的关注期货市场，更积极主动的参与到期货市场中来。主动的进行套期保值的探索，才能更好的管理风险。

　　市场是发现价格的场所，由于其参与者众多，信息不对称等固有的特性，使得市场在定价过程中往往会产生较大的冲击成本，也就是市场也有失效的时候。但是我们可以通过合理的交易制度将这种冲击降低到最小的程度。我们看到在沪锌主力801,802　合约上由于连续三天跌停而停牌一天，第五个交易日扩大涨跌停板到13%等举措正是交易制度在发挥作用。停牌给予亢奋的市场以冷却和修整的时间，而扩大涨跌幅则提高了市场的冗余度，两者的综合作用使市场投资者能够认真审视其行为，在最大程度上缓冲由于市场在单方向上连续交易而造成的冲击，同时也帮助市场投资者控制风险。事实证明，这种交易机制起到了良好的效果。

　　从2006　年以来，锌价出现大幅度上涨，使得整个涉锌行业的利益分配格局出现重大改变，更多的利润流向产业链的上游，一方面激发了扩产欲望；另一方面，处于历史高位的价格也积累了较大的风险。下游消费商面临成本高企的困难。通过2007　年的逐步调整，特别是近一段时间以来的下跌，我们认为，锌价已逐步返回到其正常的价值区间，高位积累的风险得到了比较充分的释放，行业利益分配格局向着更加合理的方向调整，从长期来看是有利于整个锌产业的发展的。而这种产业格局调整的实现也正是我国推出锌期货的战略目标之一。

　　一个产业要健康发展需要合理的格局，任何一个环节长期享受暴利都是不正常的，但倒挂也是不利于产业发展的。目前锌价已低于众多生产厂商的成本价，进一步下跌的空间将受到制约。　我国锌产业的产业集中度在有色金属行业中是比较低的，过去一年里高额的利润预期更是刺激了大量资本涌入，而本轮的深幅调整，使得行业领先企业有可能充分自身抗风险能力较强的特点，展开兼并收购，借国家产业政策强调节能减排的东风，趁势而上，加快实现行业整合。

　　而从商品整体牛市的角度看，由于商品的稀缺和通货膨胀的现实长期存在，金属价格区间已经整体向上平移，低价金属的时代已离我们远去。经过连续下跌后，锌市场在技术上也积累了较大的反弹要求，报复性的反弹随时可能出现。基于此，我们建议投资者以更加理性的态度对待本轮锌价调整，不宜再过分看空。

　　目前中国锌产业中最大的不确定因素实际上来自于政府的政策。本轮调整中市场一直热议国家将取消出口退税并加征出口关税的传闻。在此我们暂且不讨论这一传闻的真实性，但在这样一个市场十分脆弱的时期，出现政策的高度不确定性，本身就给渗透到金属市场的金融资本以炒作的题材。锌价的快速巨幅下挫，实际上远远超过了基本面影响所能达致的范围，资金炒作的迹象明显，而政策的模糊又在客观上起到了推波助澜的作用。我们认为，作为世界产销量超过总量30%，位居第一位的锌业大国，中国的政策制订应当更具透明度，政策推出的时机也应当更慎重的考虑市场的状况和可能产生的反应。否则，一个意在促进产业结构调整的好政策很可能被误读甚至误用。

　　金瑞期货　吴　鹏